企业投资债券范文
前言：我们精心挑选了数篇优质企业投资债券文章，供您阅读参考。期待这些文章能为您带来启发，助您在写作的道路上更上一层楼。
第1篇
目前，在企业债券夜上海论坛投资中主要存在“四重四轻”的问题：
夜上海论坛 一是重行业垄断特征判断，轻行业实际状况关注。在投资过程中，对部分垄断企业有偏好，而对其行业实际经营状况忽视关注。
二是重企业所有制属性关注，轻财务数据解读。对大型央企、国企发行的债券有偏好，而忽视对其财务状况特别是反映偿债能力的财务数据进行解读分析。
三是重外部评级结果，轻内部评级授信。当前，企业债券在发行前的普遍做法是由发行人付费邀请外部评级公司为债券的主体和债项进行评级，债券发行时向市场投资者公开评级结果和披露评级报告。但在发行人付费模式下，“以价定级”或“以级定价”等现象时有发生，影响了评级行业的公信力。只单纯依赖第三方机构评级结果进行投资决策，而忽视内部评级授信，则会在企业债券的风险控制上形成一定隐患。
四是重投资收益分析，轻限额组合管理。在投资企业债券过程中，内部决策程序上多重投资收益分析，而忽视限额组合管理。
“三看三查三控”的操作要点
夜上海论坛 针对以上“四重四轻”的问题，笔者认为，农商银行在进行企业债券投资决策分析时，要严格按照本行信贷政策指引，重视对于行业景气度的判断和个券主体财务情况的分析，向行业分析精耕细作和企业所有制属性一视同仁的方向发展。同时，对于有条件的行社，可以试行内部评级机制。具体来说，要做好“三看三查三控”措施，切实防范企业债券投资风险。
三看：一看企业资质。二看企业所属行业。景气度良好的行业违约风险较低。三看团队。公司管理团队是重要的考量标准，选择一个守信誉的企业非常重要。
夜上海论坛 三查：一查企业财务报表；二查第三方评级报告；三查发行人实地经营状况。具体来说，投资机构在投资债券时可以从公开的途径获得债券发行时的资金募集说明书、外部评级报告以及企业各年度的财务报表和审计报告。但是，企业的实际情况可能无法得到真实呈现，如果仅靠公布的文字说明参与非发行地区或不熟悉的行业或者企业的投资，对投资部门来说风险还是较大的。因此，建立与发行人的信息沟通机制，有条件时对发行人进行实地查看，对投资部门具有重要的意义。通过实地查看可了解企业经营以及财务情况的变化，一旦发现违约信号，可以及时进行风险规避。
夜上海论坛 三控：农商银行投资部门是主动承担一定市场风险以博取较高收益的业务部门，但是，承担市场风险不等于承担操作风险。在业务中要处理好“发展、风控、盈利”的关系，将风险防范放在首位，强调安全至上。在风险防范上要注重三控，即控操作风险、控集中度风险、控信用风险。
一是建立健全配套的投资操作细则，控制操作风险。严格遵守“承受可控市场风险、严格隔离操作风险”的经营策略。在管理架构方面，建立分级授权、职责分明的企业债券投资组织管理架构，包括资产负债管理委员会、债券投资决策管理委员会、风险管理委员会等。
在业务操作方面，投资部门负责修订资金和债券业务相关的操作规程和管理规定，形成完善的制度体系。严格按前中后台业务职能和管理职责进行业务处理。在业务处理中严格按业务授权进行业务审批，实行录入、复核岗位严格分离。
夜上海论坛 二是建立健全完善的投资及授信额度审批流程，控制集中度风险。债券投资由于具有流动性、安全性和收益性方面的综合优势，已成为农商银行贷款之外的重要资产，投资时应根据总量平衡和结构对应的原则，根据资产负债结构和风险承受能力确定投资规模，并根据资金来源期限确定债券投资期限结构。将企业债券投资纳入集团授信进行管理，对与农商银行没有信贷往来的企业发行的债券，严格客户准入主体信用评级标准，定期跟踪企业资信和财务变化。
在日常操作中，额度审批必须成为投资审批的前置程序。授信审批主要内容是组合限额管理。限额结构包括最大组合限额、单次发行组合限额、单一发行人最大限额。最大组合限额是指全行投资的同类债券余额在全行投资类债券总量中所占的最大比例。单次发行组合限额，是指在债券发行人单次债券发行量中可购买的最大比例。单一发行人最大限额，是全行所持有的单一发行人发行的某类债券余额占债券总余额的比例，该限额同时受限于监管部门的集中度限额。
夜上海论坛 申请授信额度时，至少要提交四类材料：投资部门出具的价值分析评价报告、发行人评级报告及跟踪评级报告、发行人近三年经审计的财务报告及最近一期的财务报表、风险委员会要求的其他材料。
第2篇
夜上海论坛 关键词：银行贷款；债券；投资效率
1.引言
银行贷款受货币政策影响大，当货币政策调整时，企业可得的银行贷款量受到直接明显的影响。如果企业只依靠银行贷款获得融资，则投资行为受到很大影响。虽然在不少方面债券优于银行贷款，但是由于我国债券起步比较晚，整个金融市场也不那么成熟，使得债券没有发挥它本有的效应。银行贷款和债券融资能否产生治理效应，提高企业投资效率呢？既然银行贷款和债券的成本、对企业的要求、对企业的公司治理效应等不同，那么对企业投资效率的影响也应该不同，但是实际是这样吗？如果是，是哪种融资方式更有效呢？
2.提出假设
夜上海论坛 银行贷款和债券作为负债融资来源，同样都受到股东――债权人的委托问题，还有内部管理者外部债权人之间就现有资产价值和投资项目的盈利能力存在信息不对称问题。但它们各自有很不同的特点。
首先，企业债券融资比银行贷款成本更低，对著名企业、盈利企业或大型企业尤其如此。因为一般这些企业规模大、盈利能力强并且多元化经营，所以这类企业的违约风险也较低。企业债券筹资成本成为企业债务融资方式选择的主要解释变量，大企业和发行规模较大的企业基于规模经济的考虑其银行贷款的比例较低，而小企业和发行规模较小的企业因为债券市场高昂的发行成本不得不寻求银行贷款。
夜上海论坛 其次，银行获取内部信息都是通过自身与企业的“关系”，以缓解信息不对称进而影响企业的经营和管理决策。而在企业债券市场，债权人与债务人之间是明晰的契约关系，具有公的资本市场，企业自身需要进行主动的信息披露，同时证监会、信用评级机构和广大投资者都可以给当事人提供详细且具有权威性的参考信息。
然后，银行贷款具有很大灵活性，企业与银行之间的关系是很模糊。贷款对企业是一种“软约束”；而企业债券存在众多的债权人，契约条款也相当明确。在企业因不能履行合同义务而违约时，债券投资者之间很难达成一致意见，债权人更容易向人民法院提出破产申请迫使企业更快进入清算程序，对企业形成一种硬约束。
除了后期治理作用外，企业在选择融资方式时已对各方面因素进行考虑，而且债券发行门槛高，对公司要求多。所以我们预期债券对提高公司绩效，且效果大于银行贷款；
基于上述理论分析，得出：相比于债券，银行贷款的投资效率低。
夜上海论坛 3.银行贷款与债券投资效率比较的研究设计
夜上海论坛 3.1数据选取及样本设计
夜上海论坛 本文所采用的财务数据主要来源于国泰安数据库，选取2000-2013年数据。为了保证结果的客观性与实效性，本文对样本进行了筛选。最后得到5618个观测值，为了削除异常值的影响，本文对所有连续变量上下1%分位数分别进行了缩尾处理。
投资-Q敏感度法：该模型运用投资支出对投资机会（TobinsQ）的敏感度衡量公司的投资效率，即敏感度越高，投资效率越高；敏感对越低，投资效率越低。Chenetal.（2011，JCF）是这种方法的代表性文献。
夜上海论坛 本文采用投资――Q敏感度法衡量投资效率的计量模型，核心变量为企业的负债融资来源，是长期银行贷款还是通过发行债券，以此来比较银行贷款和债券的投资效率。本文构建的模型为：
夜上海论坛 Invit=β0+β1TQi；t1+β2TQi；t1×Kind+β3Kind+β4CFOi；t1+β5Levi；t1+β6Sizei；t1+β7Agei；t1+Firmfixedeffects
夜上海论坛 因变量Inv是公司在一年里的投资支出，是用公司当年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减去处置这些资产收到的现金，再除以期初总资产。TQ代表投资机会，是普通股市值、优先股市值、负债账面价值的和除以总资产的账面价值。
3.2变量定义
夜上海论坛 本文以上市公司数据为研究对象，提及的债券的发行主体为上市公司，所以均为企业债券或公司债券。本文要研究上期的不同的负债融资方式对当期投资支出的影响，Kind是用来识别企业上期负债来源为银行贷款还是债券，通过查看从2000年-2013年的债券发行情况，最低金额：0.03亿元，为中航重机股份有限公司2011年发行。对于样本区间的债券发行额小于1亿元的公司为3家，本文选取1亿元作为区分界线。如果上期期末的应付债券减去上期期初的应付债券>1亿元，并且上期长期借款期末初差额
夜上海论坛 我国银行贷款的融资规模远小于债券，本文选取5百万作为区分界线。如果上期期末的长期借款减去上期期初的长期借款>5百万，并且上期应付债券期末初差额
CFO为经营现金流量净额，一个公司越多的净经营现金流，则公司投资所需要资金的来源越多，是公司内源融资的重要组成部分。我们预期CFO对投资支出有正向作用。公司越高的资产负债率Levi则需要支付更多的利息，而且也更难融资，从而限制了投资。所以我们预期Levi与投资支出是负相关关系。因为规模Size越大的公司可能有更多的融资来源，从而投资也增多，所以规模Size与投资支出为正相关关系。另一个控制变量上市时间Age，公司上市时间越长，越有可能正处在成熟期或者衰退期，会减少投资，从而与投资支出为负相关关系。本文数据为面板数据，采用固定效应模型统计回归。
3.3相关性分析
为使统计结果不因各自变量间的高度相关性而影响统计分析结果，本文以Pearson简单相关系数及对每一个相关系数做显著性检验。得出各变量之间的相关关系。投资支出Inv与投资机会tq显著正相关；投资支出与kind显著正相关，即新增负债融资为银行贷款时，相比于债券融资，投资支出更多。投资支出inv与公司规模size显著负相关，这与假设不符。投资支出inv与资产负债率levi显著负相关。投资支出inv与经营净现金流量显著正相关，与上市时间显著负相关。
除2个相关系数不显著外，其他相关系数均在5%的显著性水平下，且大多是1%的显著性水平下。各变量之间相关系数均低于0.273，因而，各变量之间的相关性较低。
3.4回归结果及分析
夜上海论坛 本文以第t年的投资支出/年初总资产为因变量，设置代表融资方式的变量kind，若上期新增债务融资为债券时，令kind=0，为银行贷款时，令kind=1。通过tq和kind的交叉乘数来比较哪种融资方式的投资支出―Q敏感系数大。
夜上海论坛 回归结果显示，投资机会tq与融资方式kind的交叉系数为在1%水平上显著为负，与假设1相符。Kind=0，代表融资方式为债券，kind=1，代表融资方式为银行贷款；交叉系数为负，说明融资方式为银行贷款的上市公司投资支出―Q敏感性小于债券融资。即相比于相比于债券，银行贷款的投资效率低。
与kind的回归系数在1%水平上显著为正，说明融资方式为银行贷款投资支出比对应的投资机会较多，或者说当投资机会较低时，也不会减少投资。这样的过度投资倾向与银行贷款的”软约束”理论相符，银行贷款的契约设置为不完全契约，再谈判成本低。与规模在1%水平显著负相关，规模越大，企业的投资支出反而越少，这与预期相反。与经营现金流量净额在5%显著正相关，Inv与资产负债率在1%水平上显著负相关。Inv与上市时间在1%水平上显著负相关，这与上市时间越长公司可能处于成熟期或衰退期的理论相一致。
夜上海论坛 4.主要研究结论与启示
第3篇
关键词：住房公积金 投资 企业债券
住房公积金制度的诞生有效的实现了我国住房保障制度的社会化、分配货币化以及法制化的发展方向，是一种强制性实施的保障制度。住房公积金制度的诞生在很大程度上增加了公民存储的住房金额，同时也使公民买房的能力有所增加。现阶段，住房公积金在我国已经得到了很大的发展和应用，越来越多的公民开始存储这笔资金，这也使得总的存储金额不断的攀升。所以，现阶段我们要面临的一个重要课题就是要找到一个行之有效的方式来合理的分配和利用这项资金，同时又能最大程度的提高资金的收益额。由于企业债券自身的特性能很好的满足住房公积金发展的需要，所以，现阶段住房公积金朝着企业债券的方向进行投资也逐渐成为一种发展趋势。
一、企业债券的信用评级
想要判断企业债券的信用风险通常情况下我们是以其信用评级做为标准的，信用评级不是随便制定的，而是通过相关部门的认真调查与分析而对相应的债券做出的公平的不同等级的评价。信用评级的确定可以让投资者更加清楚债券发行者的具体情况，比如其信用度怎样以及有没有足够的能力偿还相应的债券等，从而帮助投资者挑选最为合适的投资对象。现阶段，我国的信用等级标准和西方国家的是一样的，按照相应的标准将其划为九个级别：三A级、二A级、A级、三B级、二B级、B级、三C级、二C级、C级，达到A级及其以上等级的债券就说明其有着较大的安全性，与社会经济形式的联系也不是很密切，不会随着经济形势的改变而发生较大的波动，而处于B级及其之下的债券就有着较大的投资风险。因此住房公积金的投资对象要控制在A级及其以上等级。
二、企业债券与其他投资品种的比较
现阶段，我国还没有建立起一个健全的投资市场，投资品种远远的少于西方其他国家。
目前，我国的投资品种有银行存款、股票和基金、外汇、国债、期货、黄金以及企业债券等几种类型。而且黄金、期货以及外汇等几种类型不容易操控同时又具有很大的投机性，因此，不适合作为住房公积金的投资方向。所以文章只通过和其他几种投资类型的比较来分析投资企业债券的可行性。
（一）安全性比较
夜上海论坛 住房公积金在投资时首先要确保的就是该项投资是没有风险的，是安全的，目前几种较为常用的资金投入方式汇总，银行以及国债有着很高的安全性。而股票以及基金两种方式则因为受到的影响原因比较的多，比如经济周期的震荡等等都会对其产生一定的影响，所以它门的安全性相对来说是比较低的。通常来说企业债券相对与国债而言其安全性还要低一些。然而，因为现阶段，在我国主要是一些规模特别大的企业才会有债券发行，所以通常不会出现企业破产等现象，特别是达到三A级的债券更是有效的将风险降到了最低。
（二）收益性比较
相对于银行以及国债两种方式而言企业债券能够很好的增加资金的收益额，但是相对与股票以及基金两种方式的话就会出现上下波动的现象，由于这两种形式只有在社会经济比较景气的时候才能确保资金较高的收益额，而在社会经济比较低靡的情况下就远远达不到企业债券所创造的收益额。
（三）价格波动性比较
夜上海论坛 对于银行而言资金的利息是事前就规定好的，不会出现波动现象。而且国债以及企业债券两种投资方式因为受到偿还期限的限制，因此他们的价格也不会出现较大的波动，在对债券进行买卖的过程中其价格一直都是控制在发行价以及兑付价的范围内的。对于股票而言因为它会受到多种原因的制约，因此它的价格波动也就相应的比较明显。对于基金而言因为其自身的投资特点，即不将自己集中投入债券或者是全部投入股票，而是同时向投资两种方式，因此，它的价格波动也处于这两种方式波动的范围内。
（四）流动性比较
住房公积金的最终是为公民住房需求服务的，因此，在挑选合适的投资品种时不但要思考该项投资是否安全，是否能取得较大的资金收益，同时也要确保其能满足众多公民在同一时间段内使用公积金买房的需求。所以，一定要保证挑选的投资品种的流动性要非常的好，能很好的满足短时间内公民对较大数额资金的使用现象。现阶段，企业债券还没有得到较大范围的发行，远远达不到股票以及国债的发行范围，因此没有较多的产品来供给投资者进行相应的投资，这就使得企业债券没有较好的流动性。然而由于社会经济的不断发展以及企业债券体系的不断完善，也必然会使其流动性得到有效的提高。
夜上海论坛 经过和上述几种投资产品相比较可以看出，企业债券能够很好的满足住房公积金的投资需求。
三、结论
现阶段，我国的住房公积金的投资产品主要是银行以及国债两种，因此并不能取得较大的资金收益，而且不能有效的降低投资的风险，这些都会在一定程度上阻碍住房公积金制度的进步。而企业债券因其自身的特点也能满足住房公积金的投资需求，对其进行投资在有效的降低投资风险同时也能增加资金的收益额。所以，住房公积金朝着企业债券的方向进行投资也必然会成为一种发展趋势。
参考文献：
[1]李峰.住房公积金投资公租房建设可行性论证[J].中国房地产金融.2011，3（7）：36-38
第4篇
夜上海论坛 资金是企业生命力的源泉，而资金的有效使用一投资则是企业产生持续生命力的基础。自公司制产生以来，公司的投资决策就成为一个永恒的话题。1958年Modigliani和Miller提出理想条件下的融资选择，即内部融资和外部融资完美替代，投资规模将独立于融资方式，投资项目的取舍只依赖于投资项目获得净现值(Netpresentvalue，NPV)为正的投资机会，直到资本成本等于投资的边际收益时，企业才停止投资。由此也引发了人们对现实生活中企业投资决策的关注。但现实中企业的实际投资往往偏离最优投资规模，表现之一就是投资不足。投资不足造成企业价值下降和资金使用效率低下，与理想状态下“投资的决策者勤勉，以实现企业价值最大化为目标；企业资金得到有效的使用，不存在浪费和闲置”等假设背道而驰。近几十年来，西方学者从信息不对称、交易成本、融资约束、冲突等不同的角度，分析了投资不足产生的原因，可谓硕果累累。而随着我国证券市场的发展，股东和债权人之间的利益冲突对投资不足问题的作用机制也开始受到关注。本文着重从冲突的角度对投资不足问题的研究进行总结，为债务契约的委托人和人之间的契约优化和利益协调奠定基础。
二、股东与债权人投资偏好的差异
投资不足(underinvestment)指企业的实际投资规模低于最优投资规模，其实质是部分NPV为正的项目被放弃，往往表现为债务积压(debt overhang)。西方学者对“股东一债权人”冲突影响公司投资行为的研究始于20世纪70年代。1972年，Fama和Miller首次在《财务理论》一书中讨论了股东和债权人冲突对企业投资决策上的影响。他们认为，当企业进行债务融资时，一个能够最大化企业价值(股东财富与债权人财富之和)的投资决策并不能同时兼顾股东财富的最大化和债权人财富的最大化。作者将此归因于股东与债权人对投资项目的风险偏好不同。相对来说，债权人偏好风险较小，即收益不确定性较小的项目；股东则偏好风险较大，即收益不确定性较大的项目。所以，由于股东与债权人对项目风险偏好的差异，导致投资决策上的冲突，也是投资不足产生的根源。
夜上海论坛 三、债权人成本与股东的逆向选择
由于信息不对称，债权人难以真实评价股东投资行为的质量，并预计到股东存在道德风险(moral hazard)，在投资过程中会产生机会主义行为。因此，在签订债务契约时，债权人会直接要求降低债权的发行价格(即提高债权资金的成本)，或者要求在债务合同中加入各种限制性条款，以及让股东承担所使用的财务资源的溢价(premium)等方式来防止股东的机会主义行为，以降低债务的成本。但这也可能引发股东的逆向选择(adverse selection)。使一项可获利的投资由于高额的债务成本而无法实施，造成投资不足(Stiglitz and Weiss，1981)，如果这种债务的成本过高，企业就会放弃债务融资。
审视债务的成本和股东的逆向选择问题，人们不得不重新回顾1976年Jensen和Meckling的发现：“股东具有投资于高收益、高风险项目的动机，特别是在企业负债比例较高时，这种动机就更强烈。因为项目成功时股东可以获取大部分利益；而如果失败，则由债权人承担大部分成本。因此，股东具有以低风险为保证来发行所谓的‘低风险’债务，然后去从事高风险投资的倾向，借此实现财富从债权人向股东的转移，这种现象也被称作资产替代(assets substitute)”。而Myers在其1977年的研究中也指出，高负债率可能使NPV为正的项目被舍弃，而降低了企业的价值。认为股东和经理人因收益被债权人独占或大部分被债权人获得而不愿对该项目进行融资，并承担成本；由于高负债率使得债务的市场价值比名义价值更低(称为风险负债)，尽管一些NPV为正的项目使债务的市场价值可以上升到相应的名义价值，却不能给股东带来任何收益，那么只有投资项目在NPV为正且高于负债的名义价值的时候才被采纳。上述观点也得到了Bekoviteh和Kim(1990)的证实。实际上因为创造的大部分价值只够支付给债权人来重新获得贷款，风险负债的功能就像对从新投资项目中获利所征得的一种税(Stein，2001)。这样，有负债的企业可能不会为所有NPV为正的投资项目融资，因此导致了成长机会的丧失，进而损害了企业的长期价值。
夜上海论坛 针对Myers在1977年提出的观点，N．Moyen(2005)通过一个动态随机的框架内，用税收减少的收益和承受负债的成本，检验企业的投资和融资决策，量化了债务积压问题。他分别计算了长期债务和短期债务的积压成本，发现在投资机会不佳的时候，长期债务导致的投资不足会更严重，而随着投资机会的增长，这个问题会得到改善；相反，短期债务引发的投资不足问题却在投资机会好的时候较为严重，而随着机会增加，企业尽管可以充分利用税盾优势，但仍会发生投资不足问题。而Nengjiu Ju和Hui Ou-Yang(2006)在动态考虑多期债务合约时也发现，如果企业一次性发放债券，在债券生效以后公司就有资产替代的动机；如果公司定期债券，为了利用未来债券的节税优势，公司就没有资产替代的动机。同时也发现，由于现在实施的投资在未来会给股东带来收益，投资不足问题就会大大降低甚至消除。
夜上海论坛 四、股东风险规避
股东风险规避态度也是投资不足的一个主因。这是由于股东担心过多的风险投资将增加企业控制权被转移的风险和破产风险，而不充分利用企业的成长机会，放弃了一些投资项目，使投资规模低于最优规模引发投资不足。风险规避为负债水平高的企业和没有充分利用投资机会的企业采取了保守的投资策略提供了解释。如在一个实行杠杆收购(Leveragebuy-out，LBO)的企业，进行杠杆收购以后，因为股东担心在充分利用那些促使进行收购的成长机会之前失去对企业的控制权，所以一些有风险的投资会被舍弃。当然，风险规避动机也有助于理解为什么新兴企业具有高成长潜力，而负债水平又比那些成长机会有限或者无成长机会的企业低很多。这是因为新兴企业可能受益于革新战略，但当通过债务融资的时候，也不得不面对保守的投资战略和积极的扩张战略之间的权衡，前者有损于企业的成长机会，而后者却可能迫使企业破产。Brito和John(2002)证实，这类新兴企业因为担心失去对企业的控制，而不实施那些实际上对企业的发展有利但风险较高的投资项目，同时会避免进行债务融资。
五、我国的实践
第5篇
夜上海论坛 关键词：保险债权投资计划；另类投资；船舶制造企业；融资
引言
夜上海论坛 我国船舶制造产业已经占据世界超过三分之一市场，2019年1~9月，我国船舶制造企业新接订单量占据全世界总市场的46.7%，手持订单量为44.4%，即使是占比最低的造船完工量，也高达37.3%（数据来自中国船舶工业行业协会2019年1~9月船舶工业经济运行情况运行分析）。由此可见，我国已经在国际船舶制造市场份额中占据了举足轻重的地位。随着国际市场竞争的日益激烈，需要船舶制造企业进一步加快自身发展，才能立足于世界造船市场。由于船舶制造企业资金需求大，难以靠自身满足，绝大多数时候都采用向商业银行贷款的方式来解决资金问题，融资模式相对单一。近年来，也通过船舶产业投资基金等新型融资渠道解决了一部分资金用于船舶制造，但仍然远远不够。而保险债权投资计划由于依托于规模庞大的保险资金，在支持船舶制造方面具有独到优势。
1船舶制造业特点
夜上海论坛 1.1生产过程不具备规模效应
夜上海论坛 船舶制造采用定制化生产的方式。船舶制造企业同客户签订合同后，再进行生产，而且各艘船舶的共同性较低，所以船舶制造只能通过大型单件或者小批量的方式来组织生产，难以通过组织规模生产来有效降低成本[1]。
1.2生产建设过程复杂、周期长
船舶制造生产过程大致分为：原材料准备、钢材预处理、构件冷热加工、部件装配焊接（小合拢）、分段装配焊接（中合拢）、船台（坞）装配焊接（即船体总装，大合拢）、对船体进行密闭性试验、船舶下水、码头安装（设备和系统的安装）、系泊试验、进坞倾斜试验和航行试验。而且在每个过程之间，还存在一定的时间。完成上述步骤后才能最终交付。可见，船舶制造工艺复杂、环节较多、整体耗时长。
1.3资金需求种类多、总量大
夜上海论坛 船舶制造企业的资金需求不止要满足船舶制造本身，还涉及船舶制造基础设施的建设、船舶制造技术的研发等一系列投入，因此有大量的资金缺口需求。船舶制造企业是按照建设进度进行资金回款的，但船舶制造用时长决定了资金回笼速度慢，从而进一步导致了长期占用资金额度，流动性缓慢，推升了船舶制造企业对建造资金的需求。
夜上海论坛 2船舶制造业对资金的需求与现存问题
夜上海论坛 2.1船舶制造企业的资金来源
一直以来，从商业银行贷款是船舶制造企业获得资金的主要渠道。虽然也有部分船舶制造企业通过登陆证券资本市场进行股本融资、发行债券进行债务融资等方式筹措资金，但融资总金额不多，占比不大。除此以外，近年来在国际上早已大行其道的船舶产业投资基金也进入了大家的视角，作为一种创新的融资渠道，得到了国家的大力扶植。我国首支船舶产业投资基金早在2009年已投入运营,可以说，在拓宽船舶制造企业融资渠道方面，我国早就迈出了和国际化接轨的第一步。
夜上海论坛 2.2船舶制造业现有融资渠道的不足
虽然我国船舶制造企业的资金来源渠道在进一步丰富，但依旧相对狭窄，对商业银行贷款的依赖性较大[2]。近年来，由于外部环境的变化，国际造船市场一直在低位徘徊，船舶制造市场竞争进一步加剧，造成新船价格普遍不高，船舶制造企业流动资金愈发紧张，寻求融资的意愿更为迫切。而商业银行在当前的经济环境下，“惜贷、断贷、抽贷”的意愿却越来越强，从而再次推高了银行借贷成本。2019年以来，为引导资金脱虚向实、提振实体经济发展，央行启动了LPR贷款市场报价利率改革，从而渐进式推动实体经济的融资成本下降。2019年8月20日首次公布的一年期LPR下降了6个基点，监管部门此举旨在引导金融机构增加对实体经济的中长期融资。截至2019年11月20日，一年期LPR已经由8月前的4.31%降至4.15%，五年期LPR也从最初的4.85%微调至4.8%。这一政策的持续推进，有助于降低实体企业的信贷融资成本，有望在一定程度上缓解企业的间接融资问题，利好实体经济，尤其是制造业。但融资贵、融资难，尤其是筹措长期资金用于生产运营依旧是横亘在船舶制造企业面前的一道难题。
夜上海论坛 3保险债权投资计划在支持船舶制造业方面的优势
3.1保险债权投资计划的含义及特点
保险债权投资计划，是指保险资产管理公司等专业管理机构作为受托人，根据有关规定发起设立，面向委托人发行受益凭证，募集资金以债权方式投资基础设施项目，按照约定支付预期收益并兑付本金的金融产品。根据银保监会公布的数据，截至2019年9月末，保险债权投资计划1.24万亿元[3]。保险债权投资计划属于除银行存款、债券、股票、基金等之外的另类投资。与在公开市场的传统投资相比，另类投资的流动性更低，因此一般可以获得更高的投资收益，是目前保险资金克服传统投资压力的重点投资方向，因此受到保险机构的青睐。
3.2保险资金与船舶制造业资金需求的适配
船舶制造企业的资金需求体现为规模大、占用周期长、融资渠道少。而保险资金相比其他融资渠道，具备三大优势：1）来源稳定。保险资金来源于财产保险、人身险等保费收入。尤其是人寿保险等期限比较长的保险，期缴的保单每年都会有持续的资金流入。2）期限长。保费来源中占比最大的是人寿保险，而人寿保险一般具有保险期限长，因而这部分资金比较适用于投资长期储蓄、国债、基础设施等项目。3）规模大。据银保监会数据显示，截至2019年9月，本年度保费收入为3.4万亿元，保险资金运用余额为17.8万亿元[4]。由此可见，保险资金恰好同船舶制造企业的资金需求特征相匹配。
3.3保险债权投资计划支持高端制造业的政策支持
中国人民银行于2017年3月28日公布了由央行、工信部、银监会、证监会、保监会联合印发的《关于金融支持制造强国建设的指导意见》（银发〔2017〕58号）。其中提到：要发挥保险市场作用，助推制造业转型升级。在扩大保险资金对制造业领域投资方面。而且明确指出：积极发挥保险长期资金优势，在符合保险资金运用安全性和收益性的前提下，通过债权、股权、基金、资产支持计划等多种形式，为制造业转型升级提供低成本稳定资金来源。由此可见，监管部门对于金融机构通过保险债权投资计划等方式支持实体经济发展、尤其是制造业发展，从政策导向上给予明确支持。3.4保险债权投资计划支持先进制造业发展的探索保险债权投资计划在有力支持我国先进制造业发展方面，近年来已经做出了不少探索和尝试，在有效服务实体经济方面，取得了丰硕成果。华泰资产在2017年设立了总额高达150亿元的“华泰-中国商飞债权投资计划”，为我国大飞机的研发生产提供资金支持。该保险债权投资计划期限初步定为10年，中国商飞在项目期满后可根据其对大飞机生产制造的实际资金需要决定是否延期，体现出了保险资金规模庞大且期限较长的特点。目前中国商飞已获得国内外航空公司的大量订单，未来业务发展空间巨大，批量生产能力会显著体现，盈利能力大幅提升，能够确保安全、稳定的投资回报。中国商飞将通过该项债权计划满足其初期投入大、回报周期长的资金需要，而华泰资管也实现了保险资金安全、稳健的长期回报，从而实现金融与实业的双赢。
第6篇
摘要：银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资作为企业传统融资工具，融资成本相对较低，在不违反现行相关政策法规的情况下，通过优化设计股权投方案，银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资可以变通用于股权投资业务。企业在股权投资谈判过程中，应做好非货币性财产出资方式的沟通解释工作，深入了解交易对手的非货币性财产需求，尽快办理非货币性财产购建的相关手续并及时启动银行授信及放款流程，尽早形成实物资产，匹配交易对价支付需要。
关键词：企业股权投资 银行表内债务 融资
行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资作为企业传统融资工具，融资成本相对较低，一直深受各行各业的青睐。但自《固定资产贷款管理暂行办法》 《流动资金贷款管理暂行办法》 《个人贷款管理暂行办法》以及《项目融资业务指引》（以下简称“三个办法一个指引”）颁布以来，银监会日益加大了银行表内债务融资的监管力度，银行表内债务融资审批越来越严，使用范围越来越专，受托支付的要求越来越高。目前银行表内债务融资资金必须按照贷款用途专款专用，不得挪用，不能直接用于企业股权投资。与此形成鲜明对比的是，银行表外资金、保险资金以及产业基金等虽可用于企业股权投资，但融资成本远远高于银行表内债务融资利率，非一般企业所能承受。本文结合工作实际，对银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资变通用于企业股权投资业务进行了深入分析和探讨，以期在满足企业股权投资业务资金需要的同时有效降低企业融资成本。
一、问题的提出
（一）企业股权投资业务产生大量自有资金需求。当前，我国正处于一个股权投资和并购重组的高涨时期，股权投资业务频发，资金需求量大。实际工作中，企业股权投资业务主要包括新设企业、增资入股和受让股权三种形式。受现行相关政策法规的影响，企业不论以哪种形式投资股权业务，现金出资的资金来源通常只能是自有资金。而自有资金一般主要来源于企业注册资本金、营业收入和投资取得的收益等。对于注册资本规模较小、尚处于初创期暂无业务收入的企业来说，自有资金尤为珍贵，往往难以满足股权投资业务的需要。
（二）银行表内债务融资不能直接作为企业自有资金使用。在2009年以前，银行表内债务融资虽然也限定用途，但贷后管理相对宽松，贷款发放后无须受托支付，企业实质上可以自由使用。但“三个办法一个指引”出台后，要求贷款人应事先与借款人约定明确、合法的贷款用途，约定贷款发放条件、支付方式、接受监督以及违约责任等事项；贷款人应设立独立的责任部门或岗位，负责贷款发放和支付审核，确保借款人的支付符合借款合同中约定用途；单笔金额超过项目总投资5%或超过500万元的，贷款资金必须采用贷款人受托支付方式；借款人不按约定的方式、用途使用贷款时，贷款人应采取更严格的发放和支付条件，或停止贷款发放和支付。随着银监会（局）监管力度的日益加大，银行表内债务融资只能专款专用，不得挪作他用。
夜上海论坛 （三）企业只能转换股权投资出资方式变通使用银行表内债务融资。根据我国《公司法》等法律法规的规定，“投资者可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定”。根据上述规定不难发现，企业股权投资的出资形式不局限于货币，也可以是符合法律、行政法规规定的非货币性财产。而非货币性财产的购建，除政策法规要求的最低自有资金外，大部分可以通过银行债务融资来解决。因此，企业可以先使用银行表内债务融资购建非货币性财产，再将非货币性财产用于股权出资的方式变通使用银行表内债务融资，解决企业自有资金不足难题。
夜上海论坛 二、银行债务融资用于股权投资业务的实施路径
实际工作中，用于股权投资业务的货币资金主要来源于企业自有资金，而非货币性财产的来源可以是实物资产、知识产权、土地使用权等。当企业缺乏自有资金时，企业可以考虑使用银行并购贷款或通过固定资产贷款购建的非货币性财产进行出资。银行并购贷款、固定资产贷款用于企业股权投资的实施路径具体如下：
（一）并购贷款的实施路径。按照2015年《中国银监会关于印发的通知》（银监发[2015]5号）最新规定以及当前各银行对于并购贷款的通行做法，并购贷款可以用于境内并购方企业通过受让现有股权、认购新增股权等方式实现合并或实际控制已设立并持续经营的目标企业或资产的交易行为。并购贷款的最高限额为并购交易价款的60%，期限最长为7年，宽限期（即偿还利息但不还本金的期间）最长为2年。实际工作中，当企业通过增资扩股或受让股权等方式，由目标企业的小股东变为控股股东或由非目标企业股东变为目标企业控股股东，企业均可以按照交易对价的60%使用银行并购贷款来支付交易对价。而且对于企业全部以自有资金实施且符合政策规定的并购业务，事后企业仍可在一定时间（一般不超过1年）内向银行申请发放并购贷款并将其中不超过60%的并购价款置换出来。
（二）固定资产贷款的实施路径。自1996年《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发[1996]35号）颁布以来，我国固定资产投资项目一直实行资本金制度。根据国务院《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》（国发[2015]51号）最新规定，除部分房地产开发项目和化肥项目、钢铁和电解铝等产能过剩行业项目等最低资本金比例为25%―40%外，其他项目的最低资本金比例大都为项目总投资的20%。资本金以外的投资部分均可以通过银行固定资产贷款解决。企业在进行股权投资时，可以灵活变通自有资金出资方式，争取转由资产出资的方式予以解决。如企业在设计股权投资方案时，充分与交易对手沟通协商，了解对方在实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产的需求；然后通过自有资金并配套使用银行固定资产贷款来新建或购买对方需要的实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产，再以该非货币性财产支付交易对价，取得相应股权。企业在新建或购买实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产时，可以按照资本金制度有关规定，只使用政策规定最低比例的自有资金，其余部分均使用银行固定资产贷款，缓解企业自有资金不足压力。
（三）并购贷款与固定资产贷款配合使用的实施路径。按照上文分析，并购贷款最多可以占交易对价的60%，固定资产贷款最多可以占交易对价的80%，即自有资金对并购贷款的撬动比例为1.5倍，对固定资产贷款的撬动比例为4倍。实际工作中，为尽可能节约自有资金支出，企业还可以筹划将并购贷款与固定资产贷款配套使用，充分发挥自有资金的融资撬动作用。如甲企业拟对A目标企业进行增资，在自有资金不足的情况下，可以在向A目标企业增资前，先对另一规模较小的B企业增资，增资款来源按照甲企业自有资金40%+银行并购贷款60%解决，增资款形成B企业自有资金；然后再由B企业购建A目标企业所需的非货币性财产，资金来源为B企业自有资金20%+银行固定资产贷款80%解决；最后由B企业以所购建的非货币性财产出资注入A目标企业，并享有A目标企业股权。通过上述操作，甲企业通过B企业持有A目标企业股权，甲企业自有资金撬动融资的比例达11.5倍。
三、银行债务融资用于股权投资业务的优点
夜上海论坛 （一）自有资金支出少。企业以并购贷款支付股权投资交易对价，最高可以节省交易对价60%的自有资金；以固定资产贷款购建的非货币性财产支付股权投资交易对价，最高可以节省交易对价80%的自有资金。通过变通使用银行债务融资，大大节约了自有资金支出。
（二）资金使用效益高。企业自有资金、固定资产贷款等先后用于购建非货币性财产及股权投资，所有资金均实现多次使用，极大提高了资金使用效率。考虑到所需资金主要源自银行借款，在资金需求总量一定的情况下，单位资金周转使用次数越多，企业借入的银行贷款越少，利息支出也将成比例减少。
夜上海论坛 （三）综合融资成本低。固定资产贷款、并购贷款均为银行表内融资，目前期限五年期以上的贷款基准利率为4.9%/年，融资成本均远远低于金融机构其他可直接用作股权投资业务的融资产品（此类融资产品目前年利率高达7%左右）。
夜上海论坛 四、银行债务融资用于股权投资面临的困难
（一）非货币性财产出资难以得到交易对手的认可。相对于货币出资而言，非货币性财产存在着价值能否为交易对手接受、功能是否满易对手需要等诸多问题，导致实际工作中非货币性财产出资受到一定局限性。
夜上海论坛 （二）非货币性财产购建的进度难以满易对手的时间性要求。不论是购买还是新建，非货币性财产的取得都需要一定周期。而股权投资预留的出资时间往往较短，投资机会稍纵即逝，两者常常难以及时对接。
（三）非货币性财产出资须征得贷款银行的同意。企业购建非货币性财产往往需要使用大量银行债务融资。银行在签署相关融资协议时常常会要求借款人在进行重大资产转让前事先征得贷款银行同意。如贷款银行不看好企业该项投资行为，企业将不能使用贷款购建的非货币性财产进行出资。
夜上海论坛 五、结论与建议
夜上海论坛 综上分析可知，在不违反现行相关政策法规的情况下，通过优化设计股权投方案，银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资可以变通用于股权投资业务。为更好地发挥银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资用于股权投资的作用，企业在股权投资谈判过程中，应做好非货币性财产出资方式的沟通解释工作，争取交易对手的理解与支持；同时要深入了解交易对手的非货币性财产需求，尽快办理非货币性财产购建的相关手续并及时启动银行授信及放款流程，尽早形成实物资产，匹配交易对价支付需要。
参考文献：
第7篇
关键词：公司债券，信息不对称，政府作用
公司债券市场作为资本市场的重要组成部分，对于整个金融市场的发展至关重要。信息不对称是决定公司债券市场能否正常发挥其作用的关键，要促进公司债券市场的发展，就必须系统性地减少发债和投资者之间的信息不对称。解决公司债券市场信息不对称的主要方式是通过金融市场基础设施建设和制度安排保证广大投资者获得关于企业特征的标准化信息，因此政府在公司债券市场中的作用至关重要。在我国的公司债券市场上，政府的不当干预不仅不利于缓解发债企业和投资者之间的信息不对称，反而加重了这种信息不对称的程度，阻碍了公司债券市场的发展。因此，本文在分析公司债券市场的信息不对称和政府作用的基础上，为改善我国政府在公司债券市场中的作用提出若干政策建议。
一、公司债券市场的信息不对称
夜上海论坛 在市场体系中，公司债券融资和银行贷款融资都是企业债务融资的主要形式，而且同样由于债权人对于借款者的风险偏好、信用水平、盈利状况、投资机会和努力程度缺乏完全的信息，公司债券市场也存在债权人和借款者之间的信息不对称问题。这种公司债券融资活动中的信息不对称可以发生在融资的不同阶段，相应也会导致不同的后果。而且，公司债券市场在处理债权人和借款者之间信息不对称的方式上与银行业相比有着不同的特点。
夜上海论坛 （一）公司债券市场信息不对称在不同融资阶段的后果
首先，在债券发行阶段，投资者与发债企业之间的信息不对称会导致投资者的逆向选择问题。因为债券的收益率与其风险水平正相关，所以企业的内部人有以次充好的动机，夸大过去的业绩和未来的盈利机会。由于投资者不拥有企业的全部信息，又难以直接识别发债企业提供信息的可信度，投资者面临这种信息不对称的局面时只有两种选择：要么拒绝投资给所有的企业，这样不仅拒绝了对高风险的差企业的投资，也同时拒绝了对低风险的好企业的投资；要么提高所要求的投资收益率的平均水平，以补偿信息不对称带来的风险。在这种情况下，低风险的发债企业由于得不到公平的价格而被迫离开市场，转而通过其他方式融资；而高风险的企业却可以通过较高的收益率吸引投资者。这也就是说，在信息不对称而引发债券市场收益率上升的情况下，风险较低的好企业反而被排挤出市场，投资者最终选择的往往是风险较高的企业。
然后，在债券发行后的资金运用过程中，作为债权人的投资者和借款企业之间的信息不对称会导致借款企业的道德风险问题。当债权人将资金投资于借款企业之后，因为企业的股东对于资产的求偿权次序在债权人之后，而且股东对企业债务只承担有限责任，如果资产价值大于债务价值，债权人只能获得本金和利息，而股东可以获得超额部分，如果资产价值小于债务价值，股东只承担有限责任，债权人只能获得企业的清算价值。所以借款企业就有激励将资金投资于高风险的项目，或者降低努力程度oj.当债权人由于信息不对称而无法完全监控企业经理人的行为时，这种动机就有条件变为实际行动，就会产生企业经理人的道德风险，损害债权人的利益。
夜上海论坛 最后，当借款企业陷入财务困境时，信息不对称会降低债权人清算决策的效率。由于信息不对称，债权人无法区分陷入财务困境的借款企业是有生存能力、但是暂时陷入流动性困难，还是根本没有生存能力。对于前者，债权人有效率的决策是不对企业进行清算，通过追加投资帮助它们度过暂时的财务困境；而对于后者，债权人有效率的决策是立刻对企业进行清算。但是对于借款企业，尤其是企业的经理人来说，从其自身利益出发，总是倾向于得到追加投资，维持企业的运行。所以，当债权人对陷入财务困境的企业拥有不完全信息时，企业和债权人之间就存在利益冲突。在这种情况下，有生存能力的企业可能得不到资金支持、被迫进行清算，没有生存能力的企业反而可能得到资金、不予清算，这就降低了债权人清算决策的效率。
夜上海论坛 （二）公司债券市场处理信息不对称的方式及其特点
在银行贷款融资体系中，最终债权人是存款者，而信用风险的主要承担者却是银行，银行不能把这种风险转移给存款者，这就意味着银行必须通过审慎监控企业来缓解借款企业和银行之间的信息不对称，从而最大限度地降低银行面临的风险。为了有效地监控借款企业，银行需要获得关于企业经营策略、管理业绩、盈利水平以及资产持有情况等有用的内部信息。要想获得这些内部信息，银行可以与企业进行重复交易建立起长期关系，还可以通过借款企业在银行开立的结算账户获得有关企业经济活动的信息。银行获得的关于特定借款企业的内部信息是不可传递的，因为这些信息是高度个别化的，因此其和质量都无法在市场上合理定价。基于以上原因，银行就成为存款者委托的监控者，代表存款者对借款企业进行监督。存款者期望银行提供金融服务和较高的存款利率，而不是期望得到有关借款者的信息，也就是说，银行体系试图减少银行和借款企业之间的信息不对称，而不是存款者和借款者之间的信息不对称。
夜上海论坛 与银行贷款截然不同的是，公司债券市场上的最终贷款者是广大投资者，他们自己进行投资决策，因而自行承担决策的风险。由于投资者众多而且分散，所以关于发债企业的信息必须是标准化的和可传递的，只有这样，企业的特征和业绩才能通过债券的利率、风险贴水、期限等反映出来。保证让广大投资者获得这些标准化的信息是减轻发债企业和债券投资者之间信息不对称，促进公司债券市场发展的重要因素。各种中介机构如投资银行、评级机构和事务所、律师事务所等都在帮助投资者获得关于发债企业的准确信息，减少两者之间的信息不对称方面发挥重要的作用。
夜上海论坛 二、政府减少公司债券市场信息不对称的作用
在减少公司债券市场的信息不对称方面，政府可以发挥重要的作用。政府在公司债券市场中可以通过制定和实施一系列法规和制度安排，以及完善金融基础设施建设，减少发债企业和投资者之间的信息不对称，从而保护投资者的利益，提高债券市场配置资金的效率，降低金融体系的风险。
（一）推动《证券法》、《公司法》、《破产法》等相关法律的制定和完善
夜上海论坛 公司债券市场存在的重要条件是市场参与者能够即时地、无偏差地履行合同，但是仅仅依靠契约来保护投资者的权利是很困难的，所以需要法律来强制契约的执行。政府要推动《证券法》和《公司法》的制定来规范市场参与者的行为，以法律的形式明确各个参与者的权利和义务，以及要承担的法律责任，例如要求债券发行者披露完整而准确的信息，惩罚会计、审计人员和投资银行认可虚假信息的行为，禁止内部交易和市场操纵等行为。《破产法》的制定和实施对于公司债券市场也是非常重要的，法律要明确规定投资者拥有强制破产企业偿还债务的权利，以及行使这种权利的程序。值得注意的是，公司债券的债务重组比银行贷款的债务重组实施起来要困难得多。因为公司债券市场的投资者是分散的，每个投资者对发债企业的力是微不足道的，而且个人投资者都有搭便车的倾向，所以债券投资者很难相互协调进行债务重组或与企业进行谈判。为了保证债务重组的顺利进行，有关破产的法律还应该包括更多的补充条款。在此基础上，政府才能依法制定相关的法规，减轻公司债券市场上的信息不对称。
夜上海论坛 （二）制定会计、审计准则和信息披露要求
在公司债券市场上，适当的、标准化的会计和审计准则的是促进发债企业信息披露不可或缺的基本条件。政府要制定会计和审计准则，并要求发债企业严格按照会计和审计准则对过去和未来的收入业绩、债务偿还能力等信息进行披露和解释。只有让广大投资者获得全面而准确的企业信息，他们才能做出正确的投资决策。会计、审计准则和信息披露要求可以增加发债企业的透明度，加强对企业的约束力。因为债券合约赋予个人投资者的权力是有限的，所以加强企业透明度的措施有利于保护投资者的利益。否则，分散化的投资者很难发现债券市场上的不正当行为。而且，增加透明度还有利于提高公司债券市场的效率。Broker（1993）指出市场的效率不仅指资源配置的效率和节约成本的效率，还包括金融服务的可获得性和质量，以及投资者和市场参与者享受服务的便利。
（三）培育中介机构来执行法律和规则
夜上海论坛 在上述法律和制度安排具备的条件下，政府还要培育相应的机构来执行和实施这些法律和规则，包括会计、审计、律师事务所，信用评级机构，投资银行和其他提供信息服务的机构。具有专业技能和丰富经验的会计、审计人员和律师可以及时而准确地发现虚假信息，确保企业按照法律规定的信息披露要求信息。投资银行作为公司债券市场的中介发挥着重要的作用，他们的职责是将企业的信息标准化并公布于众，设计出能够吸引广大投资者的债券发行条件，帮助企业拟定债券发行章程，促进债券的出售等。信用评级机构的作用是在公认的、客观的标准下，对发债企业的信用状况进行评价，通过评估发债企业按时足额偿还债务的能力和意愿，对债券的风险状况做出独立和客观的衡量。信用评级机制有益于促进金融资源的有效配置，激励发债企业改善风险状况，增强市场的透明度，增加信息的流动性。当然，为了确保信用评级机构的公正性和独立性，监管当局要求评级机构公布评级和数据来源，并接受定期审计。中介机构的存在减少了发债企业和投资者之间的信息不对称，降低了投资者处理信息和识别风险的成本，因此可以增强投资者的信心，吸引更多的资金进入公司债券市场。
夜上海论坛 （四）确立有利于减少信息不对称的投资者定位
公司债券市场上的投资者既有保险公司、共同基金、商业银行、养老基金、信托公司等机构投资者，也有个人投资者。公司债券的风险特征与投资者的风险管理能力相匹配是减少信息不对称的关键，公司债券投资需要大量的信息收集和处理工作，因而对投资者的风险识别与风险管理能力要求较高。个人投资者的信息分析能力、风险管理能力以及风险承担能力都明显差于机构投资者，因此个人投资者与发债企业之间的信息不对称更加严重。机构投资者拥有较强的信息分析能力和风险承担能力，能够对公司债券的风险状况做出比较准确的估计，有效地减少投资者和发债企业之间的信息不对称。因此，政府在推动公司债券市场建设的过程中，应该将公司债券的主要投资者定位于合格的机构投资者。
夜上海论坛 三、我国公司债券市场的政府干预及其负面
与上述降低信息不对称的作用相反，政府对公司债券市场的不当干预会加重信息不对称的现象，恶化信息不对称的后果。我国政府对公司债券市场的干预和管制措施很多，这里主要我国政府对公司债券的利率管制和强制担保要求对缓解公司债券市场的信息不对称带来的负面影响。
首先，严格的利率管制阻断了信用信息通过价格信号在公司债券市场上的传递。我国政府对企业债券的利率实行严格的管制，在公司债券市场上，关于发债企业的特征和业绩是通过债券的利率、风险贴水、期限等反映出来的，这些标准化的信息是减轻发债企业和债券投资者之间的信息不对称的重要因素。如果这些信息不能准确地传递给投资者，企业和投资者之间的信息不对称问题就无法得到缓解，公司债券市场的就会受到限制。债券的利率实际上是风险的价格，如果政府以行政手段代替市场手段为企业债券定价，债券的利率就不能准确地反映企业的信用风险水平。面对失真的价格信号，投资者无法准确估计企业债券的风险状况，也无法根据债券的风险和收益进行投资决策。而且，在债券利率受到管制的情况下，企业信用风险的变化无法完全通过利率的波动反映出来，这不仅不利于对企业形成正确的激励，也不利于保护投资者的利益。
夜上海论坛 其次，强制担保造成发债企业和投资者的双重激励扭曲，进而加大了公司债券市场上的道德风险。在我国，债券发行的审批部门和上市交易的监管部门都明确要求企业债券必须要有担保。我国企业债券的发行是由政府按计划分配的，债券的定价也受到政府的管制，缺乏充分的信息披露和具有公信力的信用评级。再加上我国企业债券主要面向个人投资者发行“，这类投资者的风险识别能力和风险承担能力较差，政府出于保护个人投资者和维护市场稳定性的考虑，会强制性地要求企业发行债券必须有担保。这种担保在形式上虽然不是由政府提供的，但是由于担保机构多为国有银行或国家重点项目建设基金，实质上类似于政府担保。政府的强制担保要求虽然提升了公司债券的信用等级，但是并没有从根本上减少企业和投资者之间的信息不对称，反而产生了双重的激励扭曲：发债企业的激励扭曲和投资者的激励扭曲。所谓发债企业的激励扭曲是指有了政府强制要求的担保，股东和债权人之间的问题会更加突出。因为有政府为企业的违约行为买单，所以企业改善经营、管理风险的激励就会减少，企业管理者将很多时间和精力用于争指标和与政府讨价还价，而且企业投资高风险项目的激励也会增加。所谓投资者的激励扭曲是指有了政府强制要求的担保，投资者的收益得到了保证，他们不必关心企业的信用风险状况，所以投资者管理风险和监督企业的激励也会减少，这反过来又会加重企业的道德风险。
夜上海论坛 从以上的分析可以看出，我国政府干预公司债券市场的初衷也是为了保护投资者的利益，维护市场的稳定性，但是其具体措施并没有减少发债企业和投资者之间的信息不对称，而是通过行政性定价和强制担保掩盖了信息不对称问题，使得发债企业无法通过债券收益率、债券的信用等级等信息向投资者传递有关公司债券风险水平的信息，投资者没有办法也没有激励去识别风险并监督企业。在这种情况下，债券市场上信息不对称问题并没有减轻，而是由政府承担了信息不对称造成的后果。从长远来看，政府的这些干预措施不利于公司债券市场的健康发展，因为阻碍市场发展的信息不对称问题并没有得以解决。所以，我国政府在公司债券市场上的作用亟待改善。
夜上海论坛 四、相关政策建议
夜上海论坛 公司债券市场上的信息不对称会导致逆向选择、道德风险和债权人清算决策的低效率，这些都会损害投资者的利益，阻碍公司债券市场的发展。为了减轻发债企业和投资者之间的信息不对称，保护投资者的利益，维护公司债券市场的稳定，政府的作用举足轻重。然而，不当的政府干预不仅不能降低公司债券市场上的信息不对称，反而会使得这一问题及其后果更加严重。基于以上分析，建议在发展我国公司债券市场的过程中，政府应该着力做好以下几个方面的工作：
第一，取消政府对公司债券市场的不当干预。
夜上海论坛 政府的不当干预使得关于公司债券风险水平的信息无法通过债券市场进行传递，加重了发债企业和投资者之间的信息不对称，造成了企业和投资者的激励扭曲和行为扭曲。因此，政府应该取消对利率的限制，只有由市场决定的债券利率才能准确地向投资者传递关于发债企业特征的信息，缓解企业和投资者之间的信息不对称，促进市场的发展。另外，政府强制性的担保要求不但没有解决公司债券市场上的信息不对称问题，反而造成了公司债券发行者和投资者的激励扭曲，结果是由政府承担了公司债券的信用风险，加重了体系的风险积累和运行的成本。因此，在发展我国公司债券市场的过程中，应该取消政府强制性的担保要求，主要依靠市场的力量，尤其是机构投资者识别、管理风险的能力，减少企业和投资者之间的信息不对称，建立公司债券的市场化运行机制。政府或监管当局对企业发行公司债券是否需要担保不做强制性规定，将决策权留给市场。
夜上海论坛 第二，将公司债券的主要投资者定位于机构投资者。
夜上海论坛 现阶段我国公司债券市场上的发债主体主要是运输、煤电水利、制造业等基础行业的大型项目和国有企业，投资者主要是个人投资者。由于个人投资者的风险识别能力和风险承担能力较差，自然需要比较多的保护投资者的措施，于是政府就对债券市场进行种种限制，同时强制要求担保。如果把我国公司债券市场的投资者定位在机构投资者，由于它们具有较强的风险识别能力，就能够对发债企业形成正确的激励，减少由于信息不对称引起的发债企业的道德风险问题。这样的话，政府就可以放松对发债企业的限制，并取消担保，我国的公司债券市场也就由此走上良性循环的发展道路。所以，建议政府允许符合条件的企业面向机构投资者发行债券，个人投资者可以通过投资于保险、基金等复合型投资工具间接地投资于公司债券。我国的银行间债券市场自1997年启动以来，已经汇集了几乎所有合格的金融和非金融机构投资者，而且银行间债券市场的基础设施建设也相对完善，是公司债券发行和交易比较理想的场所。
第8篇
关键词：企业债券；二级市场；债券信用评级
一、企业债券的概念
1.企业债券的概念
夜上海论坛 企业债券是企业为筹集资金，依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券代表着发债企业和投资者之间的一种债权债务关系，债券持有人是企业的债权人，不是所有者，无权参与或干涉企业经营管理。企业债券和股票一样，同属有价证券，可以自由转让。
夜上海论坛 在外国，因其发债主体只限于股份有限公司，企业债券和公司证券两个名称可以在同一个意义上使用，两者有时可以混称，但按国际通行叫法应称为公司证券。在我国，企业债券的概念、范围较宽。按《企业债券管理条理》规定，发债企业泛指具有法人资格的各类性质的企业，包括股份制公司，应此，公司证券在我国也称企业债券。
夜上海论坛 2.企业债券的基本要素
企业债券是一种筹资手段和投资工具。作为体现债权债务凭证，其基本要素主要由以下几个方面组成+
一是发债主体。在我国，企业债券的发行主体是指在我国境内具有法人资格的企业。企业按法定程序发行债券，取得一定时期资金的使用权及由此带来的利益，同时又承担着举债的风险和义务，须按期还本付息。除被批准的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券。
二是投资人，即债券持有人。其享有按
规定取得利息和到期收回本金的权利，但不参与企业的经营管理，对企业的经营状况不承担责任。
三是利率。企业债券利率的高低直接关系到发债企业筹资数量、筹资成本和投资者的债券利益。企业债券的利率受投资者对收益率的接受程度、发债企业的承受能力和社会信誉、市场利率的变化趋势和债券期限的长短等因素的影响。
四是期限。从债券发行日起到偿还本息日止的这段时间为债券的期限。企业通常根据资金需求的期限、未来市场利率走势、流通市场发达程度、债券市场上其他债券的期限情况、投资者的偏好等来确定发行债券的期限结构。
夜上海论坛 二、简析我国企业债券市场目前存在的问题
夜上海论坛 从我国企业债券十多年发展历程来看，我国企业债券市场为国家经济建设筹集了大量资金，为培育资本市场、促进国企改革、金融体制改革和投融资体制改革作出了积极的贡献。但是与世界资本市场的发展现状相比（发行债券是西方企业的主要筹资渠道，而股标筹资占较小部分），与我国的股票、国债市场相比，我国的企业债券市场相对滞后，无论在发行规模还是在二级市场的成熟程度上都存在很大差距，企业债券在整个证券市场中的地位和作用还没有得到充分的发挥。与其它金融产品相比，企业债券市场的发展真是举步维艰。原因何在要回答这个问题必须对我国企业债券的供求关系和市场条件作一经济分析。
夜上海论坛 （一）企业债券发行需求约束
夜上海论坛 1.证券市场的战略误导，企业债券市场末被纳入证券市场总体发展规划
我国企业债券市场欠发达的深层次制度根源，是政府驱动型证券市场发展模式的误导。政府驱动模式导致我国证券市场发展目标的二元化’既要承担优化配置资金的任务，又要肩负对企业实行股份制改造，推进经济改革的使命，只有满足上述二者要求的市场形式才能得到政府扶持和鼓励。当二元目标发生冲突难以两全时，实际操作中往往是牺牲资金配置效率，以保证经济改革顺利进行。这一战略模式使得企业债券市场变成政府发展证券市场实践中最不受重视的部分。我国企业债券市场的发展受到约束的另一具重要原因在于企业自身存在许多缺陷，主要表现在如企业产权制度不合理、企业的资本结构不合理、企业自身缺乏信誉等。
2.缺乏企业债券定价的人民币基准利率
基准利率是指资金市场上公认的具有普遍参考价值的利率，是形成其它金融产品的市场价格的基础。也就是说，要实现利率的市场化和自由化，金融市场上必须有一个被市场参与者普遍认可的基准利率，其它相关金融产品的价格根据该利率的水平来制定。从国际金融市场的一般规律来看，有资格成为这一利率的只能是那些结构合理、信誉高、流通性好的金融产品的利率，而在市场上最具备这一特点的利率就是国债的收益率。因为，国债的发行主体是国家，其信誉高，投资国债的风险最低。国债的发行量大，流通性好，变现能力。国债发行时间固定，品种期限结构合理，市场参与者随时可以得到从3个月期到10年期以上的国债收益率。正是因为国债收益率具有这些特点，金融市场的参与者一般都用此利率作为市场利率的一个基准。在过去很长一段时间里，由于我国国债市场不发达，在整个金融市场上就没有一个基准利率。这在客观上就给企业债券的定价带来了困难，在这种情况下确定的企业债券利率很难对投资者产生吸引力。
夜上海论坛 3.缺乏科学的企业债券定价体系
由于缺乏市场公认的基准利率，因此，在为企业债券定价时，只能采取行政方法来确定。如政府有关部门规定，企业债券的票息不能高于同期银行存款的40％.实践证明这种定价方法极不合理，因为，这种定价方法没有考虑信用的价值。根据这个规定，无论企业信誉好坏，偿还能力强弱，以及投资者承担风险的大小，只要发行债券的期限相同，债券品种的价格就一样，这在客观上就给企业债券的价格信号造成了混乱。而且，实际上，我国发行的许多企业债券利率比同期国债收益率还低，这就限制了投资者购买企业债券的积极性。
（二）企业债券投资需求的约束
夜上海论坛 1.二级市场发育不成熟，企业债券流动性差
我国企业债券市场的一级市场虽然发展缓慢，但毕竟在前进。而目前我国企业债券的二级市场几乎处于停滞状态，表现在上市品种少、规模小、交易量不大。企业债券二级市场发展缓慢的直接后果是企业债券的变现能力差，投资者一旦需要资金，手中的债券却卖不出去，企业债券等于银行定期存款，甚至还不如定期存款（定期存款可提前支取，而企业债券不能），债券的优越性不能体现出来，影响投资者的信心。企业债券二级市场滞后必然会反过来影响一级市场的发行，从而制约了企业债券市场的总体发展。
夜上海论坛 2.企业债券的品种、期限单一，缺乏金融创新自1988年我国发行企业债券以来，企业债券的发行品种基本上一个模式’重点建设债券或中央企业债券或地方企业债券、期限2－3年、到期一次还本付息、统一利率等，几年一贯制，缺乏灵活与金融创新，对投资者吸引力不大，即使有投资者，其面对的企业信用风险和利率风险很大，企业债券市场只能是死气沉沉，冷冷清清。
夜上海论坛 3.缺乏权威的评级机构，企业债券信用评级不规范
在我国，发行企业债券的企业对其发行债券情况的信息披露极少，投资者对企业债券的风险性，流动性，安全性和收益性缺乏充分了解。这样，中介机构特别是信用评级机构科学而客观的信用等级评定，就成为债券市场上融资者与投资者沟通的桥梁。目前我国虽然也出现了许多中介机构，如会计师事务所、资产评估事务所、信用评级机构，每次发行的企业债券也都有信用评级，但由于缺乏客观的标准，甚至许多中介机构给钱就盖章，缺乏职业道德。结果，许多被中介机构评为AA级的企业债券，仍出现了到期不还的现象。投资者就不得不对中介机构的客观、中立和公正表示疑虑，从而使中介机构失去了投资者的信任。
三、我国企业债券市场的发展思路
夜上海论坛 我国企业债券市场状况与发展极不适应，这一问题己越来越受到政府的重视和市场的关注，也为越来越多的理论和实际工作者所认识到。随着我国经济体制的顺利推进，我国的企业债券市场必然获得长足的发展。但企业债券市场的发展将是一个长期的过程，在这一过程中，需要大力创造条件，加强对企业债券的运作管理，努力培育和推动我国企业债券市场的全面发展。
1.转变证券市场的发展战略，扩大企业债券的发行额度，提高资金的配置效率
（1）理顺股票、国债和企业债券三者的关系，明确企业债券的主体地位。就静态而言，股票、国债与企业债券三个市场所吸纳的资金量的确表现为此消彼长相互替代。然而从动态和结构看，三者则呈现出相互补充相互促进的关系。近期我国债券的发行，特别是上市公司的融资债券以及非上市公司的可转换债券发行，有助于减轻股市扩容的压力。因此，在证券市场发展指导思想上，不应当简单化地把企业债券同股票、国债对立起来。
夜上海论坛 （2）扩大企业债券的发行额度，满足一些经营优良的大企业的发展需求。目前我国已具备了对企业债券的巨大需求，但由于大力发行企业债券的系列配套条件还需要在发展中逐渐完善，我国可以采取逐渐扩大规模的办法，最后取消债券发行的额度控制。在企业债券发行额度的结构控制上，我国一方面应当继续保持一些国有重点企业的发债需求，另一方面可以安排一部分额度给予一些经营业绩优良、却又资金短缺的民营企业。
2.明晰企业产权，严格发债主体，提高企业信誉
要构建真正意义上的企业债券市场，最根本的是要对企业产权进行改革。从根本上说，产权改革的目的是为了创造出真正的所有者或理性的市场主体。企业一旦改造成为真正能自主经营、自负盈亏、自我约束、自求发展的法人实体或法律地位独立、行为自主、责任自负的市场主体，也就自然成为企业债券市场上的主体，必然拥有真正的筹资自，企业债券的发行必然是企业自主选择的结果。企业产权明晰，拥有独立的财产，企业根据市场的供求，基于自身的盈利能力和偿债能力，逐步发展企业债券的规模，成为真正的合格的发行主体，接受市场和投资者的合理约束和监督，在真正市场风险和回报的环境中运作，并确保债券的到期偿还。同时，要建立企业债券市场的准入机制，不具备发行条件的企业，坚决不能进入企业债券市场。这样明晰企业产权，严格发债主体，就可以过滤掉一大批不合格的企业进入债券市场，这对于提高企业信誉，重建企业债券形象，树立投资者信心和规范举债企业的行为将起到很好的作用。
3.对企业债券的发行市场进行配套改革
夜上海论坛 （1）建立人民币债券市场的基准利率，使发行利率市场化。利率是企业债券发行流通的核心问题之一，在一定程度上对债券市场供求关系起着决定作用。因此，发展企业债券市场要求建立我国的人民币基准利率，理顺资金市场价格，实现利率市场化。市场经济的发展经验证明，在众多的金融产品中，能担负起人民币基准利率重任的只能是国债产品。因此，我们要大力发展国债市场，尽快实现国债发行利率的市场化，丰富国债期限结构，增强国债利率的基础参考作用，使企业债券发行利率的制定不再比照银行储蓄存款利率，而是以同期限国债的收益率为基准利率，并在此基础上实现包括债券收益率在内的利率市场化。
（2）建立科学的企业债券定价体系。高风险、高回报是市场经济的一个重要法则。根据这个法则，投资者要想获得高的投资额，就要承担高的风险。企业要想以较低的成本融入资金，就得有较高的信誉。因为不同信誉级别的企业融入资金所支付的成本是不一样的。如果说AA级企业的融资成本为同期国债收率（基准利率）上加30个基本点，CCC级企业斥应该加上200～300个基本点。正因为不同信用级别的筹资者的成本不一样，这在客观上迫使企业改变经营机制提高自身信誉和信用级别，并在投资者群体中树立良好形象。
夜上海论坛 （3）发行方式创新，发行规模化，降低发行成本。由于我国企业债券流通性差，企业信用级别低或者券商自身销售渠道不畅等原因，历年来我国企业债券的销售状况不佳（这两年略有改观）。要解决这一问题，就必须进行发行方式的创新。一是采取利率招标的方式，使企业能选择发行成本较低而发行效率最高的券商，直接降低企业筹资成本；二是发行规模化，管理层应适当加大中央债券的额度，鼓励增加单个发行体的发行量，企业债券上网发行，扩大无纸化债券的比重。
（4）积极推行企业债券的新品种。品种单一，投资者选择余地小，这也是我国债券市场、尤其是交易市场发展缓慢的重要结症之一。因此，应研究开发，适时推出一些新品种，如上市公司或准备上市的公司可发行可转换债券；外向型公司可适当发行外币债券；此外，还可推出贴现债券、浮动利率债券、可赎回债券和收益债券等，以适应市场的需要。
4.积极培育企业债券的流通市场，提高企业债券的流动性
夜上海论坛 我国的企业债券长期以来一直处于“只发行，无交易,的状态，尤其是地方企业债券。由于企业债券交易呆滞，流通性差，加大了投资者对其的风险预期，到期兑现要求增加，使债券的滚动发行更加困难。因此，发展企业债券市场的当务之急，是解决企业债券的流通问题。
（1）发展企业债券的二级市场。二级市场是债券市场的生命线，如果一个市场只有一级市场而无二级市场，那么这个市场就不可能壮大，因此，要建立一个活跃、高效的企业债券二级市场，为一级市场创造一个良好的环境。配合利率市场化改革，增加企业债券的上市品种，逐步放开企业债券转让流通价格，使债券在持有期间能合理流动和直接变现，从而推动债券发行市场的健康发展。
（2）建立企业债券的场外交易市场。从一些市场经济发达国家的经验看，企业债券二级市场由场内交易市场和场上交易券商柜台交易市场并列构成，其中多数国家以场外市场为主。针对我国目前场外交易市场相对薄弱，应重点考虑发展场外市场。
夜上海论坛 （3）建立统一的债券登记、保管和清算中心。从各国发展经验看，金融市场越来越依赖于以先进的电子计算机技术和现代通讯手段为技术支持的支付系统和证券结算系统。我国要发展证券市场，就应建立全国统一的债券保管和清算中心，只有这样，才可能使我国的债券市场上一个台阶。
5.培育企业债券的机构投资者队伍机构投资者具有专业知识，能够对投资工具的好坏作出自己的判断，不易出现跟风行为，这对于市场的平稳发展是必不可少的；机构投资者可以自己的风险嗜好进行资产组合，抗御市场风险的能力较强；机构投资者有一套内部和外部制约机制，投资行为比较规范；机构投资者的发展和壮大有利于二级市场的繁荣。因此，要使我国证券市场走向规范和成熟，就必须大力发展机构投资者队伍，确切地说，就是要大力发展各式各样的投资基金，（目前我国投资基金己开始起步）如证券投资基金、国债基金、股票基金、企业债券基金、混合型基金、保险基金等，以满足各个阶层、各种风险嗜好的投资者的需要。同时，机构投资者队伍发展起来后，由于在市场上进行操作的是以专业人士为主，因此，证券市场的发展就会更加平稳和规范。
6.建立企业债券的法律法规体系，加强政府监督建立和完善与企业债券相关的各项法律制度，加强监管是促进我国企业债券市场健康发展的重要举措。我国管理层应当在相关证券法规的基础上，进一步完善企业债券发行的法律法规，从而规范企业债券市场与交易市场的运作。同时，由债券主管部门对我国的企业债券市场建立一个有力监管体系也是当务之急的。
夜上海论坛 （1）完善企业债券的信用评级制度，树立中介机构信誉。企业债券的信用等级标志着债券本身的信任程度和企业的偿债能力。把企业债券的信用等级公开披露出来，有利于投资者识别和判断。债券评级由专门的中介机构评级公司进行。要建立一个被广大投资者信任的评价机构，就必须建立一套严格的对中介机构进行监督和管理的法规，使信用评级机构对自己的评定结果负责。同时，政府有关部门应借鉴国际上通行的信用评级办法制定一个债券市场信用评级国家标准，这样可防止信用等级极差的企业债券进入市场，为广大投资者提供一个选择投资产品的参考。
夜上海论坛 （2）完善企业债券的担保制度。强化企业债券担保制度，开展资产抵押、不可撤销或负连带责任等多种担保形式，担保不落实或虚假担保的一律不予批准发行债券，这是对防范企业债券违约的一项重要制度。担保制度健全的关键在于对企业违约时处理抵押物的技术操作问题。西方国家的财团抵押方式值得借鉴。这一方式的特点是以企业特定的财产（例如容易变卖的产品、原料甚至机器设备等）为抵押标的，比较有利于操作。
夜上海论坛 （3）建立对债券持有人的利益保护机制。投资购买债券是一种投资行为。投资有收益也有风险，争取收益规避风险，是投资者的共同愿望。因此，有必要在企业债券市场上建立起对债券持有人利益的法律保护机制，保障投资者债权的实现，使投资者保持对企业债券市场的信心。从我国企业债券市场的实际情况看，建立对债券持有人利益的法律保护机制，需要做好以下两方面工作：一是增强债券条款的约束力。这要求债券票面上不仅要规定兑付债券本金和利息的条款，而且在债券上或有关法律文件中，应当有两项主要的契约条款，即同等优先清偿权条款和限制抵押条款。二是建立企业受托人制度。在西方国家这一制度是为了解决人数众多的特券人难以集中行使权利的问题而设立的，即由发债公司与信托公司签订协议，如前者不能到期兑付，则持券人将权力委托给信托公司，让其统一行使抵押权以使投资者获得本金。我国今后在企业债券发行中要逐渐引入并完善这一制度。
夜上海论坛 （4）建立企业的偿债基金。发债企业为了保证到期还本付息具有足够资金，耍建立偿债基金制度，可以从每次销售收入中提取一定比例，也可以从银行存款中定期划出一定金额，转存到偿债基金专户中去，这样日积月累，到期还本付息的资金就有保证。
夜上海论坛 （5）加强企业债券市场的信息披露工作，完善公众监督机制。企业债券兑付困难，企业债券信誉不佳，原因之一，是资金末按发债章程规定合理使用。从外部看，就是信息披露工作没有做好。因此，要规范企业债卷市场的信息披露工作，完善公众监督机制。
参考文献：
［1］周正庆,证券知识读本［M］,北京：中国金融出版社，1986
［2］袁东,中国证券市场论［M］,上海：东方出版社1987
第9篇
夜上海论坛 在我国证券市场中企业债券是一个重要组成部分，但是我国发行企业债券的规模却很小，推动企业债券的发展可以使直接融资渠道进一步拓宽，金融投资工具得到丰富，进而为我国经济建设起到推波助澜的作用。本文通过分析大力发展企业债券的重要意义，针对企业债券在我国证券市场发展中面临的问题，提出了在我国证券市场中推动企业债券发展需采取的应对策略。
【关键词】
企业债券；证券市场；重要意义
企业债券融资拥有多方面的优势，例如融资规模大、成本较低、时间较长、促进企业的诚信意识提高、有助于企业对股权的控制及企业强化长期融资的能力等。但相对于股票和国债来说，我国企业债券的发展还远落后于它们。所以我们需要大力推动企业债券的发展，对我国企业的融资方式与融资结构进行调整，这样可以让我国实现资本市场结构的进一步完善。除此之外，因我国不规范的股票市场，银行不良贷款比例较高，贷款的质量较差，这就造就了企业债券拥有较大的发展空间，并且也具有其现实意义。
夜上海论坛 1 大力发展企业债券的重要意义
夜上海论坛 近些年国家在召开金融工作会议中明确提出发展债券市场，推进企业债券逐步扩大发行规模，实现债券管理体制的进一步完善。目前大力发展企业债券的重要意义：
夜上海论坛 1.1有助于推动金融结构的完善，规避金融风险、协调资本市场
夜上海论坛 虽然我国在近些年资本市场得到长足发展，但是资本市场结构仍然存在着不平衡的突出矛盾，这就包括间接融资与直接融资之间的不平衡、企业债权与政府债权之间的不平衡、债权融资与股权融资之间的不平衡。当前银行贷款依然是我国企业进行融资的重要渠道，银行贷款在企业的融资中占有绝对的份额，长期以来银行载负着数量庞大的债务风险，并且银行存在日益突出的短存长贷现象，资产负责存在严重的错配期限问题，这严重影响到我国整个金融体系的安全性。企业债券的发展有助于推动金融结构的完善，规避金融风险、协调资本市场。
夜上海论坛 1.2有助于企业融资进一步拓宽渠道，金融资源优化配置
当前除了大型国企能够通过企业债券的发行来满足融资需求，以及一小部分企业通过短期融资券的发行及股权融资来满足资金的需求外，银行贷款资金仍然是绝大部分企业实现发展的主要资金来源。大力推动企业债券的发展，对企业融资进一步拓展渠道，尤其是对中小企业实现融资渠道的多元化意义重大。并且企业债券的核心是发行债券主体的信用偿债机制，拥有价值发行功能，对企业信用定价有助于进一步完善，将潜力优质的企业价值充分挖掘，进而实现金融资源优化配置。
1.3有助于丰富投资工具，让各种投资者满足投资需求
当前在资本市场上具有固定收益的投资工具，不管是在品种类别还是是存量规模上都无法满足日益增长的投资者的需求。机构投资者正在不断发展壮大自身的资产规模，大力推动企业债券的发展，不断增加发行企业债券的期限品种和规模，不断增加固定收益的投资工具，有助于投资者满足各种风险偏好的投资需求，并且可以满足机构投资者建立稳定投资组合、进行流动性管理和资产管理的需求，进而有助于推动资本市场的稳定健康发展。
2 企业债券在我国证券市场发展中面临的问题
在成熟的国际证券市场上，企业进行融资的一个重要渠道就是发行债券，企业的债券融资规模通常是股票融资规模的数倍。然而长期以来与股票融资相比，我国企业债券融资规模显得微乎其微，企业债与股票在市场上的占有率严重失调，这是我国证券市场在发展中的一个畸形。所以大力推动发展企业债券，是目前我国证券市场需要解决的一项紧迫任务。但我国企业债券在发展中仍然存在着各种问题，重要体现在以下方面：
2.1企业债券的市场占有率偏低，发行的整体规模不大
夜上海论坛 虽然我国在近些年企业债券的发展取得了一定成就，但与发达国家相比发行的企业债券总量在整个GDP中占比仍然偏少。我国企业债券与成熟的国外资本市场的企业债券相比，不管是其发育程度，还是债券市场的规模、债券品种都显得十分落后。在成熟的国外资本市场环境中，企业为了提高经营管理决策与筹资效率的科学合理性、降低筹资成本，在其融资总额中债券融资的比例越来越大。我国不成熟的企业债券集中体现在单一的债券品种、与政策性金融债和国债在债券市场中所占的总量相比规模不大，并且在流动性方面企业债券相对偏差，市场的整个体系不够健全，缺乏完善的发行定价制度等，总而言之，我国企业债券尚处于快速发展的初步阶段。
夜上海论坛 2.2企业债券品种单一、缺乏创新
自上世纪末以来我国发行的企业债券绝大部分集中在电力、电信、煤炭、制造及交通运输业等基础性行业，与国际上通行的市政债券、政府机构债券相似，占整个债券市场的六成左右，这些债券的发行主要集中在重点基础设施建设和大型建设项目、行业中的龙头企业级政府部门，所募集的资金一般都是有政府提供担保，用在固定资产投资上。企业债券品种单一，发行的债券主要是普通债券，多为固定利率提供担保类的，这一类债券在整个企业债券规模中占了九成以上，那些浮动利率、无担保、可转换类债券发展相对较晚，发行总量也相对较少，尚未出现在国外成熟债券市场上盛行的资产抵押债券、信用债券。品种单一的企业债券导致了企业债券难以有效吸引供需双方。
2.3我国企业债券对债权人权利的保护缺乏有效性
投资债券的收益就是可能形成的资本利得与票面规定的利率的利息收入，相对确定的、有限的债券投资收益来说，它的损失是无限的，但股东的损失与收益都是无限的。所以相对于股票的发行，发行企业债券需要具备更高的法律环境。只有真正的保护并明确规定债权人的权利，企业债券才能被投资者接受。要想发展企业债券法律环境的完善是至关重要的。从法律环境的角度看，我国保护债权投资者的力度还不够，这使得我国发展企业债券受到极大限制。当前我国对企业债券进行监管的法律，主要来自于上世纪九十年代颁发的《企业债券管理条例》，此条例具有强烈的国有经济与计划经济的特征。发行债券的主体具有很大的局限性，只能是股份有限公司、国有独资公司、两个以上国企或国有投资主体共同投资的有限公司等，对非公经济主体非常不公平。此外，税法上也规定对金融债与国债免征利息收入的所得税，企业债券则要被征收20%的个人所得税，这使得企业债券被进一步减少税后收益。
3 在我国证券市场上推动企业债券发展的应对策略
夜上海论坛 3.1对企业产权制度加快改革，强化发展企业债券的重要性认识
对企业产权制度加快改革，强化发展企业债券的重要性认识就需要做到：一是对发展企业债券的重要性需要提高认识。二是对企业债券重新塑造形象，树立投资者对投资企业债券的信心。这就要求我们对企业债券建立起稳健的市场机制，按照市场供需关系逐渐推动企业债券发展规模。要将发展企业债券的主体真正的转变为企业，以便接受投资者与市场的有效监督和约束，在正常的市场回报于风险中运作。三是对发行企业债券建立必要的市场准入机制。这种措施就能将一大批不具资格的企业排除在债券市场之外，这对规范企业举债的行为与重塑投资者信心将起到重要作用。
夜上海论坛 3.2大力推动企业债券品种创新
夜上海论坛 要想对我国企业债券完善品种结构，就必须加快创新发行的主体资格、票面利率、债券期限、债券衍生及支付方式等方面。我国企业债券品种一直以来都是集中在可转换债券、普通企业债券上。设计者两个品种都比较单调，一般期限都在三到五年，并且固定的票面利率，一次性还本付息，单一的支付方式，很少有债券衍生品，这根本无法满足投资者的差异化需求。我国要想发展企业债券就必须借鉴国际先进经验，依据自身实际情况与发展历程，需要尽快对企业债券调整与完善品种结构。因此，我国企业债券需分为两种，一是企业债券，严格依据公司法的相关规定，以规范发行企业债券的主体资格，可以是证券公司、上市公司等。二是与国际上盛行的市政债券相似，主要由重点基础设施建设和大型建设项目的法人来发行，筹集的资金主要投资固定资产。从创新债券品种的角度看，应大力推进交易所开发债券衍生品的准备工作。如可以考虑发行的企业债券实行浮动利率，也可以发行中长期的企业债券，以及设计存在差异的支付方式，把债券和期权进行合理的组合产生衍生品等，为投资者选择投资品种提供更多的机会和创造合理的规避风险的机制。
3.3加强建设企业债券的偿债保障机制
夜上海论坛 通过科学合理的设计事前、事中与事后这几个环节，加强对融资企业进行强制性约束，对投资者权利的有利保护，进而形成偿债的有效保障机制，这是发展企业债券的关键和基础。事前保障环节是通过债权人审慎、自动履约债务、信用配给、限制债务资金用途与债务期限、债务抵质押担保等机制，以防范发行企业债券的主体发生违约风险。事中保障环节是构建信息披露的完善制度，建立畅通的信息交流渠道，要求发行企业债券的主体及时对债券可能产生影响的重大事件和定期报告。企业对信息进行及时披露，能将市场的透明度逐渐提高，以便对市场风险进行控制。事后保障环节是当偿债危机在企业出现后，采取有效措施保护债权人权益。
4 结论
综上所述，虽然当前我国企业债券发展相对缓慢，但这种现状已经引起了我国政府及实际工作部门的重视，并逐渐对其发展进行规范。伴随企业债券的逐渐规范，我国企业债券将成为企业广为接受的融资工具。我国推动企业债券的健康稳定发展，将逐渐缩小与西方发达国家的差距空间。这就需要我们对企业产权制度加快改革，强化发展企业债券的重要性认识、大力推动企业债券品种创新、加强建设企业债券的偿债保障机制，相信我国的企业债券在未来将会给金融机构、企业、甚至资本市场带来一片繁荣。
【参考文献】
[1]费兰克.J.法博齐.《债券市场：分析与策略》[M].中国人民大学出版社 2011（01）.
第10篇
关键词：企业债券；二级市场；债券信用评级
一、企业债券的概念
夜上海论坛 1.企业债券的概念
夜上海论坛 企业债券是企业为筹集资金，依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券代表着发债企业和投资者之间的一种债权债务关系，债券持有人是企业的债权人，不是所有者，无权参与或干涉企业经营管理。企业债券和股票一样，同属有价证券，可以自由转让。
夜上海论坛 在外国，因其发债主体只限于股份有限公司，企业债券和公司证券两个名称可以在同一个意义上使用，两者有时可以混称，但按国际通行叫法应称为公司证券。在我国，企业债券的概念、范围较宽。按《企业债券管理条理》规定，发债企业泛指具有法人资格的各类性质的企业，包括股份制公司，应此，公司证券在我国也称企业债券。
2.企业债券的基本要素
夜上海论坛 企业债券是一种筹资手段和投资工具。作为体现债权债务凭证，其基本要素主要由以下几个方面组成+
夜上海论坛 一是发债主体。在我国，企业债券的发行主体是指在我国境内具有法人资格的企业。企业按法定程序发行债券，取得一定时期资金的使用权及由此带来的利益，同时又承担着举债的风险和义务，须按期还本付息。除被批准的企业外，任何单位和个人不得发行企业债券。
夜上海论坛 二是投资人，即债券持有人。其享有按
规定取得利息和到期收回本金的权利，但不参与企业的经营管理，对企业的经营状况不承担责任。
夜上海论坛 三是利率。企业债券利率的高低直接关系到发债企业筹资数量、筹资成本和投资者的债券利益。企业债券的利率受投资者对收益率的接受程度、发债企业的承受能力和社会信誉、市场利率的变化趋势和债券期限的长短等因素的影响。
夜上海论坛 四是期限。从债券发行日起到偿还本息日止的这段时间为债券的期限。企业通常根据资金需求的期限、未来市场利率走势、流通市场发达程度、债券市场上其他债券的期限情况、投资者的偏好等来确定发行债券的期限结构。
二、简析我国企业债券市场目前存在的问题
夜上海论坛 从我国企业债券十多年发展历程来看，我国企业债券市场为国家经济建设筹集了大量资金，为培育资本市场、促进国企改革、金融体制改革和投融资体制改革作出了积极的贡献。但是与世界资本市场的发展现状相比（发行债券是西方企业的主要筹资渠道，而股标筹资占较小部分），与我国的股票、国债市场相比，我国的企业债券市场相对滞后，无论在发行规模还是在二级市场的成熟程度上都存在很大差距，企业债券在整个证券市场中的地位和作用还没有得到充分的发挥。与其它金融产品相比，企业债券市场的发展真是举步维艰。原因何在要回答这个问题必须对我国企业债券的供求关系和市场条件作一经济分析。
夜上海论坛 （一）企业债券发行需求约束
1.证券市场的战略误导，企业债券市场末被纳入证券市场总体发展规划
我国企业债券市场欠发达的深层次制度根源，是政府驱动型证券市场发展模式的误导。政府驱动模式导致我国证券市场发展目标的二元化’既要承担优化配置资金的任务，又要肩负对企业实行股份制改造，推进经济改革的使命，只有满足上述二者要求的市场形式才能得到政府扶持和鼓励。当二元目标发生冲突难以两全时，实际操作中往往是牺牲资金配置效率，以保证经济改革顺利进行。这一战略模式使得企业债券市场变成政府发展证券市场实践中最不受重视的部分。我国企业债券市场的发展受到约束的另一具重要原因在于企业自身存在许多缺陷，主要表现在如企业产权制度不合理、企业的资本结构不合理、企业自身缺乏信誉等。
2.缺乏企业债券定价的人民币基准利率
基准利率是指资金市场上公认的具有普遍参考价值的利率，是形成其它金融产品的市场价格的基础。也就是说，要实现利率的市场化和自由化，金融市场上必须有一个被市场参与者普遍认可的基准利率，其它相关金融产品的价格根据该利率的水平来制定。从国际金融市场的一般规律来看，有资格成为这一利率的只能是那些结构合理、信誉高、流通性好的金融产品的利率，而在市场上最具备这一特点的利率就是国债的收益率。因为，国债的发行主体是国家，其信誉高，投资国债的风险最低。国债的发行量大，流通性好，变现能力。国债发行时间固定，品种期限结构合理，市场参与者随时可以得到从3个月期到10年期以上的国债收益率。正是因为国债收益率具有这些特点，金融市场的参与者一般都用此利率作为市场利率的一个基准。在过去很长一段时间里，由于我国国债市场不发达，在整个金融市场上就没有一个基准利率。这在客观上就给企业债券的定价带来了困难，在这种情况下确定的企业债券利率很难对投资者产生吸引力。
夜上海论坛 3.缺乏科学的企业债券定价体系
夜上海论坛 由于缺乏市场公认的基准利率，因此，在为企业债券定价时，只能采取行政方法来确定。如政府有关部门规定，企业债券的票息不能高于同期银行存款的40％.实践证明这种定价方法极不合理，因为，这种定价方法没有考虑信用的价值。根据这个规定，无论企业信誉好坏，偿还能力强弱，以及投资者承担风险的大小，只要发行债券的期限相同，债券品种的价格就一样，这在客观上就给企业债券的价格信号造成了混乱。而且，实际上，我国发行的许多企业债券利率比同期国债收益率还低，这就限制了投资者购买企业债券的积极性。
（二）企业债券投资需求的约束
夜上海论坛 1.二级市场发育不成熟，企业债券流动性差
我国企业债券市场的一级市场虽然发展缓慢，但毕竟在前进。而目前我国企业债券的二级市场几乎处于停滞状态，表现在上市品种少、规模小、交易量不大。企业债券二级市场发展缓慢的直接后果是企业债券的变现能力差，投资者一旦需要资金，手中的债券却卖不出去，企业债券等于银行定期存款，甚至还不如定期存款（定期存款可提前支取，而企业债券不能），债券的优越性不能体现出来，影响投资者的信心。企业债券二级市场滞后必然会反过来影响一级市场的发行，从而制约了企业债券市场的总体发展。
夜上海论坛 2.企业债券的品种、期限单一，缺乏金融创新自1988年我国发行企业债券以来，企业债券的发行品种基本上一个模式’重点建设债券或中央企业债券或地方企业债券、期限2－3年、到期一次还本付息、统一利率等，几年一贯制，缺乏灵活与金融创新，对投资者吸引力不大，即使有投资者，其面对的企业信用风险和利率风险很大，企业债券市场只能是死气沉沉，冷冷清清。
3.缺乏权威的评级机构，企业债券信用评级不规范
夜上海论坛 在我国，发行企业债券的企业对其发行债券情况的信息披露极少，投资者对企业债券的风险性，流动性，安全性和收益性缺乏充分了解。这样，中介机构特别是信用评级机构科学而客观的信用等级评定，就成为债券市场上融资者与投资者沟通的桥梁。目前我国虽然也出现了许多中介机构，如会计师事务所、资产评估事务所、信用评级机构，每次发行的企业债券也都有信用评级，但由于缺乏客观的标准，甚至许多中介机构给钱就盖章，缺乏职业道德。结果，许多被中介机构评为AA级的企业债券，仍出现了到期不还的现象。投资者就不得不对中介机构的客观、中立和公正表示疑虑，从而使中介机构失去了投资者的信任。
夜上海论坛 三、我国企业债券市场的发展思路
我国企业债券市场状况与发展极不适应，这一问题己越来越受到政府的重视和市场的关注，也为越来越多的理论和实际工作者所认识到。随着我国经济体制的顺利推进，我国的企业债券市场必然获得长足的发展。但企业债券市场的发展将是一个长期的过程，在这一过程中，需要大力创造条件，加强对企业债券的运作管理，努力培育和推动我国企业债券市场的全面发展。
夜上海论坛 1.转变证券市场的发展战略，扩大企业债券的发行额度，提高资金的配置效率
（1）理顺股票、国债和企业债券三者的关系，明确企业债券的主体地位。就静态而言，股票、国债与企业债券三个市场所吸纳的资金量的确表现为此消彼长相互替代。然而从动态和结构看，三者则呈现出相互补充相互促进的关系。近期我国债券的发行，特别是上市公司的融资债券以及非上市公司的可转换债券发行，有助于减轻股市扩容的压力。因此，在证券市场发展指导思想上，不应当简单化地把企业债券同股票、国债对立起来。
夜上海论坛 （2）扩大企业债券的发行额度，满足一些经营优良的大企业的发展需求。目前我国已具备了对企业债券的巨大需求，但由于大力发行企业债券的系列配套条件还需要在发展中逐渐完善，我国可以采取逐渐扩大规模的办法，最后取消债券发行的额度控制。在企业债券发行额度的结构控制上，我国一方面应当继续保持一些国有重点企业的发债需求，另一方面可以安排一部分额度给予一些经营业绩优良、却又资金短缺的民营企业。
2.明晰企业产权，严格发债主体，提高企业信誉
夜上海论坛 要构建真正意义上的企业债券市场，最根本的是要对企业产权进行改革。从根本上说，产权改革的目的是为了创造出真正的所有者或理性的市场主体。企业一旦改造成为真正能自主经营、自负盈亏、自我约束、自求发展的法人实体或法律地位独立、行为自主、责任自负的市场主体，也就自然成为企业债券市场上的主体，必然拥有真正的筹资自，企业债券的发行必然是企业自主选择的结果。企业产权明晰，拥有独立的财产，企业根据市场的供求，基于自身的盈利能力和偿债能力，逐步发展企业债券的规模，成为真正的合格的发行主体，接受市场和投资者的合理约束和监督，在真正市场风险和回报的环境中运作，并确保债券的到期偿还。同时，要建立企业债券市场的准入机制，不具备发行条件的企业，坚决不能进入企业债券市场。这样明晰企业产权，严格发债主体，就可以过滤掉一大批不合格的企业进入债券市场，这对于提高企业信誉，重建企业债券形象，树立投资者信心和规范举债企业的行为将起到很好的作用。
夜上海论坛 3.对企业债券的发行市场进行配套改革
夜上海论坛 （1）建立人民币债券市场的基准利率，使发行利率市场化。利率是企业债券发行流通的核心问题之一，在一定程度上对债券市场供求关系起着决定作用。因此，发展企业债券市场要求建立我国的人民币基准利率，理顺资金市场价格，实现利率市场化。市场经济的发展经验证明，在众多的金融产品中，能担负起人民币基准利率重任的只能是国债产品。因此，我们要大力发展国债市场，尽快实现国债发行利率的市场化，丰富国债期限结构，增强国债利率的基础参考作用，使企业债券发行利率的制定不再比照银行储蓄存款利率，而是以同期限国债的收益率为基准利率，并在此基础上实现包括债券收益率在内的利率市场化。
夜上海论坛 （2）建立科学的企业债券定价体系。高风险、高回报是市场经济的一个重要法则。根据这个法则，投资者要想获得高的投资额，就要承担高的风险。企业要想以较低的成本融入资金，就得有较高的信誉。因为不同信誉级别的企业融入资金所支付的成本是不一样的。如果说AA级企业的融资成本为同期国债收率（基准利率）上加30个基本点，CCC级企业斥应该加上200～300个基本点。正因为不同信用级别的筹资者的成本不一样，这在客观上迫使企业改变经营机制提高自身信誉和信用级别，并在投资者群体中树立良好形象。
（3）发行方式创新，发行规模化，降低发行成本。由于我国企业债券流通性差，企业信用级别低或者券商自身销售渠道不畅等原因，历年来我国企业债券的销售状况不佳（这两年略有改观）。要解决这一问题，就必须进行发行方式的创新。一是采取利率招标的方式，使企业能选择发行成本较低而发行效率最高的券商，直接降低企业筹资成本；二是发行规模化，管理层应适当加大中央债券的额度，鼓励增加单个发行体的发行量，企业债券上网发行，扩大无纸化债券的比重。
（4）积极推行企业债券的新品种。品种单一，投资者选择余地小，这也是我国债券市场、尤其是交易市场发展缓慢的重要结症之一。因此，应研究开发，适时推出一些新品种，如上市公司或准备上市的公司可发行可转换债券；外向型公司可适当发行外币债券；此外，还可推出贴现债券、浮动利率债券、可赎回债券和收益债券等，以适应市场的需要。
夜上海论坛 4.积极培育企业债券的流通市场，提高企业债券的流动性
夜上海论坛 我国的企业债券长期以来一直处于“只发行，无交易,的状态，尤其是地方企业债券。由于企业债券交易呆滞，流通性差，加大了投资者对其的风险预期，到期兑现要求增加，使债券的滚动发行更加困难。因此，发展企业债券市场的当务之急，是解决企业债券的流通问题。
夜上海论坛 （1）发展企业债券的二级市场。二级市场是债券市场的生命线，如果一个市场只有一级市场而无二级市场，那么这个市场就不可能壮大，因此，要建立一个活跃、高效的企业债券二级市场，为一级市场创造一个良好的环境。配合利率市场化改革，增加企业债券的上市品种，逐步放开企业债券转让流通价格，使债券在持有期间能合理流动和直接变现，从而推动债券发行市场的健康发展。
（2）建立企业债券的场外交易市场。从一些市场经济发达国家的经验看，企业债券二级市场由场内交易市场和场上交易券商柜台交易市场并列构成，其中多数国家以场外市场为主。针对我国目前场外交易市场相对薄弱，应重点考虑发展场外市场。
（3）建立统一的债券登记、保管和清算中心。从各国发展经验看，金融市场越来越依赖于以先进的电子计算机技术和现代通讯手段为技术支持的支付系统和证券结算系统。我国要发展证券市场，就应建立全国统一的债券保管和清算中心，只有这样，才可能使我国的债券市场上一个台阶。
夜上海论坛 5.培育企业债券的机构投资者队伍机构投资者具有专业知识，能够对投资工具的好坏作出自己的判断，不易出现跟风行为，这对于市场的平稳发展是必不可少的；机构投资者可以自己的风险嗜好进行资产组合，抗御市场风险的能力较强；机构投资者有一套内部和外部制约机制，投资行为比较规范；机构投资者的发展和壮大有利于二级市场的繁荣。因此，要使我国证券市场走向规范和成熟，就必须大力发展机构投资者队伍，确切地说，就是要大力发展各式各样的投资基金，（目前我国投资基金己开始起步）如证券投资基金、国债基金、股票基金、企业债券基金、混合型基金、保险基金等，以满足各个阶层、各种风险嗜好的投资者的需要。同时，机构投资者队伍发展起来后，由于在市场上进行操作的是以专业人士为主，因此，证券市场的发展就会更加平稳和规范。
6.建立企业债券的法律法规体系，加强政府监督建立和完善与企业债券相关的各项法律制度，加强监管是促进我国企业债券市场健康发展的重要举措。我国管理层应当在相关证券法规的基础上，进一步完善企业债券发行的法律法规，从而规范企业债券市场与交易市场的运作。同时，由债券主管部门对我国的企业债券市场建立一个有力监管体系也是当务之急的。
夜上海论坛 （1）完善企业债券的信用评级制度，树立中介机构信誉。企业债券的信用等级标志着债券本身的信任程度和企业的偿债能力。把企业债券的信用等级公开披露出来，有利于投资者识别和判断。债券评级由专门的中介机构评级公司进行。要建立一个被广大投资者信任的评价机构，就必须建立一套严格的对中介机构进行监督和管理的法规，使信用评级机构对自己的评定结果负责。同时，政府有关部门应借鉴国际上通行的信用评级办法制定一个债券市场信用评级国家标准，这样可防止信用等级极差的企业债券进入市场，为广大投资者提供一个选择投资产品的参考。
（2）完善企业债券的担保制度。强化企业债券担保制度，开展资产抵押、不可撤销或负连带责任等多种担保形式，担保不落实或虚假担保的一律不予批准发行债券，这是对防范企业债券违约的一项重要制度。担保制度健全的关键在于对企业违约时处理抵押物的技术操作问题。西方国家的财团抵押方式值得借鉴。这一方式的特点是以企业特定的财产（例如容易变卖的产品、原料甚至机器设备等）为抵押标的，比较有利于操作。
（3）建立对债券持有人的利益保护机制。投资购买债券是一种投资行为。投资有收益也有风险，争取收益规避风险，是投资者的共同愿望。因此，有必要在企业债券市场上建立起对债券持有人利益的法律保护机制，保障投资者债权的实现，使投资者保持对企业债券市场的信心。从我国企业债券市场的实际情况看，建立对债券持有人利益的法律保护机制，需要做好以下两方面工作：一是增强债券条款的约束力。这要求债券票面上不仅要规定兑付债券本金和利息的条款，而且在债券上或有关法律文件中，应当有两项主要的契约条款，即同等优先清偿权条款和限制抵押条款。二是建立企业受托人制度。在西方国家这一制度是为了解决人数众多的特券人难以集中行使权利的问题而设立的，即由发债公司与信托公司签订协议，如前者不能到期兑付，则持券人将权力委托给信托公司，让其统一行使抵押权以使投资者获得本金。我国今后在企业债券发行中要逐渐引入并完善这一制度。
夜上海论坛 （4）建立企业的偿债基金。发债企业为了保证到期还本付息具有足够资金，耍建立偿债基金制度，可以从每次销售收入中提取一定比例，也可以从银行存款中定期划出一定金额，转存到偿债基金专户中去，这样日积月累，到期还本付息的资金就有保证。
（5）加强企业债券市场的信息披露工作，完善公众监督机制。企业债券兑付困难，企业债券信誉不佳，原因之一，是资金末按发债章程规定合理使用。从外部看，就是信息披露工作没有做好。因此，要规范企业债卷市场的信息披露工作，完善公众监督机制/
参考文献：
夜上海论坛 ［1］周正庆,证券知识读本［M］,北京：中国金融出版社，1986
第11篇
一、我国发展企业债券市场的障碍
夜上海论坛 （一）政府对企业债券的管制。企业债券自从出现了1994年～1996年频繁发生的到期不能兑付问题后，国家为了防止金融危机的发生，通过严格的准入制度和国家信用担保形式来保证市场的稳健运行，企业债券被视为“准国债”。目前，有关企业债券的法律法规主要有《企业债券管理条例》和《中华人民共和国公司法》，其中对于企业债券的发行主体、发行规模、发行利率、审批程序等进行了严格的规定。政府实行企业债券的发行规模额度审批制度，企业能否发债，发多少债在很大程度上取决于政府的决定。政府的计划代替了市场供求机制，政府的额度分配取代了优胜劣汰的市场选择机制。利率管制，《企业债券管理条例》的规定，企业债券利率不得高于同期银行定期存款利率的40％。40％的上浮无法区分不同的企业，在目前资本市场预期收益较高、国家信用机制还不健全的情况下，发债企业发债利率全部达到40％的上限，结果投资者无法按照债券利率的不同来判别企业质量的好坏，造成优质企业债券成本偏高。
（二）现行股权体制下上市公司融资偏好的扭曲。我国上市公司股权结构中，占67％的国家股、法人股主体代表不到位，企业产权结构不合理导致企业内部治理结构存在严重的“内部人控制”。“内部人控制”首先导致公司行为更多地体现人的意志，而不是所有者的意志。股票融资从形式上是一种无风险的永久性融资，考虑到企业债券还本付息的硬约束，人的理性选择必然是“重股轻债”。由于同样存在“内部人控制”倾向，为追求“内部人”利益，国有银行可以对偿还不了贷款的企业继续贷款，通过该企业归还旧的贷款和利息等方式实现银行的账面盈利。因此，企业向银行申请贷款的预算约束远远小于发行企业债券直接面对广大债权人的硬约束，这大大降低了企业债券融资的积极性。
夜上海论坛 （三）投资者的风险偏好。从个人投资者来说，人们的投资决策主要有两种：要么投资，即选择具有较小风险的银行储蓄或国债；要么投机，即选择具有较大风险的股票。而企业债券则介于这两者之间，常常不是个人投资者的首选。从机构投资者来说，企业债券不像股票那样具有较大的炒作空间，再加上政府对投资企业债券的限制，如《企业债券管理条例》第19条规定：“办理储蓄业务的机构不得将所吸收的储蓄存款用于购买企业债券”，从而将商业银行排除在企业债投资者之外。中国保监会颁布的《保险公司投资企业债券管理暂行办法》也对保险公司投资企业债券进行了明确限制：可投资“经监管部门认可的信用评级机构评级在AA级以上的企业债券”，企业债券投资比例不得超过保险公司总资产的20％，单个债券购买额度不得超过该债券发行额的10％和保险公司资产的2％。而在国外，商业银行和保险公司是投资企业债券的重要机构投资者。所以我国企业债券市场缺少足够机构投资者的参与。
（四）债券发行操作不合理。目前我国主要是通过承销团营业网点柜台发售实名记账式企业债券，这种发行方式成本高昂。根据经验数据计算，一次规模为10亿元、发行网点20家的企业债券发行所需要的发行费用在50万元以上。如果再加上其他间接费用，实名记账式债券的发行销售成本将更高。企业债券二级市场的不活跃，企业债券品种少、期限结构不合理等，也影响了企业债券一级市场的发行。
（五）信用评级不健全。我国现有评级机制很不健全，评级标准不客观，信用评级的市场价值没有体现。1997年政府最后一次认可9家公司具有信用评级从业资格。对于每年规模最多不超过300亿元人民币且政策性很强的企业债券市场，这个数量的机构显然过多。为了生存，一些不规范的评级行为也混杂其中，这又对信用评级行业长远的发展造成一些负面影响。近两年在我国的企业债券市场，多是AAA级债券。为确保企业债券发行成功，AAA级企业债券的发行者也选择国家规定的利率上限，这就给达不到AAA级的债券发行造成很大的压力，企业债券发行者或选择放弃或对信用评级机构施加压力，由此加重了我国企业债券市场高信用等级的现象。
二、发展我国企业债券市场对策
根据上述的我国债券市场发展的障碍，理论界普遍提出以下对策：
夜上海论坛 （一）改革企业债券发行体制，废除审批制度，逐步推进利率市场化。发行规模应由指令性计划控制改为指导性计划控制，应淡化或者逐步取消计划规模管理。发行公司债券是发行人的自益，发行多少、何时发行、发行什么种类的公司债券等等，应由发行人自主抉择，不应采取行政手段予以控制。利率市场化则是债券市场最终实现市场化的前提。
（二）逐步完善现代企业制度，培育公司债券的供给市场。加快以产权制度为主要内容的企业改制，逐步完善现代企业制度，从根本上建立起独立自主、自负盈亏的经营机制、风险约束机制。建立和健全企业破产清偿制度，塑造公司债券运行机制的微观基础。在现代企业制度尚未真正建立的情况下，可根据公司债券发行量及企业税后利润为准提取一定的抵付债券准备金，增强企业的债务偿付能力。
（三）放开设立各种投资基金的限制，大力培育公司债券市场机构投资者。应允许基金公司、社会保障基金投资信用度较高、风险较小而投资回报相对较高的公司债券；还可以考虑设立公司债券市场基金，专门支持公司债券市场的发展，为公司债券市场引入更多的资金。同时，可以考虑逐步放开外资对公司债券的购买限制。
夜上海论坛 （四）改革企业债券流通体制，活跃交易市场。增加企业债券品种，促进企业债券交易方式创新。根据国际发达市场的经验，包括企业债券在内的债券发行与交易，95％以上都是在场外市场完成的。让企业债券发行人和投资人根据需要自主选择市场发行债券及进行交易，是稳步发展企业债券市场的最好选择。
（五）强化企业债券市场监管体系，规范发债企业行为。（1）建立企业债券兑付风险预警机制，及时了解发债企业的负债状况、资金运转效率、偿债能力、企业所筹资金用途等方面的信息，化解企业信用风险。（2）实施强制性信息披露制度，要求发债企业定期公布中报、年报。同时加大企业违规造假处罚力度。（3）强化社会中介机构作用，加大其市场参与责任。社会中介机构尽其微观层面上的风险揭示义务，使全过程监管具有连续性、预警性。健全企业信用制度，提高公司债券的可投资性。重塑企业信用，要以建立现代企业制度为目标。努力完善发债企业的治理结构，建立科学的激励机制和约束制度，提高发债企业的资信水平。
夜上海论坛 三、大力发展企业债券的时机成熟了吗
夜上海论坛 企业债券在我国发展的最根本阻碍是风险的控制问题。政府之所以对债券发行严格控制，也是因为1994年～1996年频繁发生的企业债券到期不能兑付的影响。历史数据显示，我国企业债券的发行在1992年曾经历了一次高峰，从之前的每年30～100亿元升到684亿元，之后一直到2001年每年发行量都在100～200亿元左右，2002年开始每年都在300～350亿元之间，2005年上半年已经达到300多亿元，2005年全年突破500亿元。可以看出，1992年的高峰造成了之后1994年～1996年频繁发生的企业债券到期不能兑付，当时只江苏一省就有50多亿元不能兑付，广东省就更多。所以，政府严格限制企业债券的发行是明智之举。
第12篇
1 我国企业债券发展中的问题
1.1 企业债券市场规模较小
夜上海论坛 现阶段，我国资本市场中股票、国债、金融债等发展较为迅速，而企业债券发展相对缓慢，其发行规模与国债、金融债相比，差距逐渐被拉大，而且企业债券的融资规模也远不及股票、国债、金融债等资本工具。企业债券市场规模小造成了许多问题的产生，首先是不利于储蓄资金的合理分流，这就导致企业在融资过程中面临重重困难，这一点对银行造成的影响最为巨大，由于资金的过分集中，对金融风险的防范和化解产生了负面影响，制约了整个国民经济的发展。其次从微观投资主体看，由于目前利率水平较低，投资渠道少，投资主体急切为资金寻求出路，但是股票市场具有较大的风险，导致投资主体把大量的资金用来购买国债，但近年来国债市场的平均收益率节节下降，而投资渠道较少导致投资主体只能继续恋战，这就造成了国债市场也蕴藏了很大的风险。
1.2 企业债券市场缺乏健全的信用评级机构
夜上海论坛 现阶段，我国企业债券市场还没有形成健全的信用评级机构，现行的信用评级机构缺乏市场的监管，受企业债券发行人的影响较大，因而产生了违背职业操守的企业信用评级行为，致使信用评级机构缺乏较强的权威性和影响力。而且当前我国企业发行债券主要采取的是审批制度，债券发行人的资质是由企业的内部主管部门决定的，这也导致了市场中的信用评级机构缺乏权威性和可靠性，无法有效反映出企业债券市场中的风险特征。
1.3 企业债券品种少、结构单一
在我国资本市场中，股票市场的发展较为完善，具有多样化的品种和结构，既有A股、B股、H股，还有国家股、法人股、转配股等，但是企业债券市场品种就较为单调，结构上也比较单一。目前企业债券的品种主要分为两类，按年付息和到期付息，现阶段市场上的交易方式主要运用的是到期付息，而且大多数企业债券的期限也只集中在5年到10年。由于企业债券品种少、结构单一，使得各类投资者的个性化需求无法得到满足，这样企业债券就丧失了对投资者的吸引力，造成了企业债券发展缓慢的局面。
夜上海论坛 1.4 企业债券的二级市场不发达，流动性差
夜上海论坛 企业债券市场长久快速的发展需要健全的一级市场和二级市场，一级市场保障了二级市场的交易内容，投资者依靠二级市场可以对购买的企业债券进行自由交易，进而吸引更多的投资者来购买企业债券，这就促进了一级市场的快速发展，因此我们可以看出这两者是相辅相成的。现阶段，我国虽然具有二级企业债券市场，但是缺乏柜台市场的建立，投资者在进行企业债券交易时主要集中在上海、深圳这两个证券交易所。而且目前企业债券的上市流通还只是大型央企的专利，而我国大部分的企业债券缺乏一定的流通性。从国外企业债券的发展现状来看，企业债券在流通过程中对交易所市场的依赖性较小，主要是在场外市场进行交易的，就我国现状而言，企业债券不具有发达的二级市场，也没有建立柜台市场，这就导致企业债券无法流通，最终演变为储蓄工具。
2 我国企业债券的发展对策
夜上海论坛 2.1 放松管制，取消不必要的限制
夜上海论坛 首先，取消企业发行债券的额度限制，把审批制度改为核准制度，充分给予企业发债融资的权利，允许债券发行人根据市场实际情况调整发行的规模，其债券的发行效果完全取决于投资者的判断。其次，取消对于发行利率的限制，把市场定价的机制引入进来，在此期间要逐步做到利率区间的放宽，分步过渡到市场定价。再次，放宽企业债券融资用途的限制，国家要给予企业自由安排资金投向的权利，但是要在用途真实合法的前提下进行，此外还要允许企业对债务结构进行调整，从而促进经济的现实增长。最后，取消对发债企业产权结构的限制，允许符合条件的各类企业发行债券，保证各类企业在债券市场资金竞争的平等性与公平性。国家放松对企业的管制，取消对于他们种种不必要的限制，并不是完全放弃对企业各种行为的监管，而是转变方式通过另一种角度加强对企业的监管，主要表现在建立完善的企业债券法律法规，实现企业发债运作过程的透明化，制定科学合理的市场规则等，从而促进企业债券市场的规范化发展。
2.2 完善信用评级制度
投资人在对资本市场进行投资时，会对所选股票、债券等进行信用风险的评价和衡量，而且大型投资机构和投资银行也设有专门信用分析人员或部门，以对公司债券进行分析。政府要建立一套客观、公正的评价体系，不断提高债券发行人的信用意识，保证企业债券投资人和发行人之间进行有效的信息沟通，为投资者提供有效的参考。政府在建设企业债券评级制度中，需注重债权人的监控作用，并把竞争机制引入进来，实现市场化的信用评级监管制度，以加强评级制度的规范性，有效防范各类风险的发生。此外，评级制度的建立与完善要积极借鉴外国先进经验，培育适合我国国情的信用评级机构，以提高评级机构对企业信用评价的效果。
2.3 创新交易品种
现阶段我国企业债券品种少、结构单一，无法满足投资者多样化的需求。我国企业要积极吸收外国的先进经验，根据我国企业债券的实际情况和发展方向，做好对企业债券交易品种的创新。首先，企业债券的发债主体要具有多样化的组织形式，如上市公司、行业公司、公用设施、大型基础设施建设等。其次，实现企业债券利率的多样化，除了现阶段所运用的按年付息和到期付息的一次性付息的固定利率外，还可以增加浮动利率债券、分期付款债券、贴现债券等利率模式。再次，现行的企业债券具有担保性质，企业还可以发行非担保企业债券、抵押企业债券等形式。最后，允许企业对发行期限进行灵活的调整，不再局限于5年到10年的债券期限。除此之外，国家和企业要大力促进企业债券的金融衍生品，如债券期货、期权等，确保投资者有多渠道的风险规避、分散工具，并满足不同投资者的个性化需求。
2.4 加强做市商制度建设，增强企业债券流动性
第13篇
在资本市场正在发生结构性变化的新形势下,在机构投资者日益壮大,并逐渐成为市场主力的情况下,发展债券市场已经成为完善市场结构的必然选择。近几年,我国的债券市场虽然发展迅速,但债券总量只占GDP的 24%,相比国际上95%的比例,所占比重还很小,与国外成熟市场相比,我国债市无论是市场规模、债券品种,还是市场发育程度,都存在着相当大的差距,表现为市场规模过小,品种过少,市场参与者单一,债券流动性差,市场体系不完善,相关制度不健全。
夜上海论坛 截至2002年2月,国债余额约为14000亿元,金融债券余额接近 8400亿元,全部为政策性银行(国家开发银行和进出口银行)发行的准政策性债券;作为企业债券市场重要组成部分的企业债券,在我国的规模较小,余额800亿元,仅为国债余额的5%,为同期股票市值的近2%,随着国债和金融债券规模的不断增加(见上图),相对而言,企业债券的规模还在不断的下降。即便是规模少之又少的企业债券,也全部为大型优质国有企业所发,具有准国债性质。
造成企业债券市场如此不发达的原因有多种,主要是一级市场严格受管制,企业更喜欢股权融资,债券市场的流动性不足等。除此之外,债券承诺了还本付息,对收益的满意程度和还本付息能力的综合评价是投资债券的前提。在我国目前的市场环境下,信用评级市场的不发达在很大程度上制约了企业债券市场的发展。本文仅就信用评级存在的问题及其与企业债券的发展间的相互影响进行探讨。
二、造成评级市场不发达的主要原因
夜上海论坛 1.受债券品种缺陷的影响,信用评级的地位难以确立
夜上海论坛 在我国目前企业债券市场十分不发达的情况下,企业债券发行申报复杂、审批漫长、额度控制等措施严重制约了企业债券的发行,发行债券的企业几乎全部为大型优质企业,目前在上海和深圳证券交易所上市交易的债券,信用等级全部为AAA级,因此,债券评级意义不是很大,评级的目的在更大程度上是为满足主管部门的要求,评级地位的重要性很难确立。
2.利率限制的影响使信用评级失去了意义
按照《企业债券管理条例》的规定,企业债券发行利率按照不超过同期储蓄存款利率的40%为上限由人民银行审批。在银行利率水平较低的情况下,为了增加债券的吸引力,企业债券的利率水平基本上要达到规定的利率上限,这就减弱了投资者的投资热情,给企业发行债券带来了一定的困难,也使债券信用评级失去了意义。因为,无论信用等级的高低,企业债券利率水平基本一致,在融资成本和收益的决定方面,资信评级无论对发行人还是投资人都失去了意义,发行人评级的积极性受到制约,投资人对信用评级的需求被弱化。
3.评级机构的权威性是制约自身发展的主要障碍
夜上海论坛 由于我国会计师事务所、资产评估事务所等中介机构做假现象屡禁不绝,因而评级机构的形象在公众心目中权威性很难确立,评级结果的可信度自然受到很大影响,评级市场难以发展。在评级市场较小的情况下,评级机构的实践经验和技术很难长进,评级结果也难以得到市场检验,从而抑制了评级机构业务的开展以及评级结果权威性的确立。在目前的市场环境下,很难形成像标准普尔公司、穆迪投资服务公司等具有国际知名的评级公司,投资人很难根据评估结果对债券进行判断选择,在很大程度上也制约了企业债券市场的发展。
夜上海论坛 4.制度缺陷限制了评级公司的业务发展
夜上海论坛 企业债券信用评级是企业债券发行的重要条件之一,而作为企业债券之一的可转换企业债券,主管部门却没有对信用评级提出要求,无论前两年发行的还是近期发行的可转换企业债券(如机场转债、阳光转债等),均未进行债券的信用评级。可转换债券既然是企业债券的一种,而企业债券要求必须评级,为什么可转换债券可以不评级?此外,可转换债券的履约能力如何衡量?随着金融市场结构的变化,企业将考虑融资手段多样化,可转换债券的市场逐渐增大,但由于可转换债券不评级,评级市场失去了很大的市场份额,失去了原本不多的业务机会。任何新兴产业的成长均离不开政府部门的支持,在我国信用体系不发达、信用制度不完善的情况下,评级主体不会积极主动要求对其进行评级。对于评级行业的生存与发展,政府的扶持显得异常重要。在我国评级行业发展的进程中,不仅没有优惠政策,相反由于制度的偏差,还失去了原本应该存在的市场。不对可转换企业债券进行信用评级,不仅是评级机构的损失,也影响到可转换债券的规范化运作及发展,进而影响到债券市场的发展。
5.投资者风险教育不足也阻碍了评级事业的发展
受我国证券市场运行及发展不规范的影响和熏陶,投资者风险意识弱化。理性的投资者和对绩优蓝筹股的投资难以获得高额的投资回报,而“PT”、“ST”的投机却赚得盆盈钵满。所以,投资者在进行投资选择时,一般很少考虑收益与风险的关系,对于债券的选择,很可能只考虑收益而不考虑风险,信用评级的作用由此被弱化,影响了评级业的发展。
三、企业债券与信用评级业发展构想
夜上海论坛 (一)做大债券市场
1.用利率水平的高低来量化债券风险的大小
夜上海论坛 只有在利率市场化的前提下,才能使不同信用等级的债券的发行成为可能,同时,不同级别债券的发行,必须以利率市场化为基础。(1)债券是利率产品,没有债券,就推不出利率产品。利率市场化是发展债券的前提,也是相互促进的因果关系。(2)债券市场上永远都存在着价值投资者和风险投资者两大类。不同风险程度的债券,收益水平不同,投资者将根据自己的对风险好恶而进行不同的选择。企业债券的票面利率高于国债的票面利率,并不会影响国债的发行。(3)有利于降低国债发行的成本,减少中央财政的负担,真正发挥国债利率作为基准利率的作用。(4)根据风险大小,合理拉开不同债券之间的收益率,将吸引不同类别的投资者,增加整个债券市场的流动性和吸引力。
2.发债资格和额度的确立应由审批制向核准制转变继而向注册制转变
夜上海论坛 世界各国证券主管机关对债券发行都采取审核制度,审核方式主要有两种:核准制和注册制。注册制是指发行人在准备发行债券时,必须将依法公开的各种资料完全、准确地向证券主管机关呈报并申请注册。证券主管机关的职责是依据信息公开原则,对申报文件的全面性、真实性、准确性和及时性作形式审查。至于发行人营业性质,发行人财力、素质及发展前景,发行数量与价格等实质条件均不作为发行审核要件。证券主管机关无权对债券发行行为及债券本身做出价值判断。申报文件提交后,在法定期间内,主管机关若无异议,申请即自动生效。在注册制下,发行人的发行权无须由主管机关批准。核准制是按照“实质管理原则”,由主管机关规定若干核准条件,按核准条件审查许可后,债券方可发行。发行人在发行债券时,不仅要充分公开企业的真实状况,而且还必须符合有关法律和证券管理机关规定的必备条件,证券主管机关有权否决不符合规定条件的债券发行申请。证券主管机关除了进行注册制所需求的形式审查外。还对发行人的营业性质,发行人财力、素质及发展前景,发行数量与价格等条件进行实质审核,并由此做出发行人是否符合发行实质条件的价值判断。在核准制下,发行人的发行权由审核机构以法定方式授予。
在核准制下,虽然没有了发债额度的限制,凡符合发债规定标准的债券均可获得批准,债券能否发行完全取决于债券自身的条件,但由于要经主管机关的批准,而主管机关不仅要考虑债券是否符合规定标准,还必须考虑资本市场的整体状况。如我国目前股票发行虽由二级审批制转为核准制,并承诺符合一家批准一家,但自2001年7月以来,由于股票市场表现不佳,股票发行量锐减。因此,在核准制下,企业债券的发行不可能完全取决于企业对资金的需求情况以及是否符合发债条件。
而注册制是一种完全市场化的发行方式,只要企业公布的材料真实,只要有市场需求,债券随时可以发行。但注册制不仅对投资人的要求较高,要求投资人有较高的分析能力和价值判断水平,并能够根据债券发行人公布的资料、评判风险和收益是否对等,风险溢价是否合理,对市场的规范化运作也有较高要求,所以注册制通常适用于发达的证券市场;而核准制较适用于证券市场历史不长、投资者素质有待提高的国家和地区。为使债券的发行更加市场化,核准制应向注册制过渡,但必须要求评级公司和承销商相互制约,共同完成债券的定价以及承担帮助投资者分析判断债券的投资价值的责任。
再者,还应降低企业发债资格的标准,在利率市场化的前提下,允许和鼓励更多的公司发行债券,同时应允许非保证或抵押债券即信用债券的发行。降低企业发债标准,允许低级别债券的发行,既有利于资信评估业业务的开展,也可推进利率市场化的进行。因为当发债主体聘请评级公司对其即将发行的债券进行信用评级时,由于担心评级结果不符合审批要求,故要求评级公司保证评级结果达到一定级别,否则不评或评后不付费用,致使评级工作难以正常开展。如果债券的发行不受信用级别的限制,不同信用等级的债券资金成本不同,即可大大提高债券的发行规模,增加投资人的选择范围,又有利于评级业务的规范化。
为了实现向注册制的转变,我认为应当取消额度规模限制。企业是市场经济的主体,其需要资金量的多少也是由市场来决定的,传统的审批制却带有浓厚的行政色彩,虽然这种制度有利于国家的宏观凋控,但却不能及时的满足企业的需要,大大降低了企业发行债券的积极性。
而企业债券市场的发展拓宽了企业的融资空间,也增加了投资者的选择和对投资效果的评判,因此企业在融资时必须既考虑融资成本又要满足投资者对资本最大化的投资需求。因为在一定程度上说,公司发行股票是在稀释所有者收益,而公司发行债券却是在充分发挥财务杠杆作用,扩大所有者收益,这对于国有资产的保值和增值有相当好的作用。并且企业在发行债券后,存在着资金的使用成本问题,客观上要求公司提高资金使用卑。而公司通过发行股票得到资金并不需要承担使用成本,因此很多公司只要没有好的投资项目,宁愿把资金沉淀在银行也不愿意投资于生产领域,以避免造成资金的浪费。在发达完善的资本市场中,股权融资成本低的错误观念将会被市场所修正,进而促进资本市场的发展。
第14篇
我国企业债券市场发育迟缓的原因
在西方，企业债券市场一直是资本市场的重要组成部分，债券是企业直接融资的重要渠道之按我国目前企业债券发行的规定来说，“门槛”并不高。如：企业规模达到国家规定的要求（如股份有限公司的净资产不低于3000万元，有限责任公司的净资产不低于6000万元）；企业财务会计制度符合国家规定；发债企业具有偿债能力；企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值；企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；所筹资金用途符合国家产业政策等等。但我国企业债券的发行规模仍然很低，1999年底，我国通过债券融资总额也仅为3000亿元左右，对企业融资所起的作用很有限。这其中的原因主要在于：
l、对企业债券的认识上存在偏差。我国政府和企业尚未能把企业债券当作资本市场的重要组成部分，只是当作项目资金不足的补充。政府在利率、利息税等方面的限制使企业债券收益低，回收周期长，与国债、股票相比在各方面都有劣势。在企业改革及金融体制改革不到位的情况下，银企之间虚拟的债权债务关系使得银行不能摆脱对企业的软约束。而企业债券面对的是社会投资者，到期不能还本付息将面临破产清偿的诉讼，企业债券的约束力要远大于银行债权的约束力；按《公司法》的要求，发行股票也只承担有限责任。所以，我国企业更愿意选择贷款和发行股票的融资方式。
2、企业债券管理的市场化程度低。我国现行的《企业债券管理条例》是在1993年8月颁布实施的，其核心主要是发行计划规模管理、募集资金投向纳入固定资产投资计划、具体发行采取审批制，即国家发展计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。未经国务院同意，任何地方、部门不得擅自突破企业债券发行的年度规模，并不得擅自调整年度规模内的各项指标。这种管理方式已不适应当前的经济环境。在市场经济条件下，企业发行债券筹资完全是一种市场行为。企业根据自身发展确定所需要的资金量，然后选择所偏爱的方式筹资。而我国的计划额度管理发行体制，即企业向国家发展计划委员会申请企业债券的发行额度，经计委核准发行后，再向中国人民银行报送债券发行的选择申请材料。这种“配额制”使很多符合条件的企业（尤其是非公有制企业）没有机会发行债券。同时，企业债券的定价采用行政定价方式，缺乏灵活性。由于企业债券所参照的储蓄存款利率尚未实现市场化，这使企业债券有了较大的政策风险。我国企业债券的品种也十分有限，目前发行的多是期限在3年以下、到期一次还本付息的债券，而且利率单一。
夜上海论坛 3、企业债券偿付风险大。由于认识上的偏差使一些自身管理存在缺陷、财务管理不善、资金运作效率不高、效益达不到要求的企业发行债券，以至干到期不能偿还。有资料显示，我国企业债券到期不能偿还的约占需兑付余额的11％。一些企业只能用“挖肉补疮”的办法从其它渠道拆借资金偿还到期债券，这不但加剧了金融市场的风险，也给企业债券市场未来的发展埋下了隐患。2000年，新《企业债券上市规则》虽提高了企业债券的上市标准，实行上市推荐人制度，强化了债券发行人的信息披露，有利于提高上市债券的质量，但这也只能把住上市关，未能把住发行关。
夜上海论坛 4、企业债券的信用评级制度不记全。信用评级是投资者非常关注的信息，它反映了社会对企业的信任程度，西方国家都有很完善的信用评级制度。我国的信用评级制度尚不完善，全国没有统一的评估体系和评估标准，评级机构对投资者也只有道义上的责任。企业债券在发行中采用自愿评级的办法，实践中真正去评级的企业也多是想尽各种办法评出高等级，而且评级机构的跟踪调查也很少，不能反映企业实际经营中的变化。这样既使债券的信誉受到影响，也不利于投资者进行选择以及政府部门的有效管理。
促进企业债券市场发展的几点建议
1、企业要充分认识到企业债券的直要意义。企业债券并非只是项目资金缺口的补充措施，直接融资也并不单纯是指争取上市额度发行股票，企业要把债券真正作为除信贷、股票、外资之外的企业筹集资金的重要渠道。虽然利用股票融资在企业效益不佳时也不存在还本付息的压力，但这种低风险也意味着在企业盈利时新增资产也永远属于股东，而企业债券在偿还本息之后新增资产即归企业所有。如果有更多的绩优企业发行债券，改变企业债券的形象，帮助广大投资者树立正确的投资意识和风险意识，从而也就能引导居民的金融资产由间接投资转向直接投资。
2、政府改变发行方式、实行市场化运作，激发企业发行债券的潜在需求。完善企业债券发行的审批制度，逐步向核准制过渡。政府应该取消企业债券发行的“配额”控制，严格审核企业的债券发行申请，监督发行企业是否公布真实的财务及经营状况，保证公平竞争秩序等。核准制能够保证企业债券质量与信誉的提高，避免无举债能力的企业发行债券，也能让投资者在掌握了更多发债企业信息的情况下作出理性的投资行为，规避不正常的风险。
企业债券市场要寻求发展，就要对现行的管理体制进行改革，改变现行的信贷资金供给体制，给市场化的融资渠道以发展空间。首先要有计划地扩大发行规模，实行灵活的发行方式，如实行由发行审核委员会统一审批发行，然后由承销商在营业部内柜台发售，也可采用商业银行柜台分销的办法以便于各层次投资者的买卖。此外要鼓励开发债券新品种，视企业经济效益和信用等级的不同，采取多种利率类型，以及多样化的还本付息方式，为投资者创造更多的选择机会。在企业债券定价方面，在改革现行利率体制、人民币基准利率形成之前，可参照国际证券市场惯例，在同期国债收益率的基础上，增加几个基本点，基本点的大小取决于发行债券企业的信用等级。同时，要考虑债券承销与发行价格挂钩，形成竞争性的企业债券发行市场。
3、有效控制风险。在市场准入方面，要核查企业经营管理水平、经济效益和历年对银行信贷的偿还情况，将企业债券的发行与企业历史经营业绩真正联系起来。对违规发债的企业进行严肃处理。为规范企业发债的资格，保证投资者能得到真实的信息，必须加强对律师事务所、会计师事务所等社会中介机构的监管，完善企业债券的信用评级制度，整顿债券评级机构，严格在由中国人民银行规定的9家机构进行评级的规定：强化抵押与债券担保人制度，尽可能降低企业债券的兑付风险，以切实保护投资者的利益。对企业未按发行公告使用募集资金的行为应采取制约手段。有些举债企业为了获得更大的利润，将募集资金用于其他风险大的项目。要解决企业违约使用资金的问题，只有提升企业违约成本，采取负激励手段，才能使企业。投资者的利益达到一致。
第15篇
我国企业债券市场发育迟缓的原因
在西方，企业债券市场一直是资本市场的重要组成部分，债券是企业直接融资的重要渠道之按我国目前企业债券发行的规定来说，“门槛”并不高。如：企业规模达到国家规定的要求（如股份有限公司的净资产不低于3000万元，有限责任公司的净资产不低于6000万元）；企业财务会计制度符合国家规定；发债企业具有偿债能力；企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值；企业经济效益良好，发行企业债券前连续三年盈利；所筹资金用途符合国家产业政策等等。但我国企业债券的发行规模仍然很低，1999年底，我国通过债券融资总额也仅为3000亿元左右，对企业融资所起的作用很有限。这其中的原因主要在于：
l、对企业债券的认识上存在偏差。我国政府和企业尚未能把企业债券当作资本市场的重要组成部分，只是当作项目资金不足的补充。政府在利率、利息税等方面的限制使企业债券收益低，回收周期长，与国债、股票相比在各方面都有劣势。在企业改革及金融体制改革不到位的情况下，银企之间虚拟的债权债务关系使得银行不能摆脱对企业的软约束。而企业债券面对的是社会投资者，到期不能还本付息将面临破产清偿的诉讼，企业债券的约束力要远大于银行债权的约束力；按《公司法》的要求，发行股票也只承担有限责任。所以，我国企业更愿意选择贷款和发行股票的融资方式。
2、企业债券管理的市场化程度低。我国现行的《企业债券管理条例》是在1993年8月颁布实施的，其核心主要是发行计划规模管理、募集资金投向纳入固定资产投资计划、具体发行采取审批制，即国家发展计划委员会会同中国人民银行、财政部、国务院证券委员会拟订全国企业债券发行的年度规模和规模内的各项指标，报国务院批准后，下达各省、自治区、直辖市、计划单列市人民政府和国务院有关部门执行。未经国务院同意，任何地方、部门不得擅自突破企业债券发行的年度规模，并不得擅自调整年度规模内的各项指标。这种管理方式已不适应当前的经济环境。在市场经济条件下，企业发行债券筹资完全是一种市场行为。企业根据自身发展确定所需要的资金量，然后选择所偏爱的方式筹资。而我国的计划额度管理发行体制，即企业向国家发展计划委员会申请企业债券的发行额度，经计委核准发行后，再向中国人民银行报送债券发行的选择申请材料。这种“配额制”使很多符合条件的企业（尤其是非公有制企业）没有机会发行债券。同时，企业债券的定价采用行政定价方式，缺乏灵活性。由于企业债券所参照的储蓄存款利率尚未实现市场化，这使企业债券有了较大的政策风险。我国企业债券的品种也十分有限，目前发行的多是期限在3年以下、到期一次还本付息的债券，而且利率单一。
3、企业债券偿付风险大。由于认识上的偏差使一些自身管理存在缺陷、财务管理不善、资金运作效率不高、效益达不到要求的企业发行债券，以至干到期不能偿还。有资料显示，我国企业债券到期不能偿还的约占需兑付余额的11％。一些企业只能用“挖肉补疮”的办法从其它渠道拆借资金偿还到期债券，这不但加剧了金融市场的风险，也给企业债券市场未来的发展埋下了隐患。2000年，新《企业债券上市规则》虽提高了企业债券的上市标准，实行上市推荐人制度，强化了债券发行人的信息披露，有利于提高上市债券的质量，但这也只能把住上市关，未能把住发行关。
夜上海论坛 4、企业债券的信用评级制度不记全。信用评级是投资者非常关注的信息，它反映了社会对企业的信任程度，西方国家都有很完善的信用评级制度。我国的信用评级制度尚不完善，全国没有统一的评估体系和评估标准，评级机构对投资者也只有道义上的责任。企业债券在发行中采用自愿评级的办法，实践中真正去评级的企业也多是想尽各种办法评出高等级，而且评级机构的跟踪调查也很少，不能反映企业实际经营中的变化。这样既使债券的信誉受到影响，也不利于投资者进行选择以及政府部门的有效管理。
夜上海论坛 促进企业债券市场发展的几点建议
1、企业要充分认识到企业债券的直要意义。企业债券并非只是项目资金缺口的补充措施，直接融资也并不单纯是指争取上市额度发行股票，企业要把债券真正作为除信贷、股票、外资之外的企业筹集资金的重要渠道。虽然利用股票融资在企业效益不佳时也不存在还本付息的压力，但这种低风险也意味着在企业盈利时新增资产也永远属于股东，而企业债券在偿还本息之后新增资产即归企业所有。如果有更多的绩优企业发行债券，改变企业债券的形象，帮助广大投资者树立正确的投资意识和风险意识，从而也就能引导居民的金融资产由间接投资转向直接投资。
2、政府改变发行方式、实行市场化运作，激发企业发行债券的潜在需求。完善企业债券发行的审批制度，逐步向核准制过渡。政府应该取消企业债券发行的“配额”控制，严格审核企业的债券发行申请，监督发行企业是否公布真实的财务及经营状况，保证公平竞争秩序等。核准制能够保证企业债券质量与信誉的提高，避免无举债能力的企业发行债券，也能让投资者在掌握了更多发债企业信息的情况下作出理性的投资行为，规避不正常的风险。
企业债券市场要寻求发展，就要对现行的管理体制进行改革，改变现行的信贷资金供给体制，给市场化的融资渠道以发展空间。首先要有计划地扩大发行规模，实行灵活的发行方式，如实行由发行审核委员会统一审批发行，然后由承销商在营业部内柜台发售，也可采用商业银行柜台分销的办法以便于各层次投资者的买卖。此外要鼓励开发债券新品种，视企业经济效益和信用等级的不同，采取多种利率类型，以及多样化的还本付息方式，为投资者创造更多的选择机会。在企业债券定价方面，在改革现行利率体制、人民币基准利率形成之前，可参照国际证券市场惯例，在同期国债收益率的基础上，增加几个基本点，基本点的大小取决于发行债券企业的信用等级。同时，要考虑债券承销与发行价格挂钩，形成竞争性的企业债券发行市场。
3、有效控制风险。在市场准入方面，要核查企业经营管理水平、经济效益和历年对银行信贷的偿还情况，将企业债券的发行与企业历史经营业绩真正联系起来。对违规发债的企业进行严肃处理。为规范企业发债的资格，保证投资者能得到真实的信息，必须加强对律师事务所、会计师事务所等社会中介机构的监管，完善企业债券的信用评级制度，整顿债券评级机构，严格在由中国人民银行规定的9家机构进行评级的规定：强化抵押与债券担保人制度，尽可能降低企业债券的兑付风险，以切实保护投资者的利益。对企业未按发行公告使用募集资金的行为应采取制约手段。有些举债企业为了获得更大的利润，将募集资金用于其他风险大的项目。要解决企业违约使用资金的问题，只有提升企业违约成本，采取负激励手段，才能使企业。投资者的利益达到一致。
