宏观经济因素范文

前言：我们精心挑选了数篇优质宏观经济因素文章，供您阅读参考。期待这些文章能为您带来启发，助您在写作的道路上更上一层楼。

第1篇

经济波动是经济运行过程中周期性出现的经济扩张与紧缩更迭交替、循环往复的现象。在市场经济的环境下，一个国家的经济通常会经历复苏、繁荣、衰退、萧条四个阶段。1999年，我国实际国内生产总值（GDP）增长率与潜在GDP增长率的负缺口不断扩大，经济衰退日益严重，以致出现萧条，陷入了波谷。2000年以来，我国经济开始逐步回升，进入复苏阶段。在复苏的不稳定时期，经济出现了短暂的波动，2002年开始才真正走上稳步增长与回升之路。2005年我国经济运行已超过产出正缺口0.2%的上限（谢太峰、王子博，2013），2007年接近波峰。2008年底，一场金融海啸席卷全球，全球经济顿时处于低迷态势。正处于高速平稳发展阶段的中国经济，也跌入了暂时性的发展低谷。2007年至2011年我国经济经历了过热、衰退、低谷、复苏又缓慢下行的波动，宏观经济夜上海论坛发展始终存在诸多的不确定性和复杂性。

宏观经济的波动直接影响着微观层面企业的生存与发展。当经济高速增长时，产品市场上需求比较旺盛，GDP增长较快，物价上涨，资本市场的繁荣使社会投资热情高涨，银行货币信贷较为活跃，资金需求量扩大，此时企业通常具有较高的盈利水平。宏观经济的波动是微观层面企业经营的客观环境。宏观经济政策的调整与宏观经济环境的变动不仅影响了公司的会计政策与会计业绩，而且直接影响到公司管理层对未来的经济前景与企业发展的预期，关系到公司财务政策的选择与理财行为的实施。如，陆正飞和祝继高（2009）发现在货币政策紧缩时期，企业会增加现金持有量，以备不时之需。然而，鉴于宏观经济分析的结果难以量化，宏观经济政策对于微观企业的影响缺乏直接的证据，因此对于我国宏观经济政策的波动对企业微观主体行为与业绩之间关系的研究目前仍比较缺乏，从宏观到微观的传导机制研究太少（姜国华、饶品贵，2011）。

股权资本成本是股东进行股权资本投资时要求的必要报酬率，股权资本成本水平关系到企业价值评估、经营绩效评价和股东利益保护等诸多方面，是公司管理层进行融资决策、投资决策、股利决策等财务决策的重要依据。目前国内外学术界对于股权资本成本的研究大多集中于微观层面，宏观经济因素夜上海论坛对股权资本成本的影响研究尚不多见。基于这一事实，本文基于2000-2012年中国上市公司的数据，研究宏观经济因素对于公司股权资本成本的影响。本文的研究结论将对投资者、政府监管部门和公司财务政策制定者等具有重要的参考价值。

夜上海论坛 二、文献综述

（一）国外文献 20世纪末以来，股权资本成本的一些研究开始关注企业外部的环境因素，特别是从宏观经济和法律环境等方面来讨论不同经济背景下股权资本成本的差异。套利定价理论（APT）首次将宏观经济环境变量纳入模型中。此后的研究将关注点集中于决定股权资本成本的宏观经济因素方面。Chen等（1986）将股票收益作为宏观经济变量的函数，发现收益曲线扭转、未预期的通货膨胀、工业产值以及破产风险溢价这四个宏观经济变量对股票收益率具有显著的系统性影响。此后的McElroy和Burmeister（1988 ）进一步改用多元非线性回归模型，引入债券偿付风险溢价、债券期限溢价、未预期通货膨胀、未预期GDP增长率以及市场指数，构建了宏观经济五因素APT模型，并发现每个变量均得到APT的风险定价。借鉴这一思路，Golderberg和Robin（1991）将债券风险溢价、债券期限溢价、未预期通货膨胀和未预期产出增长四个宏观经济变量引入，建立资本成本估算的宏观经济因素APT模型，并与资本资产定价模型（CAPM）、五因素APT模型等进行比较，结果显示四因素APT模型的估算值比较准确。

夜上海论坛 Hammoudeh和Aleisa（2004）指出，通货膨胀和与公共财政相关的变量是股票价格的基本决定因素。Daske等（2008 ）和Li（2010）在考察欧洲市场执行IFRS后资本成本的变化时发现，国民生产总值、居民消费价格指数、通货膨胀率等国家宏观层面因素均在一定程度上影响资本成本水平。Apergis和Eleftheriou（2012）应用广义矩估计（GMM）方法对新兴国家的研究发现，通货膨胀、经济产出、货币供应量、政府赤字、贸易赤字对股票收益有正面影响，而利率对股票收益产生负面影响。

除了上述研究以外，Stulz（1999）提出，一国经济全球化程度的提升可以通过分散风险与提高公司治理水平来降低公司股权资本成本，这一观点得到了Bekaert 和Harvey（2000）的经验证据支持。Singh和Nejadmalayeri（2007）的研究结果也表明，企业的国际化程度与其资本成本呈负相关关系，即国际化程度越高的企业，其资本成本越低。Erb等（1996）利用135个国家的数据研究指出，影响股权资本成本的宏观经济环境因素可能还包括汇率和国家信用等级等，对于发展中国家而言，以国家信用等级度量的国家信用风险是影响事前预期报酬率的重要因素。

综观以上国外相关研究可以发现，宏观经济变量的选择、研究方法的使用以及最终得到的结论均存在一定程度的不一致性。

（二）国内文献 国内学者鲜有根据中国上市公司的数据进行宏观经济因素与资本成本的相关研究。一些研究从宏观、中观（行业）层面进行了类似的分析。吕江林（2005）考察了我国上证综指与实际国内生产总值之间的动态关系；杨小军（2007）研究认为影响股票价格指数的最显著因素包括货币供应量、股票供给、物价指数；曹勇和张卓（2009）则认为商品零售价格指数、固定资产投资总额、利率等宏观经济变量对股票价格指数存在一定影响；金洪飞和金荦（2010）、温彬等（2011）发现国际石油价格、人民币汇率等宏观经济变量对我国不同行业的股指报酬率具有一定的影响；戴沙（2011）则认为货币政策对股票市场的影响较显著，其中利率政策最明显。这些研究均以行业或A股综指的实际数据研究股东作为一个整体的实际报酬水平，并未观察宏观经济因素对股东要求报酬率――股权资本成本的影响。

夜上海论坛 一个国家的宏观经济运行态势、经济发展阶段以及金融体系变革等外部宏观经济因素是股东进行投资的外部客观环境，宏观经济状况的改变直接关系到企业生产经营的诸多方面，进而影响了企业的风险程度，股东根据这一风险程度提出的理性报酬率必然会反映出宏观经济变量变动的结果。因此，忽视宏观经济因素对股权资本成本的影响必将造成股权资本成本研究的片面性。笔者选取了6个主要的宏观经济变量，详细分析检验其对中国上市公司股权资本成本产生的影响。

三、研究设计

（一）样本选取与数据来源本文关注研究期间的时间跨度，为了增强研究结果的可靠性与可比性，样本期间为2000年至2012年。按照中国证券监督管理委员会2012年公布的上市公司行业分类标准，将上市公司划分为19个行业。由于金融行业的特殊性，宏观经济变量如实际贷款利率等对金融行业的影响与其他行业相比较具有显著的差异，为了确保数据结果的准确性与可比性，本文剔除了金融行业，选取其他18个行业的全部A股上市公司作为研究样本。本文中各年度宏观经济数据（GDP、CPI、M2、CM、INT、TUR）取自中国统计年鉴数据库和锐思数据库。股权资本成本估算中运用的数据以及实证分析中相关控制变量的数据均取自国泰安数据库。

夜上海论坛 （二）变量定义与研究假设

被解释变量。汪平等（2012）将股权资本成本的估算方法划分为三类：内含报酬率法、风险补偿法和历史平均报酬率法。李阳阳（2013）归纳了常见的及新兴的15种股权资本成本估算技术，并针对不同的模型结果进行了对比分析。本文采用CAPM、OJ模型、Gordon模型、GLS模型、PEG比率和MPEG比率6种方法分别估算我国全部A股上市公司的股权资本成本，并将六种估算方法的估算值取均值，作为公司的股权资本成本Re。对于GLS模型、OJ模型、PEG比率和MPEG比率四种方法，本文分别采用了实际数据和预测数据两种数据方法进行估算，并取两者均值作为该方法的股权资本成本估算值。

解释变量。笔者选取的宏观经济因素包括：经济增长率、通货膨胀率、贷款利率、资本市场发展情况、货币供应量和股票市场流动性。

（1）经济增长率。GDP增长率可以在一定程度上反映一个国家宏观经济状况，是经济增长率最为直观的衡量标准，本文选用GDP增长率表示经济增长率。经济增长率无疑是影响股票收益的一个重要因素。在经济繁荣阶段，GDP增长率较高，国家总体经济运行环境较好，经济主体的平均获利水平提高，股东对公司的预期提高，要求的必要报酬率提高，即股权资本成本上升。由此提出本文的假设1：

夜上海论坛 假设1：GDP增长率与股权资本成本正相关，即GDP增长率越高，股权资本成本越高。

（2）通货膨胀率。消费者价格指数（CPI）是对一个固定的消费品篮子价格的衡量，主要反映消费者支付商品和劳务的价格变化情况，是一种度量通货膨胀水平的工具，本文选用CPI增长率表示通货膨胀率。通货膨胀通常发生于经济繁荣时期，往往是经济上行至过热的一种反映。在通货膨胀的情况下，对于收入波动大的企业来说，债务融资所要面临的固定利息支付无疑会带来更高的财务风险和破产风险。因此，在通货膨胀严重时，企业往往会回购部分债券，减少债务融资规模，提高股权融资比例。Clare和Thomas（1994）、Ibrahim和Aziz（2003）等研究将股票视为对冲通货膨胀的工具，随着通货膨胀率的上升，公众会把大量的资金投资于股票，为了补偿通货膨胀带来的损失，股东往往会提高其所要求的报酬率水平，即股权资本成本上升。

假设2：CPI增长速度与股权资本成本正相关，即CPI增长率越高，股权资本成本越高。

夜上海论坛 （3）贷款利率。贷款利率是一个宏观经济政策变量，在一定程度上预示了宏观经济的走向。在经济过热时国家会相应提高贷款利率，经济疲软时则会降低贷款利率。利率作为资本市场上资金使用权的转移价格，在一定程度上影响着企业的股权资本成本。一方面，贷款利率直接决定了利息费用，间接决定了债务融资成本。利率的变动改变了资本市场上的资金供给量和资金流向。当利率上升时，大量资本回归银行导致企业举债融资困难，贷款比例降低引起债务成本上升，财务风险的加大导致股东要求报酬率的上升。另一方面，利率代表了股票市场上投资的机会成本。Wasserfallen（1989），Abdullah和Hayworth（1993）等研究发现，利率负向调节股价，较高的利率吸引了其它的投资机会，进而降低了股票市价，股东要求的报酬率随之提高。

假设3：实际贷款利率与股权资本成本正相关，即贷款利率越高，股权资本成本越高。

夜上海论坛 （4）资本市场发展情况。完善的资本市场可以提供多元化融资渠道，包括信贷融资、债券融资和股权融资等。根据优序融资理论，企业一般遵循内部融资、债务融资、股权融资的融资顺序。西方发达国家的资本市场发展的比较成熟，而我国仍处于市场经济转变时期，资本市场并不完善。在不成熟的资本市场中，证券价格不能真实全面地反映企业价值，融资工具的缺乏会阻塞企业的融资渠道。同时，我国股票市场规模较大，外部监管机制和股权约束机制尚未完全建立，这使得我国上市公司更倾向于选择约束少、无股息偿付压力的股权融资方式。基于我国实情的融资特色，如果股市处于利好的形势，股票市场的综合回报率比较高，市场风险溢价上扬，股东投资要求的必要报酬率就会提高。本文采用考虑现金红利再投资的情况下，总市值加权平均法的A股市场年度综合回报率作为股票市场发展状况的变量。

夜上海论坛 假设4：股票市场回报率与股权资本成本正相关，即股票市场回报率越高，股权资本成本越高。

（5）货币供应量。货币政策是国家宏观调控的重要手段之一，广义货币供给量（M2）反映了社会总需求的变化和未来通货膨胀的压力状况，本文选用M2的增长率表示货币供应量的增长率。

根据凯恩斯理论，货币供给量增加导致利率下降，贷款成本的降低会使企业提高债务融资的比例，而负债的增加会限制企业的自由现金量，增加企业的破产风险。同时，货币供给量的增加会提高公众对未来通货膨胀的预期，从而导致更高的贴现率，因此投资者会要求更高的预期报酬率，提高股权资本成本。

假设5：货币供给与股权资本成本正相关，货币供给量的增长率越大，股权资本资本越高。

夜上海论坛 （6）股票市场流动性。股票市场流动性会影响股东要求的报酬水平。一般而言，流动性好的市场，交易指令能迅速执行，交易成本降低，而在缺乏流动性的交易市场，投资者的抛售行为会传递进而影响股票价格，投资者承担的风险增大，股权资本成本上升。此外，流动性差的股票通常会倍受投资者冷落，股价相对较低，股权资本成本相应提高。本文采用年平均换手率指标作为股票市场流动性的变量。换手率是反应市场活跃程度和成熟程度的综合指标，以百分比形式衡量一年内股票的成交量占股票总数的比例。通常情况下，成熟资本市场的流通股年平均换手率在100%左右。我国股票市场尚不成熟，仍处于发展阶段，投资者的专业知识储备相对较少，投机现象比较严重，投资者多以短线差价投资为主，并不是进行真正意义上的长期投资。刘欢（2008）研究表明，1993年至2007年间，我国股票市场15年的平均年换手率为484%，明显高于成熟市场的换手率。

假设6：股票市场流动性与股权资本成本负相关，即年平均换手率越高，股权资本成本越低。

夜上海论坛 （三）研究步骤 本文研究宏观经济因素对上市公司股权资本成本的影响，由于既包括时间序列数据又含有截面数据，因此，本文分两个步骤开展研究。第一步，建立面板数据，对6个宏观经济变量以及股权资本成本进行平稳性检验；第二步，在同一年份，由于对所有上市公司而言统一宏观解释变量取值相同，研究期间内每个宏观变量的有效数值有13个，且模型不同年份回归系数都相同，为了保证样本数量，提高模型的有效性，在建立线性回归模型时，选择混合横截面模型，将13个年份的数据放在同一截面中进行检验，并且在线性回归模型中增加了企业规模、股权结构与公司成长性三个控制变量，分别用总资产（TA）、前十大股东控股比例（H10）、总资产增长率（GR）表示。

四、实证检验分析

（一）描述性统计

（1）宏观经济因素的描述性分析。自2000年开始，我国经济驶入了新一轮的复苏进程，经过2003年和2004年经济得以稳定与巩固之后，从2005年开始高速增长，2007年末达到峰值。2008年，受到全球经济危机的冲击，GDP增长率下降，宏观经济进入衰退阶段，且下降的幅度较大。为了缓解金融危机带来的阵痛，2009年国家实行积极的财政政策和宽松的货币政策，以扩大内需为主要目标。2009年至2010年实现了经济的缓慢回升，但2011年我国通货膨胀加剧，经济出现短暂回落，国家继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，以管理通货膨胀、调整经济结构、保持经济平稳较快发展为工作重心。图1为2000-2012年我国GDP增长率折线图，13年中，我国经济经历了增长、下降、回升再微降的一个过程。

夜上海论坛 图2显示样本期间，我国CPI增长率波动显著，尤其在2006年之后波动尤为剧烈。CPI代表了消费者的购买能力，也反映了宏观经济的景气程度。CPI温和上升，表示经济平稳增长；CPI大幅提高，说明发生了通货膨胀，货币的实际购买能力降低；如果CPI下跌，则表明经济衰退。2009年CPI增长率发生了明显下降，表明国家实施的积极的财政政策和稳健的货币政策对宏观经济调控产生了效果。

夜上海论坛 从图3中可以看出，2000年至2006年期间，我国实际贷款利率稍有波动，但相对平稳。2007年大幅上升，2008年由于国家宏观政策的调控，又出现大幅回落，2009年以后，国家重视经济发展的稳定性，为了防止经济大幅波动，通过利率调整对货币市场进行资金的控制。

夜上海论坛 图4显示，在2008年之前，我国广义货币供应量增长率相对平稳。2008年经济危机期间，国家实施宽松的货币政策，使流通中的准货币基数不断增加，因此2009年广义货币供给量呈现高速增长。2010年以后M2增速逐渐减缓。

图5显示，2001-2005年期间，我国股票市场换手率较为稳定，处于一个相对较低的水平上。2006年换手率大幅提升，2007年达到了峰值。2008年的经济危机使得股票市场受到严重冲击，换手率急剧下降，但在2009年又大幅回升。伴随股票市场的发展，2010年以后换手率缓慢降低，但与国外成熟的股票市场相比，仍然位于一个较高的水平。由此可见，我国股市的不稳定性和非理性是毋庸置疑的。投资者往往将股票作为投机证券以获取价差收益，由此引致我国股票市场上极其浓重的投机色彩。

夜上海论坛 图6为2000年至2012年考虑现金红利再投资的综合市场回报率年度数据，波动趋势十分显著。2007年股票市场回报率达到峰值，2008年受国际金融危机影响，市场回报率跌至谷底，2009年国家相关干预政策使得市场回报率迅速回升，这些变动整体上与宏观经济周期波动相一致。之后的几年，随着宏观经济的波动，股票市场也振荡下挫。

夜上海论坛 （2）股权资本成本的描述性分析。图7为2000年至2012年A股上市公司平均股权资本成本折线图。可以看出，股权资本成本的整体变动趋势与宏观经济周期是趋同的。大部分年份的平均股权资本成本在5%至10%之间波动，2007年达到最大值24.67%，2008年又迅速降低至1.96%，2009年出现较大幅度的反弹，达到22.01%，2010年之后逐渐平稳，波动幅度减小。进一步观察18个行业的平均股权资本成本，可发现，研究期间内各个行业具有较为相似的时序变化――2005年之前行业平均股权资本成本均比较稳定，多数行业的平均股权资本成本在5%-10%区间内小幅度波动，2006年之后变动幅度较大，2007年上升到峰值，2008年又跌至谷底，随后的2009年又大幅回升，此后呈现平稳波动的趋势。

夜上海论坛 2000-2012年各变量描述性统计见表2。

夜上海论坛 （二）平稳性检验由于时间序列数据中包含经济的动态信息，在对时间序列进行回归分析之前，本文首先采用三种方法――相同根单位根检验的LLC检验和不同根单位根检验的ADF检验及PP检验，对每个时间序列数据进行平稳性检验。表3显示，CPI增长率、贷款利率、A股市场回报率、M2增长率和股票市场年平均换手率以及企业股权资本成本均同时通过了LLC检验、ADF检验及PP检验，充分证明了他们不存在单位根，序列是水平平稳的。GDP增长率变量没有通过ADF与PP检验，但通过了LLC检验。因此认为所有变量都是同阶单整的。

（三）回归分析 为了更为准确地研究宏观经济因素与股权资本成本的关系，需要剔除一些影响股权资本成本的微观层面因素。本文在线性回归模型中加入了3个控制变量：（1）采用总资产的自然对数（TA）代表公司规模，以控制规模因素对股权资本成本的影响；（2）采用前十大股东控股比例（H10）表示股权结构，以控制公司股权结构对股权资本成本的影响；（3）采用总资产增长率（GR）代表公司成长性，以控制处于不同发展阶段的公司成长性因素对股权资本成本的影响。

基于此，本文建立如下回归模型：

Rei=α+β1GDPi+β2CPIi+β3INTi+β4CMi+β5M2i+β6TURi+β7TAi+β8H10i+β9GRi+?着

夜上海论坛 其中，i表示第i个样本上市公司；β1、β2、……、β9为各解释（控制）变量的回归系数；α为常数项，?着为残差项。

从表4可以看出，回归模型通过了F检验，回归方程整体在1%的水平上存在显著的线性关系。GDP增长率、CPI增长率、年平均实际贷款利率、M2增长率、股票市场回报率与股权资本成本呈显著的正相关关系，与上文提出的假设1至假设5相一致；A股市场年平均换手率与股权资本成本均在1%的水平上显著正相关，与假设6相反，说明样本期间我国股票市场年平均换手率越高，股权资本成本越高。在本文选取的三个控制变量中，只有成长性变量没有通过t检验，另两个变量均与股权资本成本呈显著的正相关关系，意味着企业规模越大、大股东持股比例越高，股东要求的必要报酬率越高，股权资本成本越高。

五、结论

本文结合我国经济制度背景，以2000-2012年中国A股上市公司为样本，分年度采用6种方法对股权资本成本进行估算，选用混合回归模型，对股权资本成本与经济增长率、通货膨胀率、贷款利率、货币供应量、股票市场流动性以及股票市场发展状况等6个宏观经济因素进行OLS回归，得到如下两个结论：

夜上海论坛 （1）我国上市公司的股权资本成本与宏观经济走势整体上具有趋同性，公司股权资本成本基本上能够伴随着国家宏观经济政策的调整做出相应的反应。这一结果在2008年全球性经济危机之前表现尤为明显。在我国经济整体向好的2007年，GDP增长率、CPI增长率、实际贷款利率、股票市场回报率均处于研究期间的相对高值，我国上市公司平均股权资本成本亦位于峰值，达到24.67%。货币供给量增长率与公司股权资本成本的正相关关系也比较显著，2009年M2增长率达到高点，公司股权资本成本也继2008年跌至谷底后于2009年大幅回升至22.01%。

（2）我国股票市场的换手率与股权资本成本呈正相关关系，这显然有悖于财务理论。然而这一结论却是我国股票市场不成熟、股票投资者投机心理严重的一个真实表现。换言之，我国的股票投资者并未通过成熟的投资理念引导自己真正意义上的长期投资，过分地追求短期资本利得的财富效应致使我国股票市场交易异常活跃。这种非理性的投资理念对股东期望的报酬水平――股权资本成本产生了扭曲的、甚至是完全逆向的影响。

夜上海论坛 站在公司财务视角，股权资本成本巧妙地联结了股东、资本市场和上市公司三者的关系。股权资本成本是股权资本投资者根据其投资风险水平提出的报酬率要求，这一报酬率水平的高低程度与理性水平从根本上决定了一家公司的财务竞争实力，同时也在一定程度上反映了一国资本市场的发展状况。宏观经济状况是公司财务的客观环境，是公司一切财务政策赖以执行的外部条件。宏观经济因素的变动直接影响到股东投资的风险水平，进而导致股东要求报酬率的变化。如何全面洞察国内外宏观经济状况的改变，科学理性地估算股权资本成本，进而积极主动地调整公司财务政策，是任何一家现代公司的财务经理都必须考虑的重要问题。

夜上海论坛 应当看到，我国股票市场经历了20余年的发展与壮大，目前仍属于不成熟、不完善的新兴市场，融资渠道单一、监管措施失当、约束机制匮乏等严重地制约了股票市场的良性发展。与之相应，上市公司股东利益保护观念的淡薄直接导致了资本成本理念的阙如，作为公司财务核心概念的资本成本更是无法发挥其在财务决策中的基准作用。本文的研究较为全面地分析了宏观层面的国家经济政策变动对微观层面的公司股权资本成本水平产生的影响，结合财务理论与中国现实对这一影响进行了客观评析。本文只是在宏观经济与微观财务的结合方面作出了初步的尝试，未来这一方面的研究尚待更加细致、深入地进行下去。

夜上海论坛 ［本文系教育部人文社科规划基金资助项目“资本成本、价值创造与我国国企EVA考核研究”（编号：10YJA630146）和北京市属高等学校高层次人才引进与培养计划项目（The Importation and Development of High-Caliber Talents Project of Beijing Municipal Institutions）“基于资本成本锚定效应的公司财务政策优化研究”阶段性研究成果］

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第2篇

[关键词]国债收益率；宏观经济；主成分分析；通货膨胀

[中图分类号] F830.9 ［文献标识码］ A [文章编号] 1673-0461（2011）12-0084-04

夜上海论坛 一、引 言

夜上海论坛 2011年4月我国CPI同比上涨5.3%，食品价格上涨11.5%。根据美联储编制的美元对主要货币的汇率指数变化，2009年美元汇率贬8.5%，同时依据国际货币基金组织统计的全球储备结构数据，非美元储备资产占到近四成，2009年美元资产相对美元升值导致以美元计值的外汇储备余额增加。采用市场上常用的巴克莱全球债券综合指数收益率，2005年～2009年的年均收益率为4.8%。今年以来央行连续出台上调存款准备金率和加息等政策，经济增速放缓，通胀压力未减，货币政策“偏紧”，新股融资也相对密集，股票市场难以寻找良好的系统性投资机会。在这样的宏观经济紧缩背景下，债券市场尤其受到关注。通货膨胀和紧缩政策对债券市场产生什么影响？在加息周期中，债券的收益率是否受到影响？

学者们已经对影响债券收益率的因素进行了一些研究，如王一鸣和李剑峰[1]将宏观经济变量对收益率曲线的几个特征有如何影响进行了实证分析,发现宏观经济变量更多的是对整个收益率曲线的位置有影响。谢海玉[2]发现受经济周期和通货膨胀溢价要求的影响，超长期债券的利率敏感性应弱于短期债券。蔡跃明和平新乔[3]分析了经济增长与环境的新型债券的相关性。王海灵和阚丽萍[4]分析了我国宏观经济因素对债券收益率的影响。庄哗[5]分析了宏观经济信息对中国债券市场收益率结构的影响。白丽健[6]研究了近代中国债券市场价格变动的成因。

本文用主成分分析方法分析宏观因素对政府债券收益的影响。债券收益来自三个方面，债券的利息收益、资本利得和再投资收益。而到期收益率既考虑了利息收益，也考虑了资本损益和再投资收益。

夜上海论坛 宏观经济分析可以通过一系列经济指标的计算、分析和对比来进行。选取了8个常用的经济指标：生产者物价指数（PPI）、消费者信心指数（CCI）、消费者物价指数（CPI ）、国内生产总值（GDP）、货币供应量M1、汇率、利率、通货膨

胀率。

夜上海论坛 主成分分析在分析宏观经济对国债收益率的影响方面有其独特的优点。在实际问题的研究中，往往会涉及众多有关的变量。但是，变量太多不但会增加计算的复杂性，而且也给合理地分析问题和解释问题带来困难。一般来说，虽然每个变量提供了一定的信息，但其重要性有所不同，而在很多情况下，变量间有一定的相关性，从而使得这些变量所提供的信息在一定程度上有所重叠。因而人们希望对这些变量加以“改造”，用为数较少的互不相关的新变量来反映原来变量所提供的绝大部分信息，通过对新变量的分析达到解决问题的目的。主成分分析便是在这种降维的思想下产生的处理高维数据的方法。

二、实证分析

（一）样本选取

国债0213是财政部2002年发行的记账式（十三期）国债，期限是15年。由于该国债的剩余期限较长，其属于长期国债。而宏观经济增长对长期国债收益率的影响比较大。因此，本文研究宏观经济对国债0213到期收益率的影响。

夜上海论坛 一般来说，研究的区间长度越长越好，宏观经济中的某些因素对债券的收益影响大小越准确。但由于数据收集的困难，可供研究的时间区间长度有限。因此国债季度期的到期收益率时间段为2004年6月至2010年12月，对应的宏观经济指标也是季度数据。

夜上海论坛 （二）宏观经济指标分析

夜上海论坛 分析用因子分析的可能性。通过使用SPSS软件分析，由表1可知KMO检验统计量值为0.656，说明进行因子分析的效果尚可，比较适宜做因子分析；Bartlett's球形检验的显著性概率为

0.000

夜上海论坛 1. 确定提取因子数量

夜上海论坛 在确定可以用因子分析法后，确定因子的数量和方差解释，如下图所示。

夜上海论坛 下面利用方差解释表2提取主成分因子。提取的原则是主成分的累积贡献率和特征根。

分析表2可知：第一个因子的贡献率为54.397%，第二个因子的贡献率为28.238%，前两个因子的累计贡献率达到了82.636%，说明提取前两个主成分可以解释原有变量82.636%的信息；第一个因子的特征根为4.352，第二个因子的特征根是2.259，其余因子的特征根均小于1，因此，选择提取前两个主成分。

2. 主成分表达式

再利用旋转后的因子负荷矩阵和因子得分系数矩阵确定主成分变量。

由表3和表4得，主成分一为变量x3、x4、x5、x6、x7的线性组合，主成分二为变量x1、x2、x8的线性组合。用SAS软件进行主成分分析各因子的特征向量，据此可以写出由标准化变量所表达的主成分的关系式为：

由表5可知，成分1和成分2不相关，因此，可以分别研究每个成分的影响因素，而不考虑二者之间的相关因素。

3. 因子解释

夜上海论坛 Z1是反映消费者信心指数（CCI）、国内生产总值（GDP）、货币供应量M1、汇率、利率的综合指标。其中货币供应量M1、汇率、利率都是中央银行宏观经济调控的货币工具。CCI反映消费者信心强弱，综合反映并量化消费者对当前经济形势评价和对经济前景、收入水平、收入预期以及消费心理状态的主观感受，可以一定程度上衡量消费者对宏观经济调控的反应。而GDP是宏观经济调控的反应结果，反映一个国家一定时期内的经济表现。综上所述，将Z1定义为宏观调控影响综合指标。

夜上海论坛 Z2是反映PPI、CPI和通货膨胀率的综合指标。PPI、CPI和通货膨胀率都在一定程度上反映一定时期内的通货膨胀。通货膨胀决定消费者花费多少来购买商品和服务，左右着商业经营的成本，极大地破坏着个人或企业的投资，影响着退休人员的生活质量。对通货膨胀的分析有助于设立劳动合同和制定政府的财政政策。综上所述，将Z2定义是通货膨胀影响综合指标。

（三）线性回归分析

根据以上主成分关系式将8个宏观经济变量降低为两个综合指标变量，即宏观调控影响综合指标Z1、通货膨胀影响综合指标Z2。用Stepwise方法分别对国债0213的到期收益做线性回归分析。

夜上海论坛 分别绘制国债与主成分Z1和Z2的散点图（见图2、图3）。

通过观察图2和图3中的散点布局可以判断，国债0213的到期收益率与宏观经济综合影响指标Z1，通货膨胀影响综合指标Z2都有一定的线性关系。

下面我们用逐步回归方法对国债0213的到期收益率和Z1、Z2两个指标进行回归分析，得到结果如下表6所示：

由表6结果可以知道，国债0213的到期收益率与通货膨胀影响综合指标Z2线性回归的负相关系数是0.62073，拟合优度为0.307。

通过表7结果可知，国债0213的到期收益率与通货膨胀影响综合指标Z2线性回归模型的显著性概率为0.04，在显著性水平α=0.05上该模型显著。

由表8结果知道，国债0213的到期收益率与通货膨胀影响综合指标Z2线性回归的模型为：y1=0.554Z2，其中Z2的显著性概率为0.04。因此，国债0213的到期收益率与通货膨胀影响综合指标正相关。

近年来，由于经济过热，物价不断上涨，通货膨胀也越来越严重。而当期的通货膨胀率对同期的国债收益率影响较大，国债0213虽是长期国债，由于通货膨胀率持续上涨，通货膨胀的期限较长，其到期收益率也受通货膨胀的影响。因此，在所得到的计量经济模型中，国债0213的到期收益率又受通货膨胀影响综合指标的影响，且影响果显著。

第3篇

[关键词]房产价格；货币供给量；汇率；通货膨胀率；人口

[中图分类号]F2933[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2013）24-0076-03

1引言

自从20世纪90年代的亚洲金融危机之后，我国开始逐步从住房分配到商品房的过渡，通过扩大内需来拉动经济的增长，摆脱对外需的过度需求。如今20多年过去了，房地产产业对于GDP的增长越发显得重要，2005到2011年，房地产投资力度一直在不断加大，从159092万亿元增长到617969万亿元，房地产投资占GDP的比重从2005年的86%增长到2011年的1306%，虽然2008年金融危机席卷全球，但是房地产投资的比重仍在增长。数据来自国家统计局。

房地产投资的增长固然是好消息，至少说明我国在转变消费的方式上迈进了一大步，逐步转型为内需型消费。因为房地产业带动了钢铁、水泥、木材、家具等等行业的发展。但是这同时也带来了很多弊端，其中高房价就是无法忽视的问题，许多城市的房价远远超出了工资收入比例，“房奴”也已经不是新鲜的词汇，多少人就为了房子奋斗终生。但是房价的提高和宏观政策也有分不开的联系。因此，本文就宏观经济中各因素对房价的影响进行分析，从而找出控制房价上涨的因素，提出相关政策建议。

2模型建立

本文采用VAR模型，研究房价在人民币汇率、通货膨胀率、货币供给量以及人口因素的影响下是如何进行变化的。选取数据为年度数据，时间为2002—2011年。对所有的变量都取对数，令lprice表示房价，lpop表示人口，lM2表示货币供给量，lrate表示汇率，lflo表示通胀率。

21选择滞后阶数

由于采用VAR模型，因为时间序列数据往往具有趋势性，表现为非平稳性，为了避免产生伪回归现象，必须要对数据进行检验。首先要进行滞后阶数的选择，通过运行Stata软件得到表1，由此可知AIC信息准则确定的是最佳滞后阶数为3，而根据HQIC信息准则和SBIC确定的最佳阶数也都是3，因此3阶为最佳阶数选择。

22平稳性检验

其次，进行ADF单位根的检验，经检验发现3阶滞后是不平稳的，有点落在单位圆之外，因此选择滞后一阶，经检验发现一阶滞后是平稳的，所有点都落在单位圆之内，因此VAR（1）是平稳的，如图1所示。

23granger因果检验

granger因果检验的本质其实就是VAR模型，主要是用来检验一个内生变量是否可以作为外生变量来对待。要求序列必须存在同阶单整的协整关系或者都是平稳内序列，如果序列不平稳或者不协整很可能会产生伪回归问题。在前文中已经确定滞后一阶是平稳的，建立VAR（1）模型对各变量因果关系的方向进行判断。

可以得到，在F检验中5%的置信水平区间下，人口的F值大于其临界值，因此对房价有显著影响，对人口而言，货币供给量和通胀率有显著影响，对于汇率而言，由于4个变量F值都在临界值以内，因此对其的影响不显著，而人口、汇率和通胀率都会影响到货币供给量，其中人口和汇率的影响非常显著，对于通胀率而言，4个因素的影响同样也是不显著。如表2所示。

夜上海论坛 表2granger因果检验

24方差分解分析

方差分解是通过分析每一个结构冲击对内生变量变化（ 通常用方差来度量） 的贡献度，进一步评价不同结构冲击的重要性。本文中选取了10步，应用方差分析可以看出（表3），价格自身的影响在第二步跳跃之后就一直趋于水平，变化不大，也就是说房价受自身的影响很小。而人口对于房价的影响在第二步增大之后趋于稳定在第五步又有一个跳跃。通胀率对于房价的影响一直比较平稳同时力度也比较小，趋于一条水平线。而汇率对于房价的影响有上下的波动，如图2所示。

3结论

夜上海论坛 综上所述，房价最主要的影响因素是人口因素，特别是20世纪80年代生育高峰时期出生的人口正是如今房子的需求者，因此都属于刚性需求，虽然我国在计划生育的政策下已经控制了人口数量，但是由于我国人口基数大，协调人口数量和老龄化之间的矛盾仍然迫在眉睫。本文认为，生育政策还是不能无限制放宽，不能让人口猛增猛涨，否则房价只会居高不下。

货币供给量同样也会影响房价，房价攀升的很大一部分原因也是由于金融政策的影响，供给量越大，人们手中的钱越多也越不值钱，因此加大对于房子的投机需求，从而影响到房价。国家应该加强对于金融政策的调整，不能一味追求GDP的增长，要让老百姓真正过上国富民强的日子，而不是为了一套房子勒紧裤腰带一辈子。

汇率利率对于房价是负向的影响，汇率利率越高，房价会降低，这也解释了住房贷款对于房价的影响，适当提高利率可以抑制房价的投机需求，从而控制房价。而对于汇率来说，可以积极引导外资流入实体经济的领域，而不是限制于房地产领域。

夜上海论坛 通胀率对于房价的影响比较微弱，但是我们也要警惕通货膨胀对于整个国民经济的影响。

夜上海论坛 国家目前也已经出台了相关政策来阻止房价的上扬，并且在一线城市也有了成绩。希望有一天房子不再是年轻人沉重的负担。

参考文献：

[1]杨宝成，董玮，王代敬房地产业对GDP的贡献及解决房地产过热的措施研究[J].产业论坛，2005（12）.

[2]胡军伟人民币汇率上升对房地产经济的影响及对策[J].北京工业职业技术学院学报，2011，4（10）.

夜上海论坛 [3]陈少林居民消费、固定资产投资及出口对中国经济增长的影响——基于VAR模型的实证分析[J].重庆科技学院学报，2012（4）.

[4]安明影响房地产经纪波动的实证分析[J].产业观察，2010（2）.

第4篇

关键词:仿射模型;泰勒规则;风险溢酬

中图分类号:F820 文献标识码:A文章编号:1006-1428(2007)07-0040-03

一､问题的提出

利率期限结构也称为收益率曲线，刻画的是相同风险水平下，利率与到期期限之间的关系。收益率曲线的位置和形状随时间而改变，在经济周期的不同阶段，利率水平和利差(长期利率和短期利率之差)均不相同。下图是一个很好的例子，它反映了美国1990―2001年之间处于经济周期不同阶段的收益率曲线的变化。那么推动收益率曲线动态变化的因素是什么呢?潜在因素(1atent factor)是一种解释。潜在因素(变量)不能被直接观测到，但可以从债券价格中推算出来。作为这类文献的代表，Litterman和Scheinkman(1991)应用主成分分析法，把影响利率期限结构动态的三个主要因素命名为平行因素(1evel factor)､斜度因素(slope factor)和曲度因素(curvature factor)。平行因素影响所有期限的收益率，斜度因素决定了收益率曲线是陡峭或是平坦，曲度因素影响收益率曲线的弯曲程度。这种解释在理论上不能令人满意，利率作为一个最重要的宏观经济变量，是经济系统内生的，利率期限结构作为不同到期期限利率的组合，自然也不能游离于经济系统之外，用通过统计技术产生的､不可观测的潜在因素来解释利率期限结构的动态变化显然缺乏经济理论支持。于是，一些研究者开始着手设计包含宏观经济变量的动态模型，用可观测的宏观经济因素来解释利率期限结构的变化，这类模型被称为宏观-金融模型(Macro-Finance Models)。宏观-金融模型不仅具有理论价值，而且具有应用价值。对利率期限结构的预测一直是金融实务中的一个重要课题，因为利率期限结构是固定收益证券和金融衍生产品定价的基础，也是利率风险管理的基础。在模型中加入可以观测的宏观经济变量可以在一定程度上提高模型的预测能力，因此具有广阔的应用前景。

夜上海论坛 图1美国1990-2001年收益率曲线的变化

数据来源:引自长城证券研究报告《国债收益率曲线的比较研究》

夜上海论坛 二､宏观-金融利率期限结构模型的基本结构――离散形式的仿射模型

Ang和Piazzesi(2003)､Bernanke， Reinhart和Sack(2004)以及Rudebusch和Wu(2004)采用了基本相同的模型结构，即离散形式的仿射模型。简单地说①，仿射模型将零息债券的对数价格视为状态变量(向量)的仿射函数②，而状态变量的演进由一个向量自回归模型决定，即:

夜上海论坛 那么，为什么要选择仿射模型作为宏观-金融模型的基本结构呢这主要是因为，第一，Duffle和Kanl1996提出的仿射模型是应用最广泛的利率期限结构模型，模型具有坚实的微观金融学基础，被称为利率期限结构研究的“载重马车”workhorse model。以仿射模型作为基本模型结构使宏观一金融模型具有很强的理论支撑。第二，仿射模型能够十分方便地接纳宏观经济变量。仿射模型对状态向量中的元素并无特别设定，因此这些元素既可以是不可观测的潜在变量latent factor，也可以是可观测的宏观经济变量。Ang和Piazzesi2003将状态向量中的元素分为两组，一组包括两个由主成份分析法得到的宏观经济变量――通货膨胀因素和真实经济活动因素，另一组包括三个潜在变量。Bemanke，Reinhart和Sack2004以宏观经济变量及其滞后值作为状态向量中的元素，潜在变量被排除在外。状态向量元素的灵活选择给研究者带来了很大便利，一定程度上也增强了模型对数据的拟合效果。

夜上海论坛 三､宏观经济变量影响利率期限结构的途径――短期利率和风险价格

夜上海论坛 在上面的分析中我们看到，宏观经济变量作为状态向量中的元素影响利率期限结构，但这毕竟只是一种模型结构上的描述，从经济理论上说，宏观经济变量是通过何种途径影响利率期限结构的呢答案是短期利率和风险价格。

1､宏观经济变量对短期利率的影响

夜上海论坛 短期利率是连接微观金融视角和宏观经济视角的关键点。从微观金融视角来说，短期利率是其他各期限利率的基本构成成份，因为长期利率是风险调整后的预期未来短期利率的平均值，即

从宏观经济视角来说，短期利率是中央银行重要的货币政策工具，中央银行通过调控短期利率来实现其稳定经济的货币政策目标。如何分析宏观经济变量对短期利率的影响泰勒规则是一个很好的切入点。Taylor1993a使用理性预期模型，通过对7个工业国家数据的模拟分析，发现利率规则最有利于中央银行保持产出与物价稳定，这里利率规则是指根据产出和物价水平与目标值之间的差距来调节利率的货币政策规则。Taylor1993b提出了一个简单的代表性利率规则，并证明这一规则很符合1987年至1992年美国联邦资金利率的走势，这一规则被称为泰勒规则，其表达式为④:

2､宏观经济变量对风险价格的影响。

由于未来的不确定性，与持有短期债券相比，人们在持有长期债券时往往要求获得一定的额外收益以补偿自己承担的风险，这部分额外收益就是风险溢酬。因此在4式中，长期利率表示为风险调整后的预期未来短期利率的平均值。风险溢酬与宏观经济状况相关联，例如，在高通货膨胀时期，人们对未来通货膨胀率的预期值往往较高，因此要求的风险溢酬也较高;相反，在低通货膨胀时期，人们要求的风险溢酬相对较低。在进行计量分析时，风险溢酬被分解为两个部分:风险价格和风险数量。风险数量由随机扰动决定，风险价格则取决于模型的设定。宏观―金融模型设定风险价格为状态变量的仿射函数:

这里Λt，表示风险价格，Λ0是一个七维常数向量，Λ1是一个k×k矩阵。当状态向量中的元素包括宏观经济变量时，宏观经济变量将通过风险价格､进而风险溢酬影响利率期限结构。

四､宏观―金融模型在中国的应用前景

在利率市场化改革不断深化的背景下，利率期限结构的宏观―金融模型在中国具有广阔的应用前景。

夜上海论坛 1､在利率风险管理中的应用

夜上海论坛 随着利率市场化改革的推进，国内金融机构，特别是商业银行面临的利率风险逐渐增大，如何进行有效的利率风险管理成为一个急待解决的问题。进行利率风险管理首先需要计量自身利率风险的暴露程度，这离不开对利率期限结构未来走势的估计。利率期限结构的动态模型很多，宏观―金融模型以其简洁的模型结构和坚实的经济理论支撑无疑可以成为一个很好的选择。

2､在金融衍生产品定价中的应用

衍生品市场是国际金融市场的重要组成部分，目前，金融衍生产品在国内的推出已经有了时间表。金融衍生产品的定价离不开利率期限结构，几乎所有的定价公式都包含无风险利率。在经典的布莱克一斯科尔斯期权定价公式中，无风险利率被假设为一个常数，这显然是与事实不符的，放松这一假设就需要对利率期限结构进行估计，宏观―金融模型在此可以得到运用。

夜上海论坛 3､在货币政策制定中的应用

应该指出的是，宏观经济因素与利率期限结构的联系是双向的，宏观―金融模型侧重研究的是宏观经济变量对利率期限结构的影响，同时也有另外一类文献侧重研究利率期限结构对宏观经济变量的预测。20世纪90年代以来，一批宏观经济学的实证研究文献显示，对利率期限结构进行分析，可以预测未来的通货膨胀率和实际产出变量，从而为货币当局的货币政策决策提供重要的参考依据。这一理论成果在实践中已经得到运用，英格兰银行的通货膨胀报告从1994年开始定期公布根据利率期限结构推导出来的预期通货膨胀率，而美联储1996年决定把利率期限结构作为一个重要的先行经济景气指数并定期公布长短期利差的变动。既然宏观经济变量对利率期限结构存在影响，货币当局在利用利率期限结构所提供的信息时就有必要区分哪些信息是和已知的宏观经济信息相重合的，哪些信息是宏观经济变量未能揭示的，这个方面宏观―金融模型恰好可以发挥作用。

参考文献:

[1]Ang，A.，Piazzesi M. No-Arbitrage Vector Autoregression of Term Structure Dynamics with Macroeconomic and Latent Variables. Journal of Monetary Economics. May. 50(4)pp. 745-787

[2]Bemanke，Ben S.，Vincent R.Reinhart，and Brian P.Sack. Monetary Policy Alternatives at the Zero Bound:An Empirical Assessment. Brookings Papers on Economic Activity2，PP.1-78.

[3]Duffie，D. Kan，R. A Yield-Factor model of interest Rates. Mathematical Finance，6:PP.379-406

[4]Litterman，R.，Scheinkman，J. Common Factors Affecting Bond Retuns. Journal of Fixed Income1:54-61

第5篇

夜上海论坛 关键词：宏观经济；上证指数；VAR模型

夜上海论坛 中图分类号：F015 文献标识码：A

文章编号：1005-913X（2015）11-0183-02

一、引言

金融发展和经济增长之间的关系一直是经济学中极富争议的一个问题。作为金融市场重要组成部分的股票市场和经济增长，以及由此引申而出的股票市场和宏观经济变量的关系，也是最近研究热点之一。我国股票市场发展非常迅速，已经成为影响社会经济生活的重要因素。在这种背景之下，研究股票市场表现和宏观经济变量的经验关系，具有很大的理论意义和实践意义。

夜上海论坛 国外学者对股票市场表现和宏观经济变量的关系进行了大量的经验研究。这些研究大多数表明在宏观经济变量和股票价格之间存在明显的相关关系， 但结论并非是完全一致的。例如，Chen， Rol和Ros（1986）研究发现可以显著解释股票收益率的因子有风险溢价变化以及通货膨胀率等；但消费支出、原油价格和股票收益率之间却没有明显关系。Mukherjee和Naka（1995）用误差修正模型研究了东京股票交易所（TSE）和日本宏观经济变量之间的动态关系。

夜上海论坛 他们研究发现，TSE股票价格指数和六个宏观经济因子之间存在协整关系。而Binswanger （2000）对20世纪80年代以来的美国经济，用子样本滚动回归方法研究发现，股票收益率和实质经济活动之间的关系不成立。

国内学者也在这方面进行了一些经验研究，谈儒勇（1999）研究了中国金融发展和经济增长之间的关系，其中涉及了股市发展和经济增长之间的实证研究。研究表明，我国股市发展的三个指标（市价总值/GDP、成交金额/GDP和成交金额/市价总值） 在回归模型中都不显著， 这意味着我国股市发展对经济增长的作用极其有限。郑江淮、袁国良等（2000）的经验研究认为，虽然我国股市规模对经济增长的作用效果不明显，但股市发展与储蓄之间的正相关关系表明存在股票市场对经济增长的作用机制。李广众（2002）的经验研究认为中国银行、股市发展的主要作用在于促进投资规模扩大，股市发展对经济增长的作用并不显著。

从上述国内研究文献可以看出，研究重点大多放在金融发展和经济增长关系上，股票市场发展和经济增长之间的关系仅仅是研究中的一部分，很少涉及关于宏观经济和股票市场表现之间的经验检验。

从研究方法上来看，大部分用的是比较简单的回归分析，很少考虑时间序列不平稳带来的谬回归问题。基于上述考虑， 研究将根据月度数据，在宏观经济变量与股市价格的理论关系和经验研究结论的基础上，利用VAR模型对上海股票市场表现和宏观经济变量的关系进行实证研究。结构如下：第二部分介绍模型形式、变量和数据选取， 第三部分给出实证结果， 第四部分是总结和结论。

夜上海论坛 二、模型设定及数据选取

宏观经济对股指波动的影响主要体现政府宏观调控、市场变化以及消费者行为方面，因此建立一个包含货币政策、宏观经济情况、房屋价格变动、通货膨胀及消费者信心指数的VAR模型，模型形式如下：

Yt=C1Xt-1+……CnXt-n+ξt

其中，Yt=[AINDEXt]Xt=[AINDEXt，Rt，M2，GDPt，HGINDESt+HOUSEINDEXt，CPIt，CCIt]，C表示常数项。其中AINDEX表示上证收盘综合指数；R分别表示利率水平和M2同比增长率，用以衡量货币政策；GDP分别表示GDP增长率和HGINDES宏观经济景气指数，两者结合衡量宏观经济变动；HOUSEINDEX表示国房景气指数，CPI衡量通货膨胀，与宏观经济变量一起表示市场变化；CCT表示消费者信心指数。样本区间为2001年1月―2013年12月共计156个样本。

三、实证结果

夜上海论坛 建立VAR模型，先对数据进行平稳性检验。经过检验，所有的变量都可以通过平稳性检验，可以用来构建VAR模型，在此基础上，为了保证模型的稳定性，进行AR根检验，检验结果表明模型具有稳定性，如图1所示。

夜上海论坛 （一）滞后阶的确定

夜上海论坛 进行VAR模型检验的最后一步就是确认滞后阶，模型滞后阶的选择过程如表1所示（最大试算阶数为2）。

夜上海论坛 根据表中所示，LR、FPE、AIC准则都显示最优滞后阶数为2，SC、HQ准则显示最优滞后阶数为1，根据少数服从多数原则，我们选取最优滞后阶数为2。

夜上海论坛 （二）VAR模型和脉冲响应

我们得到VAR模型形式如下：

AINDEX=0.857088397461*AINDEX（-1）+

夜上海论坛 0.126504716401*AINDEX（-2）-0.00230273338677*CCI（-1）

夜上海论坛 -0.000963551505897*CCI（-2）+0.0093385588814*CPI（-1）

-0.0195604202722*CPI（-2）+0.00942041778789*HGINDEX（-1）-0.0140177132655*HGINDEX（-2）+0.0138781296713

*GDP（-1）+0.00954420314823*GDP（-2）-0.000221171008889

*HOUSEINDEX（-1）-0.00501632789264*HOUSEINDEX（-2）+

0.0043259281095*M2（-1）-0.00657125075722*M2（-2）+

0.00636285095489*R（-1）-0.00643171398778*R（-2）-

0.007661618

R2=0.96

夜上海论坛 模型的拟合效果较好，较能对被解释变量做出解释。从估计结果中我们可以看出，上证指数具有较强的惯性特征，上一期对本期的解释高达0.857，再前一期对被本期的解释达到0.1265，二者结合就解释了全部的0.98，表明上证指数受自身影响最强，而其他变量对其解释力较弱，这也从一定程度上解释了我国经济连续增长多年而股票市场却熊冠全球。再看其他变量，其余变量中，消费者信心指数影响最弱且负相关，几乎可以忽略不计；前两期的CPI对本期上证股指影响较强，达到0.02，且呈负相关，表明上两期的CPI指数如果上升，则会一定程度上导致本期股票市场的下跌，而上一期的CPI指数则对本期股票市场呈微弱正相关；除此之外，宏观经济景气指数的前一期和两期也表现出明显的分野现象，与CPI相同的是都是前两期呈现明显的负相关，而前一期呈现微弱的正相关，表明宏观经济指数与CPI相关性较强；前一期的GDP对本期股指影响呈现正相关，而且相关指数达到0.014，前两期的相关就变得微弱，表明当期GDP的增加能明显增强下一期的股指，但之后影响就逐渐减小；货币政策在前一期对本期呈正相关，前两期对本期则呈负相关，也具有一定的分野现象。

四、结论与建议

通过利用VAR模型对宏观经济环境、政府调控政策、市场变化和中国股票市场波动性之间的关系进行实证研究，得到了如下的主要研究结果：宏观经济环境本身的发展状况将对中国股票市场波动性产生显著的正向影响，而宏观经济环境变化对中国股票市场波动性的影响是不确定的，这在一定程度上证明了中国股票市场价格变动对经济基本面变化的反映功能的缺失；货币供应量变化将对中国股票市场波动性产生影响较为微弱，宏观经济环境不会对货币供应量调整政策调控中国股票市场的效果产生本质性的影响。这个结论既是中国股票市场资金拉动型特征的直接结果，同时也为中国股票市场具有的资金拉动型特征提供了实证证据；市场变化对中国股票市场波动性产生的负向影响更大，而且不会受到宏观经济环境因素的影响。中国股票市场的弱市场有效性特征和噪音交易特征为这个结论的合理性提供了依据，而且中国股票市场的政策调控实践也反复证明了这个结论的正确性；利率调整政策对中国股票市场产生的调控效果受到宏观经济环境的明显影响。宏观经济环境因素的存在使得利率调整政策调控股票市场的效果变得不确定和不可预测。产生这种结果的主要原因在于，不考虑宏观经济环境的理想情况下，投资者的入市决策和股票交易决策都会受到利率变化的显著影响，而在考虑宏观经济环境的现实情况下，中国宏观经济环境状况对中国股票市场条件波动性产生的显著正向影响可能对利率调整政策调控股票市场的效果产生了替代作用，从而致使利率变化对中国股票市场波动性产生的影响不显著。利率调整政策对中国股票市场影响的近似随机的现实现象也证明了该结论与中国股票市场现实情况的一致性。研究结论启示我们，加大理性市场主体的培育力度，改革政策机制、降低政策信息的获取成本，建立和完善股票市场相关制度、特别是信用交易制度，加大金融衍生产品的开发和上市力度，科学制定调控政策、提高政策调控能力、规范政府调控行为是提高政策调控效率、保障中国股票市场健康、稳定、持续发展的有效途径。当然，研究工作仅仅是笔者有关宏观经济环境、政府调控政策与中国股票市场关系研究的一项阶段性实证研究成果，还有很多相关问题有待于进一步研究。

参考文献：

夜上海论坛 [1] 陆 蓉，徐龙炳.“牛市”和“熊市”对信息的不平衡性反应研究[J].经济研究，2004（3）.

[2] 赵振全，张 宇.中国股票市场波动和宏观经济波动关系的实证研究[J].数量经济技术经济研究，2003（6）.

[3] 郭金龙，李文军.我国股票市场发展与货币政策互动关系的实证分析[J].数量经济技术经济研究，2004（6）.

[4] 许均华，李启亚.宏观政策对我国股市影响的实证研究[J].经济研究，2001（9）.

夜上海论坛 [5] 谢 赤，吴 丹.论股票市场对扩张性货币政策效力的影响及相应对策[J]. 当代经济科学，2002（4）.

第6篇

夜上海论坛 (一)人民币贸易结算起步晚，发展迅速

我国人民币贸易结算起步较晚，仍处于发展的初期阶段。2009年7月，人民银行等六部委联合下发了《跨境贸易人民币结算试点管理办法》，对跨境人民币结算试点的业务范围、运作方式、试点企业的选择、结算渠道选择等问题作出了具体规定，首批确定上海、广州、深圳、珠海、东莞五市为结算试点城市。《跨境贸易人民币结算试点管理办法》的颁布标志着人民币贸易结算发展的开端。2010年6月，央行扩大人民币贸易结算试点范围后，跨境人民币结算业务增长迅猛，2010年人民币跨境贸易结算总额5036．4亿元，同比增长140倍。2011年达到2．08万亿元，同比增长3．1倍。到2012年累计达到2．94万亿元，较2011年增长41．3%。根据人民银行最新统计数据显示，截止2013年12月，全年累计办理跨境贸易人民币结算业务4．63万亿。与境内发生人民币贸易结算的境外企业所在国和地区达到220个，业务范围涵盖98%的国家和地区。

夜上海论坛 (二)人民币贸易结算比例小，规模不大

由于我国开展跨境人民币贸易结算时间较晚，相关的政策法规未落实，结算体系不完善，进出口中使用人民币进行结算比例较小，结算规模不大。此外，进口中使用人民币结算总额远远大于出口，存在人民币贸易结算收支不平衡的问题。根据海关总署统计数据，2010年全年货物贸易进出口总额29727．6亿美元，其中出口15779．3亿美元，进口13948．3亿美元。2010年，全年人民币贸易结算总额为5036亿元，以当年人民币对美元年平均价计算约为780．7亿美元。可见进出口贸易中，以人民币结算的总额占总贸易额的比例不足3%，凸显出人民币在我国贸易结算货币选择中的弱势地位。

二、跨境贸易人民币结算影响宏观因素分析

(一)对外贸易总额

基于上文分析，跨境贸易人民币结算主要由进口结算和出口结算组成，对外贸易规模对跨境贸易人民币结算发展的影响是显而易见的。具体而言，总体贸易规模的变动反应国内外宏观经济态势，跨境贸易人民币结算做为进出口贸易结算的一部分，受到外贸环境的直接影响。外贸条件改善，进出口贸易总额上升，会带动人民币跨境贸易结算量的增长。反之，贸易条件恶化，贸易总额下降，将会阻碍跨境贸易人民币结算发展。

(二)货币供给量

夜上海论坛 调控货币供给量是央行货币政策的重要组成部分，本文中提到的货币供给指国内经济中流通的货币与准货币即M2的总量。货币供给量对跨境贸易人民币结算量的影响主要通过利率和汇率这一传导机制进行。其运行原理在于，扩张性的货币政策环境下，货币供给量增加，人民币利率下调，国内银行间外汇市场人民币供给增加，在外币供给不变的情况下，人民币对外币汇率下降。利率走低与人民币贬值将有利于外贸出口、对外贸易总额上升，带动出口环节跨境贸易人民币结算量增长。反之，紧缩性的货币政策环境下，货币供给减少，汇率和利率双上升，对外贸易条件恶化，出口减少，跨境贸易人民币结算量相应减少。

(三)汇率

国际贸易理论中，汇率的变动会影响到一国进出口情况。在满足一定条件下，汇率对进出口的影响主要通过以下传导机制:汇率上升———本币升值———本国产品的出口竞争力下降、进口产品变得相对便宜———出口减少、进口增加。汇率下降———本币贬值———本国产品出口竞争力上升———、进口产品变得相对昂贵———出口增加、进口减少。这是一般的理论，在人民币国际化背景下，因此人民币汇率上升，将有利于提高进口环节人民币结算的吸引力，推动人民币由境内向境外输送，因而汇率上升对跨境贸易人民币结算具有正向的推动作用。尤其是在人民币国际化的早期，海外人民币存量不足，影响出口环节人民币结算发展的条件下，这种推动作用更加明显。

(四)外汇储备

一国外汇储备的变动会影响到该国币值的稳定，外汇储备增多，表明一国所占有的海外财富总量的上升，随着外汇储备的积累，该国经济增长潜力不断提高，国外市场对该国经济发展产生乐观预期，在国际外汇市场上，该国货币需求将上升，汇率随着上升。归根结底，外汇储备对跨境贸易人民币结算的影响仍是通过汇率杠杆实现。根据上述分析我们可以推知:外汇储备增加，本币汇率上升将推动跨境贸易人民币结算量的增长。在人民币国际化发展初期的环境下，外汇储备上升对跨境贸易人民币结算量的增长也是能够起到正向推动作用的。

三、影响跨境贸易人民币结算发展的实证研究

(一)实证模型的建立与相关变量的选取

夜上海论坛 本文研究方向在于探讨宏观经济变量对跨境贸易人民币结算量的影响。根据传统经济理论和已有研究成果，本文选取了进出口额、汇率、外汇储备、以及货币和准货币(M2)做为主要控制变量，考察区间为2010年1月－2013年12月。建立以下实证模型:CTRS=a0+a1TRADE+a2ER+a3CR+a4M其中，CTRS表示跨境贸易人民币结算量，单位为亿人民币。TRADE表示进出口额，单位为亿美元，利用相应每月人民币对美元汇率平均价折算成以人民币计价，单位为亿元人民币。ER表示一美元折合人民币(月期末数)。CR表示外汇储备，单位为亿美元，利用相应每月人民币对美元汇率平均价折算成以人民币计价，单位为亿元人民币。M表示货币与准货币(M2)，单位为亿元人民币。

(二)数据来源

跨境贸易人民币结算量(CTRS)数据选取自央行每季度的《货币政策执行报告》，时间区间为2010－2013年，为月度数据。进出口额(TRADE)数据选自《对外贸易统计年鉴》，2010－2013年每月数据。汇率(ER)采集2010年1月到2013年12月各月期末值，数据选取自中国人民银行的《货币统计概览》。外汇储备(CR)采集2010年1月到2013年12月各月期末值，数据选自外汇管理局外汇储备统计数据。货币与准货币(M)采集2010年1月到2013年12月中国人民银行的《货币统计概览》。

四、结论与政策建议

(一)结论

本文通过构建统计模型，采用协整检验、格林兰因果检验、回归分析的方法实证分析了宏观经济变量对跨境贸易人民币结算量的影响。研究表明，宏观经济变量中的对外贸易总额、汇率、货币供给量、外汇储备的波动在长期和短期内都会对跨境贸易人民币结算量产生正向的影响，它们之间存在着长期的均衡关系。格林兰因果检验结果显示，跨境贸易人民币结算量变动将会影响到我国对外贸易额与外汇储备。依据经济学基本原理，跨境贸易人民币结算量的增长会带动我国对外贸易额和外汇储备的双增长。值得注意的是，汇率的上升与货币供给的增加对跨境贸易人民币结算量增长的正向推动作用，这表明货币政策在推动人民币国际化进程中扮演着重要的角色。

(二)政策建议

夜上海论坛 1．大力发展外向型经济，优化外贸进出口结构，增强国内出口企业产品竞争力，提高外贸结算议价能力。

2．加快人民币汇率制度改革，逐步完善人民币外汇形成机制，尽快实现国内外汇市场与国外市场的对接。为推动人民币国际化发展，短期内在防止资本大进大出的前提下，允许人民币相对于世界主要货币小幅升值。

3．加快利率市场化改革，尽快建立反映市场供求关系的利率制度。控制国内货币供给增长，抑制通胀，适度提高利率，增强人民币海外吸引力。

第7篇

 

一、研究背景

 

夜上海论坛 宏观经济学是研究社会总体的经济行为及其后果，即研究的是整个国家的经济运行情况，包括整个社会产量、收入、价格水平和就业水平、经济增长的决定因素以及经济增长的速度等。宏观经济学是我国教育部指定的经济管理类专业学生必修的核心课程之一，在教学体系中占有非常重要的位置。宏观经济学涉及大量抽象经济模型和数学推导，且与现实经济密切联系。有不少同学反映无论是掌握理论还是完成习题，都有一定的难度，而且碰到实际问题也无法灵活运用。所以一些学生很快就丧失了学习兴趣，上课时间反而成了他们玩手机、睡觉的时间。

 

基于此，本文将因子分析应用于影响宏观经济学学习兴趣的研究，此次对影响宏观经济学学习兴趣分析的主要目标有两点：一是找出影响宏观经济学学习兴趣的重要因子;二是提出相应的提高学生宏观经济学学习兴趣的改善措施。

 

二、研究方法

 

夜上海论坛 研究主要回答以下问题：影响经管专业大学生宏观经济学学习兴趣的具体因子有哪些?影响如何?哪些改善措施能提高学生宏观经济学学习兴趣?

 

夜上海论坛 1.研究对象。研究对象为北京邮电大学世纪学院312名大二上学期学生，来自三个专业：市场营销、财务管理、电子商务。平均年龄19.47岁，已学习管理学原理、微观经济学，大多数学生高中学的是文科，男女性别比例为1∶2。

 

2.研究工具。研究工具为宏观经济学学习兴趣问卷调查表，由笔者自行设计而成，共有30个题项，对每个题项采用5级量表分成五个等级并赋值：一点都不影响-1、影响较小-2、基本不影响-3、影响较大-4、非常影响-5。

 

夜上海论坛 3.研究进程。问卷调查时间为2014年4月21日至23日，在课堂上随堂进行。笔者要求学生根据自己的实际情况对30个题项进行选择，没有时间限制，平均用时6分钟。共发放问卷312份，收回有效问卷295份，随后将所有有效问卷数据输入SPSS20.0软件进行统计与分析。

 

4.数据分析。数据统计分析方法有3个：(1)描述性统计与分析，主要对均值和各选项百分比进行统计;(2)可靠性分析(信度分析)，主要评估问卷内部各个题项的一致性;(3)影响因子分析，对影响动机缺失的主要因子进行统计分析和提取。

 

夜上海论坛 三、研究结果与分析

 

表1、表2、表3为用SPSS20.0统计软件对问卷数据进行统计分析之后的相关数据表。从表1可以看出30个题项中有22项的均值都在3分及3分以上，这表明受试者学习兴趣普遍受到这些题项的影响。从各个选项的得分百分比也可以看出受试各题项的具体选择情况，其中4、5分(即影响较大-4、非常影响-5)的得分占较大比例，表明受试的宏观经济学学习兴趣受到较大影响。

 

夜上海论坛 从表2可以得出，经过最大方差法正交旋转后的因子负荷矩阵数据表KMO值为0.735，Bartlett的球形度检验显著性概率小于 0.01，表明问卷数据适合进行因子分析。从表3可以看出，共有8个因子被提取出来。分别为成本收益、他人影响、教师因素、教材及作业、课程性质、教学环境、上课时间、自我管理，各个因子后面的a为各因子内部题项的信度系数，都在0.7以上，具有较高的信度。表明这些因素在学习宏观经济学中具有较大的影响。

 

四、影响因子讨论与分析

 

夜上海论坛 因子1为成本收益，包含7个题项，分别涉及课程是否能马上应用、工作中能否应用、能否训练多样性和发散性思维、考研中能否用到、是否是经管专业基础课程、学习效果及成绩、自学的难易程度。7个题项的平均分都在3以上，题项23有26.3%的受试选择了影响较大，有20.0%选择了非常影响。题项18有27.4%和16.8%的受试选择了影响较大和非常影响，这两个题项选择影响较大和非常影响的比例都接近50%，表明较多的受试认为课程能否马上应用或在工作中应用对其宏观经济学学习兴趣存在着较大影响。题项21有26.3%的受试选择了影响较大，有18.9%选择了非常影响。题项17有 34.7%和11.6%的受试选择了影响较大和非常影响，这两个题项选择影响较大和非常影响的比例都接近50%，这说明学生在学习过程中非常注重花费的成本与最终的学习效果及成绩等是否能正比。他们不但重视课程收益，即课程能否得到应用;而且还重视成本，即自学的难易程度。

 

因子2为他人影响，包含5个题项，分别涉及辅导员对这门课的看法、学长对这门课的看法、家长对这门课的看法、课外辅导资料的多少、其他同学是否认真学习该课程。5个题项的平均分都在3以下，题项29有11.6%的受试选择了影响较大，有4.2%选择了非常影响。题项30有11.6%和5.3% 的受试选择了影响较大和非常影响，题项28有14.7%和7.4%的受试选择了影响较大和非常影响，这3个题项选择影响较大和非常影响的比例只有20%左右，表明较多的受试认为别人对课程的看法对其宏观经济学学习兴趣影响较小。题项27有14.7%的受试选择了影响较大，有10.5%选择了非常影响。题项 24有18.9%和14.7%的受试选择了影响较大和非常影响，这两个题项选择影响较大和非常影响的比例都超过50%。课外辅导资料的多少相当于社会的关注程度。这说明同学和社会对学生的学习兴趣的影响要大于辅导员、学长、家长。

 

因子3为教师因素，包含5个题项，分别涉及教师的教学方法、教师的态度、学识水平、教师的语音语气语调、教师的要求是否严格。除了题项4(教师的语音语气语调)外其他4个题项的平均分都在3以上。这表明较多的学生认为教师的教学方法、态度、学识水平和是否严格要求对其宏观经济学学习兴趣存在着较大的影响，应引起广大宏观经济学教师的高度关注。

 

夜上海论坛 因子4为教材与作业，包含3个题项，分别涉及教材是否有趣、想学的内容课本中有没有、作业的多少。题项13有31.6%的受试选择了影响较大，有 21.1%选择了非常影响。超过50%的学生选择影响较大或非常影响，这表明学生很在意教材是否有趣。这也不难理解，兴趣是最好的老师，如果教材内容晦涩难懂、想学的内容课本没有，那么教材对学生的学习兴趣是严重的打击;题项12有23.2%的受试选择了影响较大，有13.7%选择了非常影响。这表明超过 1/3学生选择作业的多少对学习兴趣有较大影响，这些都应该引起广大宏观经济学教师的重视。

 

因子5为课程性质，包含3个题项，分别涉及数学基础、是否是考试课、学分的多少。题项6有13.7%的受试选择了影响较大，有17.9%选择了非常影响。这表明虽然宏观经济学用到的数学知识不多，但宏观经济学涉及大量抽象经济模型和数学推导仍让超过1/3学生认为数学基础有较大影响。超过 40%的学生认为宏观经济学是考试课还是考察课、学分的多少也是影响学习兴趣的重要因素。

 

因子6为教学环境，包含4个题项，分别涉及教室人数多少、有没有空调、是否靠近喧闹的楼梯、投影仪效果。三四成同学认为教学环境对自己宏观经济学学习兴趣有影响。

 

夜上海论坛 因子7为上课时间，包含2个题项，分别涉及上午上课、下午上课。题项7有29.5%和7.4%的受试选择了影响较大和非常影响，题项8有 24.2%和13.7%的受试选择了影响较大和非常影响，这2个题项选择影响较大和非常影响的比例分别为36.8%、37.9%，这表明超过1/3的学生认为上课时间对宏观经济学学习兴趣影响较大。

 

因子8为自我管理能力。题项9有35.8%和11.6%的受试选择了影响较大和非常影响。47.4%的同学学习宏观经济学的兴趣受自我管理能力影响较大。

 

综观以上因子分析的结果，大学生学习宏观经济学的兴趣更易受外部影响。在当前市场经济背景和大学生自主择业的政策环境下，加上高等教育持续地大规模扩招，每年几百万的待就业大学生，使得天之骄子的辉煌不再。市场的激烈竞争和巨大压力早已成为他们学习与就业中无法避开的苛刻现实。因此大学生对宏观经济学的学习兴趣，就看它是否能马上应用、工作中能否应用、能否训练多样性和发散性思维。这也正是对当前复杂的学习、就业和发展环境的一种主动适应。这表明教师在教学活动中应更注重理论与实际相结合。让学生在学完宏观经济学后收益更大。

 

大学生宏观经济学学习兴趣更容易受同学、教师、教材、教学环境的影响。我们必须面对这一现实，主要适应学生，努力消除外部因素对学生学习兴趣的不良影响，提高学生学习兴趣。

 

夜上海论坛 五、结语与启示

 

本文对295名经管专业大学生宏观经济学学习兴趣进行调查与研究，归纳出影响宏观经济学学习兴趣的因子：分别为成本收益、他人影响、教师因素、教材及作业、课程性质、教学环境、上课时间、自我管理。研究对宏观经济学教学具有以下启示：

 

夜上海论坛 1.教学内容与实际相结合，与学生想学习的内容相结合。在教学中不能一味抱着课本，教师应积极了解学生最想学习哪些内容，结合实际把课本中的内容加以扩展。笔者在讲解宏观经济学时，精心设计每一堂课的内容，利用最新的财经新闻，对所讲的内容向学生提问相关的问题，引导学生主动参与讨论学习，通过观点的碰撞提高他们独立分析经济现象的能力。这样，既能紧扣课本深入浅出地掌握所学知识点，又能从这些抽象的理论中体会到其内在的精髓。同时，授课内容上加大案例分析的比重。具有典型意义的案例分析不仅可以帮助学生说明、验证、消化某种理论，巩固所学知识，还可以引导和启发学生对这些特殊情境进行讨论、分析，从而达到提高学生理论思维能力、分析判断能力的目的。当然，深刻的案例分析必须具备坚实的理论基础，才可以透过现象看本质。因此，教师在课堂的讲授上不仅仅要帮助学生完成理论模型的推导和求解，更要结合案例分析去说明、验证、消化某种理论，实现模型讲解和案例分析的最优组合。这样，学生在学习宏观经济学后就会感到收益很大，大大提高他们学习兴趣。学生一旦有了兴趣，他们会互相传递这种兴趣，从而形成良性循环。

 

夜上海论坛 2.在教学活动中教师应发挥主导多用，至少在目前的教学环境下教师的这一作用是不可替代的，教师对学生的学习兴趣具有极为重要的影响。教师对学生学习动机的影响一方面表现为态度、学术水平;另一方面则表现为教学方式。主要表现：在态度与学术方面，态度严谨、认真，学识渊博，站在前沿，不断创新;在教学方面，准备充分，内容条理清楚，逻辑性强，语音语速语调合理恰当，用学生理解的方式传授知识，让大学生主动参与教学活动并使其在分析、解决问题中感到有趣，激发他们的求知欲。

 

夜上海论坛 3.慎选教材、少留作业。高鸿业主编的《西方经济学——宏观分册》是国内目前比较权威的经济学教科书，系统介绍了宏观经济学的基本原理，内容安排也符合中国学生的学习习惯，是非常好的入门教材。但是该书涉及较多的数学公式推导、经济模型，且重点放在介绍宏观经济学的基本原理上，联系实际的经济学案例分析也不多，不易激起学生的学习兴趣。如果学生基础薄弱，尤其是文科生占大多数的情况下，数学功底较差，对大量的图表和数学公式难以提起学习兴趣，那么选取对数学基础要求不高、语言生动、可读性强、教材更新快的哈佛大学曼昆教授编写的《经济学原理——宏观分册》作为经济学入门教材是个不错的选择。同时，鼓励学有余力的同学或有考研要求的学生课后将高鸿业主编的《西方经济学——宏观分册》作为补充阅读的参考书目。教师在教授课程内容时就应让学生通过课堂练习掌握知识，从而少留作业，把学习的主动权交给学生。

 

夜上海论坛 4.创造良好的教学环境。教室整洁、桌椅整齐、高矮合适，光线柔和、教具齐备、色彩协调，会使人情绪愉快，给人以美的享受，就会刺激学生的学习意向，提高学习的兴趣和效率。相反，校园卫生差，教室狭窄拥挤、桌椅破烂，就会使人感到不安、心情烦燥、情绪不满，难以使学生情绪投入到学习中。因此，必须美化、净化校园、课室环境，设法让教学设备齐全，物质条件齐备，使之对形成良好的教学心理气氛起到促进作用。一切为了学生，为了学生一切。那我们就从创造良好的教学环境做起，而且这也是短时间内就能做好的事情。

第8篇

【关键词】不良贷款率 宏观经济 逐步回归分析 主成分分析

一、引言

目前我国对于商业银行的资产管理也越来越重视，自1999年起，政府曾多次出面对商业银行进行坏账剥离，国有银行的坏账数额在其中是占了绝大多数。目前四家国有商业银行均已上市，资产状况良好，同时我国的股份制商业银行的发展也呈现出良好的态势，不良贷款余额和比例连续保持“双降”。本文将以一个不同的视角，从宏观经济的层面对不良贷款进行深度剖析，从而对其有一个更为深刻地了解，也对商业银行贷款的管理提出相应建议。

夜上海论坛 二、文献综述

（一）传统的不良贷款产生理论

夜上海论坛 银行之间的贷款竞争模型是在1986年提出的，该理论的核心观点可表述为，银行在贷款市场开展的竞争，促使银行通过贷款而获取的利润减少，降低了银行的收益率和获利能力，最终导致利润为零，严重削弱了银行的抗风险能力和谋求发展的能力。

夜上海论坛 勉强贷款是指银行在一定利率水平下向借款人提供超过其意愿需求的贷款。勉强贷款形成的原因大致有两个：一是能促进出口时，银行倾向于提供超量跨国贷款；二是当银行经理的升迁与其经营业绩紧密相关，而衡量经营业绩的一个重要指标是贷款量的情况下，银行经理倾向于超量贷款。

（二）宏观层面分析

夜上海论坛 中国人民银行淮南市中心支行课题组针对淮南市这一特定的对象做了不良贷款与宏观经济的灰色关联分析。

夜上海论坛 李红梅、李剑采用国民生产总值、投资、消费、居民消费物价指数，分别对剔除政策性坏账剥离因素的国有商业银行不良贷款率以及股份制商业银行不良贷款率进行实证分析，并提出了相应的对策及建议。

三、理论基础与数据来源

（一）理论基础

夜上海论坛 宏观经济指标是体现经济情况的一种方式，主要指标包括国民生产总值、通货膨胀与紧缩、投资指标、消费、金融以及财政指标等。

（二）数据来源

本文应用施华强《固有商业银行账面不良贷款、调整因素和严重程度》的统计方法进行调整得出调整后数据，即从2004年开始每年不良贷款余额均加上18756亿元，2005年开始不良贷款余额再加7050亿元，从而得到剔除剥离影响后的不良贷款余额及不良贷款率。

四、实证检验与结果分析

（一）相关性检测

夜上海论坛 GDP和投资、消费有很强的相关性，7天同业拆借利率和货币供应量增长率有一定的相关性，CPI和失业率的相关性也较为显著。以下，本文将尝试用两种不同的方法去除多重共线性，优化拟合曲线。

（二）逐步回归分析去除多重共线性

在GDP、投资和消费中选择拟合程度最好的GDP为这一组的代表性变量，而其余四个变量由于相关性不是很强，难以确定是否能够相互替代，故本文将变量逐一加入，逐步回归。

夜上海论坛 找出最简单的回归形式，作NPLR2与GDP的回归：

夜上海论坛 NPLR2 = 53.85 – 0.0004GDP

选该方程为初始的回归模型。

夜上海论坛 因此，最终的国有商业银行不良贷款率函数应以NPLR2 = f （ GDP，I，UR ） 为最优，拟合结果如下：

NPLR2 = 54.27 – 0.0004GDP + 0.803I – 0.623UR （1）

夜上海论坛 （三）主成分分析去除多重共线性

解释变量与主成分之间的线性方程组，假设提取出来的两个主成分分别为F1、F2，则构造出来的线性方程组如下：

夜上海论坛 F1 = 0.3GDP + 0.124CPI + 0.296INVEST+

夜上海论坛 0.299CONSUME + 0.04I + 0.147M2R + 0.005UR

F2 =-0.008GDP - 0.341CPI + 0.03INVEST +

0.022CONSUME - 0.351I + 0.281M2R + 0.436UR

夜上海论坛 通过以上方程组可以看到，F1对于GDP、投资和消费的指标显示出较强的关系，因此F1可以作为描述宏观经济发展趋势的变量，而F2对于CPI、利率、M2增长率以及失业率显示出较强的关系，F2则显示出国家政策导向和宏观经济发展的波动情况。

夜上海论坛 五、总结与建议

夜上海论坛 根据实证分析表明，我国的国有商业银行不良贷款间接受宏观经济因子的影响，因此，要降低商业银行不良贷款余额，首先需要加大对宏观经济形势及国家相关政策的研究，尤其是那些能够提前反映宏观经济变动的指标，加强政府对经济的宏观调控。其次要大力发展经济，扩大内需，拉动消费，间接降低不良贷款。另外，同时还要加强改善国有商业银行外部环境，发挥政府在处理不良贷款中的引导作用，给予政策、资金等方面的支持，缓解不良贷款。最后，还要完善相关的法律制度，积极支持银行部门保全资产，规范市场经济秩序，完善社会信用体系，为商业银行提供良好的信用环境。

参考文献

夜上海论坛 [1]高铁梅.计量经济分析方法与建模——Eviews应用及实例（第二版）[M].北京：清华大学出版社，2011.

夜上海论坛 [2]胡冰星.商业银行不良贷款管理的理论与实践[M].上海：复旦大学出版社，1999.

第9篇

夜上海论坛 关键词：宏观经济学；教学效果；网络教学平台

作者简介：陆文安 (1962―)，男，上海人，上海对外贸易学院经贸学院副教授，研究方向：经济学教学，证券投资；

夜上海论坛 邱强(1969―)，男，江西临川人，上海对外贸易学院经贸学院教授，研究方向：房地产经济、企业投融资和服务贸易。

中图分类号：G463 文献标识码：A doi:10.3969/j.issn.1672-3309（s）.2012.03.55 文章编号：1672-3309（2012）03-129-03

宏观经济学作为经济管理类专业重要的专业必修课程，是深入学习国际贸易学、国际金融学等专业课的前提和基础。通过本课程的学习，学生可以运用宏观经济学的分析工具，对整体宏观经济运行进行分析和研究，指导实际的工作，其重要性不言而喻。

夜上海论坛 宏观经济学是西方发达市场经济运行机制的理论总结和实践依据，伴随资本主义社会的发展而产生和发展起来，整个理论体系包罗万象，从国民收入的核算到国民收入的决定，从产品市场的均衡到货币市场的均衡，从财政政策到货币政策，从通货膨胀到充分就业，从经济增长理论到经济周期理论，整个课程的内容涉及到大量图形、表格数学模型和专业术语，同学们在掌握其主题和结构、以及把理论运用于实际经济现象上存在一定的困难。

针对这种情况，近几年，各高校在教学过程中，通过不断的尝试和探索，也取得了一些在教学方法、方式的成效，如采用案例式教学与启发式教学相结合，专题研究与课堂讨论相结合等。

夜上海论坛 但教学效果的影响因素很多，不仅有老师的“教”，还有学生的“学”。因此，为了有效地把握和教授宏观经济学这门课，有必要根据实际的调查，系统分析有效教学的影响因素以及相应对策。

一、影响教学效果的主要因素

夜上海论坛 （一）教学目标的明确性

学习是一项主观能动性很强的活动，要将学习者本人的主观能动性调动起来，并且发挥到极致，学习者在学习的过程中具有明确学习目标就显得尤为重要。

宏观经济学课程建设，把明确教学目标作为调动学生学习积极性的首要任务。只有教师明确了教学目的，学生才能有明确的学习目的，教师教的行为，才能有效地转化为学生学的行为。

夜上海论坛 宏观经济学教学改革，就是从明确教学目的开始。在学习开始之前，我们设计问卷就设计了这一问题。通过调查发现，在学习之前，78.5%的同学认为“宏观经济学是一门一定要学好的功课，为以后其他课程的学习打下基础”；在学习的过程中，我们不断地强化了这一观点；学习之后我们再调查，发现持有这一态度的同学比例提高到83.5%。而学习前后认为“宏观经济学偏重理论性，与实际工作没有直接指导作用”的比例从13.3%下降到8.8%。

在对同一类型的另一个问题“你认为宏观经济学对哪些人群有用？”的调查中，同学们在学习这门课程前后的认识比较一致，认为宏观经济学是走进经济学领域的一块“敲门砖”、进一步学习金融学等学科的基础、对于经济类工作都会有影响。

夜上海论坛 由此可见，学生在学前就非常清楚宏观经济学的重要性，主观上是想努力学好这门课的。这样，为提高宏观经济学的教学效果对学生做了思想上的总动员。

（二）教学内容的趣味性

兴趣是最好的老师，学生对所学内容的兴趣度，对于有效教学来说十分重要，宏观经济学因为其理论体系的庞杂，数理公式的晦涩而使同学们觉得枯燥乏味，同学们感兴趣的是和实际生活相关的经济知识。

夜上海论坛 在“通过学习宏观经济学，你最希望能达到下列哪种学习效果？”这个问题上，排在第一位的是“国家的宏观经济状况是怎样影响到百姓的生活”占到总人数的58.3%，其次为“什么样的举措能够促进经济发展”所占比例为21.2%。

夜上海论坛 另外，在学习这门课程后，调查发现，同学们喜欢教师在课堂上介绍一些趣味性和实践性都比较强的案例，大约62.7%的同学都选择“经济生活中的趣事”和“国内外经济活动中的重大事件作为讲解案例的内容。

夜上海论坛 （三）教学手段的多元性

教学资源是指教师和学生在教授和学习过程中可以利用的一切显现的或潜隐的条件，例如，图书馆的馆藏图书，网络平台的知识共享等。通过对教学资源的有效利用，丰富教学手段，增强学生学习的自主性。

通过调查发现，当同学们在学习宏观经济学的过程中遇到困难时，学习前大概有44.6%的同学认为他们会通过网络解决、42.7%的同学会翻阅相关图书资料；在学习过程中，学生实际采用的方式依然是求助网络和图书馆，在所有调查的同学中，高达81.8%的同学是通过网络解决困难、79.6%的同学是通过翻阅相关参考资料、网络和图书都利用的同学占63.9%。由此可见，网络作为现代化教学手段的重要性。

（四）课堂教学的互动性

夜上海论坛 采用学生希望和易于接受的方式教学，会达到事半功倍的教学效果。对于什么样的教学方式容易为学生接受？通过调查发现：在学习宏观经济学之前， 56.2%的同学希望老师采用案例教学，有无课件都无所谓；20.4%的同学希望老师多和学生互动，调动学生的积极性；18.9%的同学是希望老师能够采用传统的方式教学，在黑板上手写板书，同时讲解；对于老师授课的课件，仅有14.9%的同学希望越详细越好。在学习之后，48.9%的同学认为如果老师在课堂中采用和学生互动的启发式教学，教学效果会更好。由此可见，增强课堂教学的互动性是提过教学效果的一个有效方式。

（五）实践性教学的重要性

实践性教学的一个重要方面，就是将学科问题生活化、情景化、社会化，也就是理论联系实践的教学方式。通过调查发现，在学习宏观经济学时，92.2%的同学希望老师多讲些实际中的经济案例，仅有5.9%的同学希望侧重讲解计算方法，对于宏观经济学的理论体系和考试习题，也是同学们希望老师讲解清楚的方面。因此，教师在教学中应该采用现实生活中的经济案例，去促进学生对理论知识的理解和掌握。

二、教学效果提高的主要表现

（一）考试成绩对比分析

夜上海论坛 2009―2010学年，第1学期与2011―2012学年第1学期，分别进行了宏观经济学考试。从考试的结果上看，学生的成绩分布是符合标准正态分布的，说明两次考试成绩都是真实可信的，符合试卷设计的要求。

对比两次考试的成绩的衡量指标（见下表）可以发现：教改后一个学期的平均成绩、及格率以及最高分均比教改前的一个学期高，说明卷面效果有所改善；进一步对比分析两次考试的卷面答题情况，可以发现：前一个学期的选择题和判断题部分做的较好，简答题和计算题答得较差，后一个学期判断题、计算题答得较好，填空题、案例题和选择题答得较差。

夜上海论坛 从试卷的设计上看，教改后的试卷难度要大些，一是题型多，教改前只有五道大题，教改后增加一道大题。并且每道大题有两道以上的小题。从题量上看，教改后题量增加了。不仅如此，另一方面教改后试卷的难度也增加了，教改后增加了填空题代替判断题，明显难度增加了不少。此外，教改后用混合选择题代替了教改前的单选题也进一步增加了试卷的难度。按道理，教改后卷面成绩会大幅度下降。但实际上从各项指标分析，只有最低成绩略有下降，其它的成绩都有不同程度的改善，说明了学生学得比教改前扎实，这也进一步证明了教改取得的效果。

夜上海论坛 （二）教学目标的实现

在学习前我们设计了一些教学目标，通过一个学期的学习，基本上达到了预期的目标。通过对比学习前后的主要指标，我们发现经过一个学期的学习，87%的同学懂得了宏观政策对于经济发展的影响，77.9%的同学明白了物价上涨的原因，69.7%的同学认同宏观经济政策能够改善百姓的生活，57%的同学知道了如何正确评价一个国家的经济政策。基本满足了同学在学习之前希望在宏观经济学的课堂上知道的知识。

夜上海论坛 （三）学生对教学效果的评价

夜上海论坛 宏观经济学网络教学平台，作为教学的一个重要手段，通过一段时间的应用，同学普遍反应良好。调查发现，10.8%的同学认为宏观经济学网络教学平台在交流项目设计、交流方式设计、交流频率控制以及交流内容设计方面做得都比较好，尤其是在交流内容设计和交流项目设计方面。利用网络教学平台，在教学环节中设计了网络单元测试。调查发现，33.3%的同学认为这种测试对巩固所学知识、理解所学内容、督促复习和期末考试准备都有帮助，其中81.1%的认为对督促复习有帮助，74.4%的同学认为对巩固所学知识有一定的帮助。同时，利用网络教学平台，还设计了宏观经济学“热点问题和案例讨论”，也在一定程度上提高了教学效果，81.3%的同学认为，这个教学环节的设计帮助学生进一步了解了社会经济活动、73.5%认为有助于理论联系实际、50.5%认为可以补充书本知识、40.6%认为激发了学生的学习兴趣(下转133页)(上接136页)和热情；而认为热点问题和案例讨论达到了上述四方面效果的同学占总人数的22.8%。

三、改进和提高的措施

夜上海论坛 根据宏观经济学的课程特点，结合实际调查中的客观信息，针对影响教学效果的各种因素，可以从以下几个方面去提高教学效果：

夜上海论坛 （一）加强实践性教学环节

选择学生比较偏好的实际案例，如国内外经济活动中的重大事件、经济生活中的趣事来辅助学生理解枯燥的经济理论，增强经济学原理的现实感，培养学生将所学理论转化为实践应用的能力。

夜上海论坛 （二）重视网络教学平台的运用

夜上海论坛 网络教学平台是宏观经济学教学的辅助手段，学生能够在网上自学、自测、与教师相互沟通，也可以自主地进行探索性学习，进而调高学习效率，提高自学能力。加强网络教学平台建设，在设计网络教学平台的交流项目时，要突出网络学习的自主性，在设计交流方式时，重视平台使用的交互性；继续在教学中加入网络单元测试环节，及时巩固和强化课堂知识；对于热点问题及时寻找切合的案例，组织同学在线讨论，充分发挥网络教学平台的作用。

（三）增强课堂互动环节

居于宏观经济学课程特点，学生在学习过程中普遍感到理论晦涩枯燥，如果教师只是灌输，学生不参与的话，一方面学生的积极性调动不起来，学生学习的主观能动性就差；另一方面，课堂气氛也很严肃，学生学习的兴趣也会下降。这将极大地影响学生的学习积极性。因此，在教学过程中，要适时地进行师生间的互动，在轻松和谐的氛围中相互间交流、沟通、合作，分享彼此的想法、经验和知识，启发学生对问题的思考。同时增强课堂互动环节也是同学比较偏好的教学方法，学生会积极参与其中。

（四）采取多元教学方式，丰富教学手段

根据实际调查结果，采用学生乐于接受的教学方式，将传统教学方法与现代教学方法相结合，合理利用案例教学。选取和实际生活相关联的案例去辅助学生理解理论知识；采用研讨式课堂教学。通过研究和讨论，培养学生的经济学思维方式，并以小论文的形式结束每个讨论主题；认真备课，寻求PPT课件与板书的完美结合点。

参考文献：

夜上海论坛 [1] 高鸿业.西方经济学（宏观部分）[M].中国人民大学出版社，2011.

夜上海论坛 [2] 王欣.关于宏观经济学教学改革的探讨[J].教育改革，2011，(08).

第10篇

内容摘要：本文根据“十二五”规划纲要关于深化金融体制改革的要求，以保险业因素为切入点，探索宏观经济增长与保险业发展的动态关系，运用实际总保费收入和我国实际GDP数据对两者因果关系进行检验。结果表明，在我国两个宏观经济变量之间存在长期均衡关系，而保险业发展对经济增长有显著贡献，这与之前研究得出结论不一致。本文在此基础上总结了原因，提出了“十二五”期间相应政策建议。

关键词：保险 经济增长 协整 格兰杰因果

夜上海论坛 “十二五”规划纲要在有序拓展金融服务业与深化金融体制改革中，对保险业进一步发展提出具体要求，纲要强调“加强金融监管协调，建立健全系统性金融风险防范预警体系和处置机制，……强化保险机构的创新服务能力和风险内控能力，加强保险业偿付能力监管，深化保险资金运用管理体制改革，稳步提高资金运作水平”。

既有金融与经济增长间的研究主要集中在银行业方面，保险业与经济增长联系的研究相对较少，且多集中于理论探索，实证研究更少。在传统货币经济学理论中，银行作为流动性来源和货币政策传导机制的一环，对真实经济有深远影响。

然而保险作为特殊的金融中介，承担着风险转移分担功能，对于真实经济增长的影响同样不能忽略。本文研究结合当前中央工作重点，集中于我国的宏观实证数据，以期对我国保险业发展提供政策参考。

目前阐述保险业在经济增长中作用的主要研究成果认为，保险市场与宏观经济发展之间具有显著正相关关系，保险业是否能成为促进经济发展的因素与国别特征有关；现阶段我国保险市场功能的发挥受到约束条件的限制，保险业发展与经济增长之间具有长期均衡关系，但是在用名义值与实际值检验格兰杰因果关系的时候却发生了分歧：以名义值检验的结果表明经济增长是保险发展的格兰杰原因，但是反之不成立；而以实际值检验的结果说明两者之间互不为格兰杰原因。

夜上海论坛 考虑到保险业与经济的互动作用与监管环境、经济结构与文化形态有关，所以本文主要以我国为例，利用我国2000年第1季度-2010年第3季度之间的季度数据进行分析。

实证检验分析

（一）基本关系

夜上海论坛 1.保险业发展对经济的促进作用。保险的基本职能是转嫁风险和补偿损失，对于经济发展具有显著正外部性，能从投资主体和消费主体两个方面起到拉动内需的作用，保费提高还可降低逆向选择风险。

夜上海论坛 保险作为金融中介，通过影响资本积累提高金融市场的效率。Lemond（1994）认为，保险投资一方面提高储蓄向投资转化的规模，另一方面提高储蓄向投资转化的效率。Levine和Zervos（1996）则指出，保险通过资本积累使资金流动性提高，能够促进经济增长。

夜上海论坛 2.经济增长能够提高保费收入。消费方面，经济增长会带动消费增加。Outreville（1996）认为，GDP每增长1%，会带来超过1%的非寿险需求增长。根据马斯洛的需求理论，满足了基本生存需求后，保障性需求的增加会使人们更多的购买储蓄性保险产品。对生产方面来讲，GDP的增长会带动企业的新增投资，新增投资部分的保险需求会增加社会的保费收入。

3.我国保费收入同GDP的联系。饶晓辉、钟正生（2005）认为现阶段保险市场的发展并不是经济增长的原因，经济增长才是保险市场发展的原因。但从近年保险业市场迅速发展形势来看，我国保险市场正在逐渐发挥其转嫁风险和风险补偿功能，金融抑制现象也有所改进，社会主体在考虑消费和投资行为时会更多的考虑保险因素，因此，保险业发展对于GDP增长的正向冲击可能越来越明显。我国经济增长对于保险业发展的解释力可能依然较强。

（二）研究方法

本文涉及两个宏观经济变量，即代表保险业发展的总保费收入和代表经济增长的GDP，选取实证研究常用的VAR模型。下面是两变量的VAR模型简化形式：

夜上海论坛 y1t=α(L)y1t+β(L)y2t+ε1t

夜上海论坛 y2t=γ(L)y1t+θ(L)y2t+ε2t

夜上海论坛 本文涉及的两个宏观经济变量具有典型的非平稳序列的特征，需要先进行协整分析，VECM表达形式如下：

φ(L)Yt=C+AB`Yt-1+εt

协整关系分析要求样本量较大，因此本文利用2000年1季度-2010年3季度的实际总保费收入（PI）季度数据作为保险业发展水平的度量指标，利用同时段实际GDP季度数据（RGDP）来衡量经济增长的水平，共43个样本。

（三）模型检验

夜上海论坛 1.单位根检验。本文所有计量分析均使用Eviews6.0完成。由于是季度数据，设定最大滞后阶数为8，采用AIC信息准则确定最优滞后阶数。通过检验发现，两个序列都为非平稳序列，因此可以确定PI和RGDP都为I（1）序列。ADF检验结果如表1所示。

2.Johansen协整检验。通过单位根检验，确定PI和RGDP两个序列都为一阶单整序列，因此两者可能存在长期协整关系。获得协整向量的估计结果（即矩阵B`），得到均衡误差B`Yt-1，进一步得到VECM系统的估计结果。利用“Lag Order Criteria”来进行滞后期数的选择，结果显示所有信息准则和似然比率检验法均指向6，按照“多数原则”，协整分析应该建立在VAR（6）的基础上。在EViews6.0 VAR模型滞后期数的判断结果基础上，得出协整检验结果如表2和表3所示。

夜上海论坛 一般来说，迹统计量的结果更加可靠，因为迹统计量实际上是一个联合显著性检验。在10%的显著性水平下，迹统计量关于协整向量个数为零的原假设p-值相当接近10%，因此本文依然认为我国保险业实际总保费收入与GDP之间可能存在一种长期均衡关系。Johansen协整分析还得出了标准化的协整向量为B`=(1.000000，-1.139381)，则两个变量之间的协整关系方程为：

夜上海论坛 PI-1.13938RGDP=0

(0.14272)

夜上海论坛 3.格兰杰因果关系检验。表4显示在10%显著性水平下，实际总保费收入是实际GDP的格兰杰原因，而实际GDP却不显著为实际总保费收入的格兰杰原因。利用2000年第1季度-2010年第3季度之间的样本数据得出的结论与以往的部分研究结果出现明显的不一致。

但RGDP对于PI的Granger casualty接近10%，同时RGDP对于PI的理论解释力较强，可以认为RGDP对于保费收入有一定的解释作用。而PI对于RGDP的Granger casualty在5%的水平下依然显著，可以认为PI对于RGDP有明显的正向促进作用。

夜上海论坛 4.向量误差修正模型。由于前面进行了Johansen协整检验并且得出了一个协整向量，因此可以建立误差修正模型来观察当PI与RGDP之间的这种长期均衡关系发生偏离时，两个变量如何对其进行反应。下面是根据Johansen协整分析所得出的结果：

夜上海论坛 PIt=-0.290967zt-1+ε1t

(0.12117)

夜上海论坛 RGDPt=0.227861zt-1+ε2t

(0.12885)

夜上海论坛 这表明，在RGDP的t期不变情况下，PI在t期变化消除前一期29%的非均衡影响；在PI的t期不变情况下，RGDP在t期变化增加前一期22.8%的非均衡值。

结论

GDP和保费收入两个经济变量都是一阶单整过程，即保险业的发展和国内生产总值都具有持久上升发展趋势。协整关系分析说明PI和RGDP之间存在明显协整关系，长期均衡关系大致为实际GDP每变动一个单位，实际总保费变动1.14个单位。随后进行的格兰杰因果关系分析表明PI对于RGDP的解释作用明显，而RGDP对于PI也有一定的解释力。

夜上海论坛 保险业的健康发展对于宏观经济的持续增长有着重要的意义。结合保险业发展历程以及新一轮五年规划期间（“十二五”规划）对保险业的具体要求，总结出以下政策建议。

第一，加大整体政策上对保险业的关注与支持，建立健全保险体系。由于保险业的发展和国内生产总值都具有持久的上升发展趋势，国家对保险行业的政策支持，有利于社会资本和财富面临的风险得到释放，投资和消费将得到更强的信心支撑，也利于充分发挥保险业的金融中介功能，发挥经济增长对于保费收入增加的显著积极作用，与宏观经济的增长形成良性循环。

第二，积极拓宽保险服务领域，鼓励发展适合投保人需求的多样化险种，满足市场需求。既然格兰杰因果关系分析表明实际总保费对于实际GDP的解释作用明显，那么宏观经济增长与保险服务领域拓宽带来的保险业务量增长具有重要的因果关系。

“十二五”规划强调，要发展责任保险、信用保险，开拓巨灾保险，借鉴成熟保险市场的经验，探索新的发展形式。同时理性处理政府与市场定位，充分发动政府普及保险知识的作用，利用财税优惠政策鼓励投保；在市场方面，可以通过联合基金等形式，将商业保险机构与政府资金通过资本市场结合起来，增强抵御风险的能力。

第三，促进保险体制创新，推动保险业务改革。目前保险体制更新较慢，保险业务形式不够新颖，阻碍保险业务的拓展，对宏观经济产生了不利作用。

我国目前五大传统社会保险正在不断完善，但存在社会保险资源分配不均等困难。保险体制优化与创新，一方面应该依靠政府自上而下同一管理，改变政策统筹不够全面的局面；另一方面也应该加强商业保险思想在社会保险制度中的作用，灵活运用社会保险执行方式，加大保险制度建设的激励。

夜上海论坛 第四，强化保险业风险控制能力，从保险机构自身风险内控和外部监管体制优化这两方面入手，提高保险机构的资金运作水平。协整关系分析说明RGDP与PI的长期均衡及其逆向解释同时成立，那么保险机构资金运作水平的提高对于保险业整体风险的控制，以及整个宏观经济的稳定也具有关键作用。

夜上海论坛 保险机构自身风险内控可以从保险风险证券化入手，提高保险风险的量化能力与精算水平，合理厘定费率、建立准备金。

《国务院关于保险业改革发展的若干意见》（2006）为我国保险业的发展提供了重要理论基础，随着保险业的金融深化，政府应该通过总结这一进程中新的问题，进一步强化银监会等职能部门的本职功能，覆盖更为广泛的保险监管体系。

综上所述，过去十年间保险业的发展已经为我国宏观经济增长产生了一定促进作用。根据以上分析和我国宏观经济持续向好的形势，保险业也将得到进一步的规范与发展。“十二五”规划期间，将是我国宏观经济面临重大挑战的五年，保险作为重要的金融因素，其健康发展对宏观经济有着重要的作用，本文通过计量分析与政策解读，提出政策建议作为参考，不足之处还望指正。

参考文献：

夜上海论坛 1.饶小辉，钟正生.保险能否促进经济增长―基于中国的实证分析.上海经济研究，2005（12）

2.Goldsmith Lemond,1994,Financial Structure and Development,Yale:Yale University Press

夜上海论坛 3.Levine, R.,S. Zervos,1996,“Stock Market Development and Long-Run Growth”,World Bank Economic Review 10

4.Outreville,J.F.,1996,“Life Insurance Markets in Developing Countries”,The Journal of Risk and Insurance

5.Patrick,H.,1996,“Financial Development and Economic Growth in Underdeveloped Countries”,Economic Development and Culture Change

第11篇

夜上海论坛 关键词：上证综合指数 宏观经济变量 协整分析

夜上海论坛 一、引言

股票价格指数是指股价指数，动态地反映某个时期股市总价格水平的一种相对指标，它是由金融服务公司根据市场上一些有代表性的公司股票的价格加权平均后计算的平均数值编制而成的。宏观经济走势是影响证券市场大盘走势的最基本因素，股市的运行与宏观的经济运行应当是一致的，股份指数在影响着国内宏观经济的同时，也深受宏观经济因素的影响。进入2000年以后，我国股市经历了四年的大熊市。但2005年4月30日股权分置改革试点正式启动后，2005年夏天开始，我国股市开始进行股改。从2006年开始，股指一路上扬，到2007年10月16日达到6124.04的至高点。2008年，全球遭遇百年一遇的金融危机，全球股市暴跌，严重影响实体经济，我国股市也遭遇长达半年多的大跌。所以宏观经济是影响股市的根本原因，本文通过量化通货膨胀（居民消费指数和生产者价格指数）及货币政策（利率及货币供给量）来研究宏观经济对股价指数的影响。

二、文献回顾

国外学者已有比较多的相关研究。Balduzzi(1995)和Bakshi(1996)等对美国以及其他工业同家的实证研究发现股票价格与通货膨胀之问呈负相关关系。国内学者刘金全等(2004)对中国的实证研究认为我国股票价格与通货膨胀率之间存在负相关关系。段军山、邹伟卫、白茜（2010）通过建立股价波动、通货膨胀与固定资产投资的协整关系和VEC模型，得出我国固定资产投资的波动会受到上证综合指数与存款利率水平自身变动的影响。由此可知股价指数的变动确实受到较为显著的宏观经济的影响。

夜上海论坛 三、变量选取及数据处理

物价水平，用我国消费者价格指数（CPI）及生产者价格指数（PPI）来衡量；狭义货币供给量（M1）是经济周期波动和价格波动的先行指标，人民银行的基准利率采用中国人民银行对金融机构收取的20天的利率，二者用来量化我国货币政策；以上变量的数据来源于中经网数据库及中国人民银行网站。股价指数采用上证综合指数（SP），来源于上海证券交易所网站。所有序列对数处理消除序列的波动性，并对CPI、PPI和M1采用X12季节指数法进行处理以消除季节性。

四、实证分析

1.数据平稳性检验

在作实证分析前，为了避免出现伪回归，首先针对每个变量的序列是否存在单位根进行检验，这里使用ADF检验方法。

夜上海论坛 经对数处理后，序列LSP、LCPI、LPPI、LR和LM1进行ADF检验的t检验值分别为0.261、2.688、-2.101、-1.415和-2.525，均大于5%显著性水平下的临界值，所以原序列均不平稳。而序列的五个差分形式的t检验值分别为-5.711、-11.316、-3.525、-14.251和-4.319，均小于临界值，所以原序列的差分形式均平稳，说明这五个序列都为一阶平稳。

2.协整检验

ADF检验结果表明，所有原序列都为一阶平稳。然后用Johansen协整检验方法进行检验原序列间是否存在协整关系，这里零假设为协整关系的个数。

首先，确定模型的滞后阶数。在Eviews软件中，根据AIC和SC信息标准，选择AIC和SC取最小值时的滞后阶数。这里使最大滞后阶数为4时AIC最小，而最大滞后阶数为1时SC最小，所以采用LR检验进行取舍，所以选取CPI时合适的滞后阶数为3，而选取PPI时合适的滞后阶数为2。

从协整检验结果中看到，当选取CPI来描述物价指数时，零假设为不存在协整关系的P值为0.0001，至多存在一个协整关系的P值为0.017，而至多存在两个协整关系的P值为0.170，大于0.1，所以存在两个协整关系。

当选取PPI来描述物价指数时，不存在协整关系的P值为0.007，而至多存在一个协整关系的P值为0.147，大于0.1，所以只存在一个协整关系。

协整方程如下：

夜上海论坛 LSP=0.21LR+3.47LM1-22.00LCPI

(0.578)(0.588) (3.684)

LSP=15.70LR+20.17 LM1-103.08LPPI

(-6.956)(-5.014)

(-27017)

以上的协整关系表明上证综指与基准利率和货币供应量之间长期为正相关关系，而与CPI和PPI之间长期呈负相关关系。表明基准利率和货币供给量的上升会促进上证综合指数的上升，而物价指数（CPI和PPI）的上升会促使上证综合指数下降。

五、结论和政策建议

从以上结果可以看出，股价包含有未来通货膨胀的信息。股价可以作为未来通货膨胀预期的一个先行指示器，因此。在经济衰退时，中央银行可以利用货币供给量、基准利率与上证综指的正向关系，采取扩张性货币政策，即提高法定存款准备金率来提高货币供给量，或提高基准利率，稳定并推动股市价格的上涨，通过发挥股市的财富效应带动实体经济的复苏。而股价指数与物价指数的反向关系则表明，当国内通货膨胀较为严重时，抑制通货膨胀也可以促进股指的上升。

参考文献：

夜上海论坛 ［1］Bakshi，G.S.and Chen，Z.Inflation，asset prices，and the term structure of interest rates in monetary economies［J］.Review of Financial Studies，1 996，9

［2］Granger，C.Investigating causal relations by econometric models and cross spectral methods［J］.Econometrica，1969，37，July

夜上海论坛 ［3］刘金全，王风云，资产收益率与通货膨胀率关联性的实证分析.财经研究，2004，(1)

第12篇

关键词：宏观经济因素；营运资本管理；中小企业；影响机理

一、 引言

营运资本是企业日常周转经营的流动资金，是企业短期财务决策的重要内容。企业管理者应当考虑企业的微观状况，据此作出合理的营运资本管理决策。因此，企业的营运资本管理会受到其自身财务状况的影响，这也是大量的营运资本管理研究所考虑的重点。另一方面，宏观经济因素也会对企业产生影响。对于单个的企业而言，它只能顺应宏观经济因素的影响并做出适当的调整，而不能反过来左右宏观经济状况。因此，深入研究宏观经济因素对企业营运资本管理的影响就十分有必要。但就目前国内外研究状况来看，该方面的问题往往被忽视了。

在如今的后危机时代，企业仍然面临着较大的宏观风险。我国尚处在逐步的改革过程之中，宏观经济和政策环境变动较为频繁，因此我国的政策制定者和企业管理者更是需要了解宏观经济因素对营运资本管理的影响。特别地，相对于而言中小企业在管理水平、技术水平、市场地位等方面较为低下，对外部冲击的缓冲能力弱，因而对宏观经济因素的波动会更加敏感。所以，本文将针对我国的中小企业，研究宏观经济因素对企业营运资本管理的影响机理。希望本文的研究能为管理者提供一些支持。

夜上海论坛 二、 国内外研究文献综述

关于营运资本管理的研究，国外早在20世纪70年代就已开始，而国内相关方面的研究则开始较晚。

夜上海论坛 Marc Deloof（2003）对比利时公司的实证研究发现：应收账款周转期、存货周转期与经营毛利负相关。Eljelly（2004）则用沙特的公司样本研究了现金周期、流动比率对企业盈利的影响，结果发现前者的影响更大。F. Samiloglu 和K. Demirgunes（2008）的研究考虑了行业因素，发现了行业与现金周期对企业盈利能力的交互影响作用。在模型方面，M.A. zariyawati（2009）使用了pooled OLS 和固定效应模型，结果仍然发现现金周期与总资产营业利润率显著负相关。Azhagaiah Ramachandran，Muralidharan Janakiraman（2009）、Melita Stephanou Charitou，Cyprus Maria Elfani etc.（2010）分别以印度和塞浦路斯的样本进行了研究，也发现营运资本的管理效率与盈利能力正相关，只是二者采用了不同的指标衡量盈利能力。

在我国的研究人员中，毛付根（1995）指出：应从流动负债与流动资产之间的关系着手，从总体上制定合理的营运资本政策。王竹泉、马广林（2005）认为营运资本的管理目标是追求周转效率，从而提高企业的获利能力。陈国欣、张梅玉（2009）采用了3个行业的样本数据，研究发现营运资本政策在行业间有显著差异。白净、王冬梅（2009）的实证研究发现，扣除行业均值之后营运资本周转期与企业绩效之间依旧存在着显著的负相关关系。孔宁宁、张新民、吕娟（2009）采用平衡面板数据进行的实证研究也有类似的结果。

夜上海论坛 以上国内外的这些研究，以不同国别和地区的样本从不同的侧面得出高度一致的结论：企业的的营运资本管理效率越高，绩效越好。但几乎所有的研究都是立足于微观的企业特征，有少数研究者考虑了行业的差异，而考虑宏观经济因素影响的则十分罕见。这些为数甚少的研究包括Rakesh Duggal， Michael C. Budden（2012）对非金融类标普500家公司的研究，他发现在经济萧条时期企业采取的营运资本政策会偏向于保守。江龙、刘笑松（2011）实证研究结果发现，公司在经济衰退时期有更高的现金积累倾向，导致营业资本政策保守化。以上二者的研究均为一般的相关性研究，并未进一步深入分析宏观经济因素对企业营运资本管理影响的微观传导机理。据此，本文将针对一家中小企业进行案例分析，重点研究宏观经济因素对企业营运资本管理的影响，并深入分析这一影响在微观层面如何传导，并最终影响企业的经营绩效。

三、 霞客环保的案例分析

夜上海论坛 本文案例分析的对象为一家普通的中小板上市公司：江苏霞客环保色纺股份有限公司（以下简称，霞客环保），其主要产品包括有色聚酯纤维、半消光切片、色纺纱线等。

杜邦模型将公司的净资产收益率分解为三个比率的乘积：总资产周转率、销售净利润率和权益乘数。一个往往被忽视的问题是：宏观经济因素是否会影响企业的资产周转效率、利润率和财务杠杆，从而最终影响净资产的收益状况呢？本文将使用2004年～2011年间霞客环保的财务数据和宏观经济数据对该问题进行分析。

1. GDP对营运资本周转效率的影响。国内生产总值（GDP）总体上反映了国家的宏观经济状况，GDP增速是整个市场繁荣程度的表征。在经济繁荣期企业会面临扩大的市场，从而其营业收入会得到增长；相反，在经济低迷期企业会面临收缩的市场。图1基本证实了这一点：除了2008年以外，霞客环保营业收入的变动趋势与实际GDP增速保持一致。2008年为何会出现一个奇异点呢？原因是2008年6月霞客环保合并了滁州安兴环保彩纤有限公司（以下简称，滁州安兴），这使得2008年的营业收入和2007年不具有可比性。滁州安兴纳入合并报表后，对合并报表2008年营业收入的影响额约为2.22亿元。将该部分营业收入剔除修正后的情况如图2，该图显示了霞客环保的营业收入受宏观经济状况的影响十分显著。

企业的营业收入如此明显地受到宏观经济的影响，如果理性的企业管理者能及时地对营运资本各项目进行调整以适应这一影响，那么营运资本的周转效率将保持基本的稳定。比如，如果管理者能及时地调整存货、应收账款的存量，使两者与营业收入的变动保持一致，那么该企业的营运资本周转期将是基本不变的。图3没有显示出霞客环保管理者的及时调整行为，却似乎显示出管理者的超前调整行为：管理者能准确地预期下一年的经济形势，并超前做出决策。当管理者预测到下一年宏观形势向好时则扩大生产和放宽对外的信用政策，使得存货和应收账款存量超前一年增加，并且这一增加的幅度超过当年的营业收入增加幅度，这将最终导致营运资本周转期（存货周转天数+应收账款周转天数）超前一年变长；当预期下一年形势恶化时，则相反地操作，使得营运资本周转期超前一年变短。如果真是这样的话，图3显示出霞客环保的管理者至少在2004年～2010年期间的7年中每次都能准确地预测未来。

夜上海论坛 霞客环保的管理者真有如此神通吗？这需要考察霞客环保的存货及应收账款的变化情况是否真的超前1年。由于霞客环保应收账款周转天数基本在10天～25天之间，对营运资本周转期的影响较小，营运资本周转期曲线的形状基本上由存货周转期决定，因此此处重点考察存货的变化情况。图4将霞客环保的存货增长率曲线右移了一年，如果管理者真的具有准确预测宏观经济形势的能力，那么右移后的存货增长率曲线形状应该与GDP曲线基本一致，但图4否定了这一假设，两曲线的关系显得杂乱无章。其实，按常理，在企业经营过程中管理者更可能的是滞后于宏观经济做出反应。图5将存货增长率曲线左移了两年，结果发现其与GDP曲线变动一致。按图4、图5的数据可以推测，霞客环保管理者的营运资本决策不是超前一年，而是滞后宏观经济1年～2年。营运资本周转期曲线显示出的超前现象，实际上是存货曲线的特殊形状引起的假象。

由以上的分析可知：宏观经济状况（GDP）一方面从外部影响企业的市场，从而影响企业的营业收入规模；另一方面，宏观经济影响企业管理者，从内部影响企业的生产决策等，只不过企业管理者的决策通常是滞后于宏观经济状况。GDP对企业收入和存货等营运资本项目的综合影响就表现为对企业营运资本周转期的影响。按照杜邦分析法的逻辑，企业的总资产收益率受到销售净利润率和资产周转率的影响。因此，宏观经济对企业营运资本周转期的影响会传导到对总资产收益率的影响上，图6显示了宏观经济影响传导的结果。很明显，总资产收益率与营运资本周转期反方向变动，二者显著负相关，仅仅是在2008年出现了奇异点。出现奇异点是因为总资产收益率除了受到资产周转效率的影响外，还受到销售收入产生利润的能力的影响。如表1，在2008年营运资本周转期明显下降，但是总资产收益率却没有因此上升，这是因为2008年霞客环保的营业利润率迅速下滑，其对总资产收益率的负向影响超过了营运资本周转期的正向影响。2008年霞客环保的营业利润率为何如此猛烈地下滑呢？一般情况下，企业的营业利润率取决于它的毛利率，而毛利率一方面取决于企业产品的议价能力，另一方面取决于成本的控制。由图7可以看到，霞客环保的营业利润率与世界原油价格呈现十分明显的逆向变动关系，这是因为霞客环保的原材料与原油密切相关。由于2008年国际原油价格的迅速攀升导致了营业成本的超常增加，所以公司的营业利润率迅速下降。由此可以看到，随着世界经济的一体化进程，一个企业除了受到本国宏观经济状况的影响外，还很可能受到国际经济形势的影响。

由以上对霞客环保的分析可知，宏观经济因素可以影响企业的营运资本周转期以及营业利润率，进而传导到对总资产收益率的影响。

夜上海论坛 2. M2/GDP对企业营运资本政策等的影响。营运资本管理涉及三大问题：营运资本管理效率、营运资本管理绩效和营运资本政策。前述的分析发现，宏观经济因素会通过影响企业的营运资本管理效率来影响绩效。那么，宏观经济因素会不会影响企业的营运资本政策呢？

夜上海论坛 企业的营运资本政策类型可以通过净营运资本需求量（（流动资产-流动负债）/资产总额）来区别：净营运资本量较大是保守型政策，量较小是激进型政策，介于两者之间的则是中庸型政策。企业采取何种政策类型是权衡收益和风险的结果：激进型政策将更多的资金投入到长期资产，以图获得更高的收益，但同时会面临流动性不足而带来的偿债风险；保守型政策的效果则相反。

如果国家发行了更多的货币，那么该国的企业将更容易通过债务融资，企业的偿债压力会较小，这时容易鼓励企业采用更激进的财务决策：减少净营运资本、提高资产负债率。一国的货币发行量可以用广义货币除以国内生产总值（M2/GDP）来衡量，它体现相对于整体经济规模而言，一国货币发行规模的大小。因此，如果企业对货币政策是敏感的，那么，当M2/GDP增加时企业的净营运资本会减少、资产负债率会增加；反之，净营运资本会增加、资产负债率会降低。另一方面，从货币供需决定的资金成本角度来看，当货币供给相对于货币需求增加时，融资成本会降低，因此企业负债的综合利率（财务费用/负债总额）会降低；反之，综合利率会升高。

图8显示，M2/GDP与净营运资本需求量之间的正相关关系很显著。该图说明企业的营运资本政策显著地受到国家宏观货币政策的影响：在货币政策宽松时期，企业会持有更少的净营运资本，营运资本政策趋向于激进；在货币政策收紧时期，企业则需要持有更多的净营运资本来降低财务风险，从而导致营运资本政策保守化。

同样的道理，货币政策的变化应该会影响到企业总体的负债水平，从而影响企业的财务杠杆。图9是霞客环保的资产负债率与M2/GDP曲线的对比，但该图并没有显示出两者之间明显的相关关系。需要注意的是，有两类非日常经营活动会影响资产负债率：投资者新投入或撤出资本、企业合并。这些偶然的活动会使得资产负债率不具有稳定性，前后年度的可比性较差。在2004年～2011年期间，霞客环保发生这两类活动且对资产负债率造成显著影响的事项包括2008年合并滁州安兴、2009年增发股票。前一事项使资产负债率较高的子公司加入了合并范围，以至于2008年合并报表的资产负债率大幅抬高；后一事项则是增加了所有者权益，使得2009年资产负债率突然降低。将这两个事项造成的影响剔除后的结果如图10所示，该图证实了企业的总体负债水平也受宏观货币政策的显著影响。

如前文所述，货币政策还会影响企业的综合利率，正如图11所示。综合利率与M2/GDP负相关关系十分明显：货币供给增加时综合利率下降，供给减少时综合利率上升，霞客环保对货币政策的反应很明显。

夜上海论坛 综合本小节的分析可知，宏观货币政策可以通过影响企业的营运资本政策、负债的综合利率以及财务杠杆，最终能影响企业的净资产收益率。

四、 结论

夜上海论坛 综合本文的分析可以发现，国内宏观经济形势、国际经济形势以及宏观货币政策这些宏观因素对霞客环保的营运资本管理效率和营运资本管理政策等有明显的影响作用，这些影响通过企业财务层面的微观传导后最终影响企业的净资产收益率。具体地：第一，国内宏观经济形势（本文以GDP增速度量）影响了公司的收入状况和生产决策等，从而影响了公司的营运资本周转效率。第二，国际经济形势（本文以国际原油价格度量）主要影响到了霞客环保的成本，从而影响了其营业利润率。营运资本周转效率和营业利润率共同影响了公司的总资产收益率。第三，宏观货币政策影响了公司负债的综合利率、财务杠杆。总资产收益率、综合利率和财务杠杆最终决定了公司的净资产收益率。最后，货币政策还影响了企业的财务风险-收益权衡行为，具体体现在资产负债率和和营运资本政策两个方面。

参考文献：

1. 孔宁宁，张新民，吕娟.营运资本管理效率对公司盈利能力的影响——基于中国制造业上市公司的经验证据.南开管理评论，2009，12（6）：121-126.

2. Eljelly.Liquidity-Profitability Tradeoff： An Empirical Investigation in An Emerging Market. International Journal of Commerence and Management，2004，14（2）：48-61.

3. 江龙，刘笑松.经济周期波动与上市公司现金持有行为研究.会计研究，2011，（9）：40-46.

夜上海论坛 4. 毛付根.简论营运资本的结构性管理原理.财会月刊，1995，（3）：21-22.

夜上海论坛 5. 王竹泉，马广林.分销渠道控制： 跨区分销企业营运资金管理的重心.会计研究，2005，（6）：28-33.

6. 陈国欣，张梅玉.营运资本管理与企业绩效关系的实证研究.现代会计与审计，2009，5（3）：1-11.

第13篇

关键词：我国 宏观经济 下行 驱动因素 走势 分析

一、我国宏观经济的总体状况

目前我国宏观经济的总体状况呈现出增长势头放缓、经济下行的压力比较突出。2010年我国GDP的增长速度为11.7%，2011年为10.4%，2012年上半年为8.2%，2012年1至5月份的外贸出口同比增长为8.7%，离全年增长10%的既定目标还有相当长的距离，固定资产投资增长幅度为20.1%，和2011年最后4个月相比有较大幅度的回落，房地产市场的成交总量有了一定的上升幅度，但总体上看在建房屋开工量和土地交易总量还没有走出低迷状态，股票证券市场出现大幅度下挫，上证指数在2200点持续徘徊，市场信心不强，社会商品零售总额较去年同期相比增长幅度有限，显示出居民消费的无力和内需的乏力。

夜上海论坛 二、当前经济增长趋势放缓下行的主要驱动因素分析

夜上海论坛 当前宏观经济总体呈现增长势头放缓和下行的主要因素有下面几个方面：

夜上海论坛 （一）投资增长速度下降

夜上海论坛 中国经济的波动主要取决于投资。前几年经济过热的时候也是因为投资过热。现在经济趋于放缓，经济增长速度进入下行趋势，主要原因也是投资处于下行趋势。投资下行带动工业产出的增长速度相对也比较慢，也在放缓。现在一般为15%、16%，过去都是18%、19%这个幅度。

目前名义的投资增长速度26%，扣除10%左右的投资品价格指数，现在全国的投资增长速度只有16%左右。15%左右的投资增长速度是比较正常的，如果投资增长速度能保持在15%到20%之间，那么在中国目前阶段来讲这是比较正常的增长速度。但是问题是投资增长速度正在持续下降。现在沿海地区投资的增长速度确实比较低，上海的名义投资增长速度1%，如果扣除了价格指数就是负的。

（二）出口乏力对外贸易增长放缓

我国的外贸顺差从2005、2006年以来一直攀升，2010年达到最高，其中经常项目的顺差占GDP的比重是11%，这对于一个像中国这样的大国来讲是一个非常高的比重，美国的逆差通常是5%、6%，我们的顺差是11%。在这么高的水平上现在开始下降，今年上半年比去年同期下降了12%。如果按照全年平均下降12%来算，去年我们是2，700亿的外贸顺差，那么今年仍有2，300亿左右的外贸顺差。仍然是一个很高的水平。外贸顺差减少，主要是因为出口增长速度放缓，进口增长速度提高。

（三）当今经济增长放缓是宏观调控作用的预料之中的结果

夜上海论坛 中国2009-2012年上半年以来的一切政策、一切调整就是为了使经济增长速度放缓一点。近几年GDP的增长速度一度接近12%，这样的增长速度是不可持续的。如果不把这个过热的趋势抑制住，将来可能会出大问题。所以这两年一直采取了各种措施控制投资、出口，就想把这个增长速度放缓一点。因此现在的增长速度放缓是我们希望看到的事情，是宏观政策调控的目标。因此目前经济增长放缓很正常，否则就意味着过去采取的措施都是无用的。

以外贸为例，目前外贸出口确实在下降，但是这些年的所有外贸出口政策的调整就是想让外贸出口减少一点。从汇率变化情况来看，人民币现在累计升值21%，再加上我们的通货膨胀率比美国高一点，加在一起人民币兑美元实际升值将近30%，我们采取这样的升值措施使很多出口企业都感觉到很大的压力，使得外贸出口放缓。从货币政策的调整来看，采取了一系列紧缩货币政策，同时还采取了各种办法减少外贸顺差的做法，降低出口退税、采取一些产业政策，限制“三高一资”，也是为了把外贸生产降下来，特别是降低对美国的贸易顺差。这些年这么大的外贸顺差，导致了外汇储备的大幅增长。外汇储备现在是18，000亿美元，按照这个速度今年年底将达到2万亿美元。外汇储备不断增多，国内央行需要不断发人民币，导致国内流动性过剩，还容易引起资产泡沫，容易引起通货膨胀，因此又采取各种措施回笼资金，这一系列问题都是因为外贸顺差增速过快。所以采取那么多的措施贸易顺差的增速才减少到12%，应该说也是正常的。

夜上海论坛 三、未来宏观经济走势及相应的宏观调控政策分析

夜上海论坛 我国宏观经济在面临放缓和下行压力的同时，其总体走向还是向好的因素多，总的经济面应该是向好的。和那些出现问题的经济体相比，中国经济的基本面确实还不错。比如说越南，越南是连续7年财政赤字，去年财政赤字达到了GDP10%左右。而中国是财政顺差，财政增长速度今年上半年30%以上。中国货币供给的增长速度，保持在相对稳定的水平上，17%左右，没有像过去的出现的40、50%的情况。我国的贸易仍然是顺差，顺差仍然是太多，外汇储备仍然是大幅度的增长。给定这些基本面的数据，而且该调整的东西调整，因此笔者认为中国经济不会出大事儿。

宏观调控政策制定中要充分考虑到政策的滞后性注重具体操作细节的技巧性。这个滞后性可能导致最终各种政策的叠加和累计效果过大。因为政策效果具有滞后性，政府出台一个政策没有马上的反应，再出台一个政策。这个部门出台政策了，没什么效果，那个部门又出台一个政策，每个部门又追加了一个政策。所有政策加在一块最后起作用了，可能发现作用是不是过大了。所谓的叠加累计效应，有没有可能发生呢？有可能发生。至少对于某些部门和行业有可能发生。

参考文献：

第14篇

夜上海论坛 论文摘要：各方面的经济运行数据和宏观调控政策的结果都显示当前我国经济总体上增长势头出现了放缓和下行现象，目前宏观经济运行中的通货膨胀压力依然很大。本文首先通过相关数据总结和分析了我国宏观经济运行的总体状况，接着对当前经济增长趋势放缓下行的驱动因素进行了分析，并同时分析了通货膨胀和未来的物价走势，最后分析预测了未来宏观经济的基本走势及其相应的宏观调控政策的任务。

一、我国宏观经济的总体状况

夜上海论坛 目前我国宏观经济的总体状况呈现出增长势头放缓、经济下行的压力比较突出。2010年我国GDP的增长速度为11.7%，2011年为10.4%，2012年上半年为8.2%，2012年1至5月份的外贸出口同比增长为8.7%，离全年增长10%的既定目标还有相当长的距离，固定资产投资增长幅度为20.1%，和2011年最后4个月相比有较大幅度的回落，房地产市场的成交总量有了一定的上升幅度，但总体上看在建房屋开工量和土地交易总量还没有走出低迷状态，股票证券市场出现大幅度下挫，上证指数在2200点持续徘徊，市场信心不强，社会商品零售总额较去年同期相比增长幅度有限，显示出居民消费的无力和内需的乏力。

二、当前经济增长趋势放缓下行的主要驱动因素分析

夜上海论坛 当前宏观经济总体呈现增长势头放缓和下行的主要因素有下面几个方面：

夜上海论坛 （一）投资增长速度下降

中国经济的波动主要取决于投资。前几年经济过热的时候也是因为投资过热。现在经济趋于放缓，经济增长速度进入下行趋势，主要原因也是投资处于下行趋势。投资下行带动工业产出的增长速度相对也比较慢，也在放缓。现在一般为15%、16%，过去都是18%、19%这个幅度。

夜上海论坛 目前名义的投资增长速度26%，扣除10%左右的投资品价格指数，现在全国的投资增长速度只有16%左右。15%左右的投资增长速度是比较正常的，如果投资增长速度能保持在15%到20%之间，那么在中国目前阶段来讲这是比较正常的增长速度。但是问题是投资增长速度正在持续下降。现在沿海地区投资的增长速度确实比较低，上海的名义投资增长速度1%，如果扣除了价格指数就是负的。

（二）出口乏力对外贸易增长放缓

我国的外贸顺差从2005、2006年以来一直攀升，2010年达到最高，其中经常项目的顺差占GDP的比重是11%，这对于一个像中国这样的大国来讲是一个非常高的比重，美国的逆差通常是5%、6%，我们的顺差是11%。在这么高的水平上现在开始下降，今年上半年比去年同期下降了12%。如果按照全年平均下降12%来算，去年我们是2，700亿的外贸顺差，那么今年仍有2，300亿左右的外贸顺差。仍然是一个很高的水平。外贸顺差减少，主要是因为出口增长速度放缓，进口增长速度提高。

（三）当今经济增长放缓是宏观调控作用的预料之中的结果

中国2009-2012年上半年以来的一切政策、一切调整就是为了使经济增长速度放缓一点。近几年GDP的增长速度一度接近12%，这样的增长速度是不可持续的。如果不把这个过热的趋势抑制住，将来可能会出大问题。所以这两年一直采取了各种措施控制投资、出口，就想把这个增长速度放缓一点。因此现在的增长速度放缓是我们希望看到的事情，是宏观政策调控的目标。因此目前经济增长放缓很正常，否则就意味着过去采取的措施都是无用的。

夜上海论坛 以外贸为例，目前外贸出口确实在下降，但是这些年的所有外贸出口政策的调整就是想让外贸出口减少一点。从汇率变化情况来看，人民币现在累计升值21%，再加上我们的通货膨胀率比美国高一点，加在一起人民币兑美元实际升值将近30%，我们采取这样的升值措施使很多出口企业都感觉到很大的压力，使得外贸出口放缓。从货币政策的调整来看，采取了一系列紧缩货币政策，同时还采取了各种办法减少外贸顺差的做法，降低出口退税、采取一些产业政策，限制“三高一资”，也是为了把外贸生产降下来，特别是降低对美国的贸易顺差。这些年这么大的外贸顺差，导致了外汇储备的大幅增长。外汇储备现在是18，000亿美元，按照这个速度今年年底将达到2万亿美元。外汇储备不断增多，国内央行需要不断发人民币，导致国内流动性过剩，还容易引起资产泡沫，容易引起通货膨胀，因此又采取各种措施回笼资金，这一系列问题都是因为外贸顺差增速过快。所以采取那么多的措施贸易顺差的增速才减少到12%，应该说也是正常的。

夜上海论坛 三、未来宏观经济走势及相应的宏观调控政策分析

夜上海论坛 我国宏观经济在面临放缓和下行压力的同时，其总体走向还是向好的因素多，总的经济面应该是向好的。和那些出现问题的经济体相比，中国经济的基本面确实还不错。比如说越南，越南是连续7年财政赤字，去年财政赤字达到了GDP10%左右。而中国是财政顺差，财政增长速度今年上半年30%以上。中国货币供给的增长速度，保持在相对稳定的水平上，17%左右，没有像过去的出现的40、50%的情况。我国的贸易仍然是顺差，顺差仍然是太多，外汇储备仍然是大幅度的增长。给定这些基本面的数据，而且该调整的东西调整，因此笔者认为中国经济不会出大事儿。

夜上海论坛 宏观调控政策制定中要充分考虑到政策的滞后性注重具体操作细节的技巧性。这个滞后性可能导致最终各种政策的叠加和累计效果过大。因为政策效果具有滞后性，政府出台一个政策没有马上的反应，再出台一个政策。这个部门出台政策了，没什么效果，那个部门又出台一个政策，每个部门又追加了一个政策。所有政策加在一块最后起作用了，可能发现作用是不是过大了。所谓的叠加累计效应，有没有可能发生呢？有可能发生。至少对于某些部门和行业有可能发生。

参考文献

第15篇

夜上海论坛 [关键词] 宏观经济；金融不稳定因素

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2014 . 16. 059

夜上海论坛 [中图分类号] F832 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2014）16- 0099- 01

夜上海论坛 随着我国加入WTO系统之后，中国经济的自由化进程不断加快，资本市场逐渐开放，中国的金融市场和世界的金融市场联系日益紧密，而给中国金融市场带来很多不稳定的因素。金融的不稳定是经济运行的常态，能够对经济体的金融结构产生重大的冲击，加强对金融的管理对于国民经济的发展具有重要的作用。

1 宏观金融的不稳定含义

夜上海论坛 宏观金融稳定是指国家金融体系没有出现大的波动，金融的各种功能都能够发挥，资源得到优化。而宏观金融不稳定通常是指国家的金融体系受到一些信息干扰，造成金融体系受损，丧失了储蓄转化为投资的机会，金融功能不能够发挥正常的状态，严重的表现为金融动荡和金融危机。

夜上海论坛 2 宏观经济视角的金融不稳定的因素与特征分析

2.1 金融信息的不对称

金融中介以安全的经营为工作的重点，而金融中介的非理会影响到金融的稳定性。金融中介存在着激励机制作用的问题以及盈亏报酬不对称的问题，这样投资者就会冒险，出现扭曲委托人和人风险偏好的一致性，这样容易引起资产定价偏差，导致人出现道德风险。金融中介受到高额利润的诱惑，会投资高风险的项目。

2.2 金融市场具有波动性

金融市场价格波动可能会引起金融不稳定，金融的市场价格和金融的不稳定之间相互联系，又有区别。市场时时刻刻都在变化，而价格和利率的也是在变化的。价格和利率出现较小的波动就会引起人们的财务状况的变化。判断金融不稳定的发生以及发生的程度，需要依据金融对经济提供的产品和服务的能力，因为这些因素可以导致市场的波动，进而转化为金融的不稳定。

2.3 宏观政策的变化

在国家的经济的发展中，国家的税收政策和货币政策就会发生变化，而宏观经济政策的变化会影响到金融不稳定。国家改变税收政策，增加税收，或者取消对企业的财政补贴，就会减少企业税后的利润，这样就会影响到企业的现金流量，致使其减低，这样就会造成企业财务能力下降。随着企业的财务能力的下降，企业的负债就会进一步恶化，这样金融机构中的资产方也会受到影响，这样就会引起金融的不稳定。

3 宏观经济的不稳定的应对策略

3.1 降低对初值的敏感依赖性

夜上海论坛 金融市场的运行、金融工具的定价、供求和交易成为金融工作的中心，而金融通常是指货币和信用相关的交易行为的汇集，现代金融系统中关键的部分为货币和信用，它们是金融系统的初值，但是货币和信用具有脆弱性，货币和信用关系出现扭曲就会引发金融的动荡，严重的可能会造成金融危机，因此，保持货币的稳定以及良好的社会信用，可以降低金融运行对初值的敏感度。

夜上海论坛 3.2 实施通货膨胀目标制的货币政策

国家实施通货膨胀目标制的货币政策，对于国家来说，能够改善经济的宏观调控，保持物价的稳定，确保通货膨胀的预期，进而推动国民经济的发展。对于资本市场来讲，实施通货膨胀目标值的货币政策，可以完善我国的金融体系，建立严格投资者保护制度，加强对金融市场的投资风险的管控，这样可以鼓励投资者进行投资。优化资本市场可以加快风险投资创业的发展，进而提供有效的融资平台，促进产品的研发。实施通货膨胀目标制的货币政策可以优化资本市场的结构，培育出各种金融产品，打破传统的金融产品单一的现状，促使我国股票市场的改变。

3.3 采取货币政策的防范措施

夜上海论坛 想要掌握货币政策的步伐、调控的力度，就需要采取对货币政策财务相应的防范措施。减少货币的流动性可以提高货币的价值，减低物价飞涨的速度，保障人们的正常生活。人民币升值过快会对经济造成不利的影响，因此政府需要加快我国人民币汇率改革的步伐，提高汇率。央行需要对物价做出合理的预测，灵活的调控准备金率、基准利率等，这样才能够减少通货膨胀的压力。需要引进国外的先进的技术和管理理念，并且制定出我国的通货膨胀目标制度，有效地控制通货膨胀，提高货币政策的灵活性和科学性。进而促进我国经济的发展。国家需要提高汇率法人弹性，而跨域国境的外汇基金也会对我国的宏观调控产生影响，因此，需要国家加大监管力度。

4 结 语

在全球经济的背景下，我国经济在迅速发展，而我国金融业也受到各种不稳定因素的影响，宏观经济的不稳定成为我国金融市场发展的关键问题，对我国经济的发展产生重大的影响。因此需要从降低对初值的敏感依赖性、实施通货膨胀目标制的货币政策、采取货币政策等防范措施，这样才能够确保我国金融市场的稳步发展。

主要参考文献

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[3]叶文娱.货币错配与经济金融稳定：来自亚太地区的经验[J].亚太经济，2011，161（2）：81-84.