金融危机起因范文
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第1篇
[关键词] 次贷危机 金融危机夜上海论坛的形成 危机的影响 经验教训
夜上海论坛 由2007年初夏美国次贷危机而引发并席卷全球的金融危机在2008年9月随着美国第四大投资银行雷曼兄弟银行及华盛顿相互银行的破产达到了它的顶峰。随之而来的是全球股票市场的急剧动荡, 经济增长呈明显下降趋势。金融危机已逐渐演变为经济危机。本文就这次危机的原因及经验教训进行分析和探讨, 同时也给我国金融市场的发展提供借鉴。
一、 金融危机产生原因
1.美国联邦储备的低利率政策
夜上海论坛 研究此次金融危机的导火索美国次贷危机,不可避免地要回顾一下美国房地产价格在过去几年内的变化。根据美国联邦住房企业监督办公室(简称OFHEO)的数据显示,美国的房地产价格从2001年1月份到2007年1月份总共提高了76%,在佛罗里达和加利弗尼亚的增幅甚至超过了140%。这种房地产价格的暴涨是建立在个人收入的明显增加和失业率持续降低的基础上。但最主要的原因则是相对较低的贷款利率刺激了对房地产的需求。在利率降低的情况下,实物投资(如房地产)比投资于资金市场上收益更大,特别是当房地产的供给在短期内保持不变的情况下,更推动了其价格的飙升。从2001年1月份开始美国联邦储备在短短的一年时间内,将基准利率从6.5%降到1.75%,到2003年6月时基准利率只有1%。
随着上世纪末到本世纪初“新经济泡沫”的破裂,从2001年开始,美国联邦储备为避免经济萧条,开始大幅度降低利率。这种扩张性的货币资金政策同样引起了很大的争议,一方面,通过低利率的方式给市场投入资金,在短期内不会影响资金价值的稳定性。但是另一方面,过多地注入资金会引起资产价格膨胀。美国房地产价格在过去几年里的发展也证明了这个观点的准确性。
对于热衷于贷款消费的美国人来说,利率的降低就意味着购买力的增加。那么贷款数量的增加在所难免。而对于投资者来说,低利率意味着投资传统债券(如国家债券)的收益相对较低。一些机构性的债券投资者如投资银行, 休基金会,人寿保险公司因此面临压力,他们基于组合考虑必须将手中的大部分资金投资于债券市场,而传统证券的低收益迫使他们去投资收益和风险相对较高的金融衍生品。 那么这些产品是如何产生的呢?
2.金融衍生产品的快速发展
近几年来金融衍生品在资本市场上起到了越来越重要的作用。建造或者购买房屋者一般情况下不能用自用资金承担全部费用,通常他们会用抵押的形式来寻求银行贷款。银行提供贷款咨询、设计贷款合同、通过吸收储户存款进行融资并发放贷款,同时银行将贷款纳入银行资产负债表,并监管贷款的执行情况。但是,随着社会经济的高速发展,这种传统的业务模式已适应不了放贷银行及其它金融机构和投资者对高额利润的追求。在过去的几十年里,特别是在美国,贷款证券化得到了空前的发展。通过以下分析,我们可以了解一下贷款证券化的形成过程:
夜上海论坛 (1)抵押贷款的发放。银行自己或通过不同的中介如汽车销售商,抵押贷款经纪人,商场等等,以抵押的形式发放贷款,房屋和汽车被作为抵押物 (在美国房屋抵押贷款公司也可以发放住房贷款,房屋被作为抵押品)。
夜上海论坛 (2)抵押贷款的转移。银行将抵押贷款转卖给其他金融机构,从中收取手续费。此时的贷款业务已不同于传统的方式,放贷银行成了经营贷款的中间商。
(3)证券化的一级组合。住房抵押贷款公司(或投资银行)从商业银行收购符合放贷标准的抵押贷款,再将这些贷款按照偿付的时间顺序和信用等级由评级公司(rating agent)进行风险鉴定后分类打包,以抵押贷款支持证券(简称MBS)或者是资产支持证券(简称ABS)的形式在证券市场上进行出售,回笼的资金再用于收购新的住房抵押贷款。通过证券化这个渠道,银行系统内成千上万个零散贷款变成了具有定价和流动性的证券,可以在资本市场上自由流通。
(4)证券化的二级组合。在组合MBS和ABS的时候,也附带出现了一些风险度较高的债券。在这种情况下,发行抵押贷款债券的机构将次类债券和其它优质债券进行重新混合,推出一种新型债券:抵押债务债券(简称CDO)。这时债券发行机构通过评级公司,借用内部固定的数学模型,将原本评级在投资级以下的抵押贷款(这里主要是指次级抵押贷款)转化为形式上适合各种风险偏好投资者,并且具有较高信用等级的新型债券CDO。就也是为什么将近80%的低值的次级抵押贷款债券变成了受人追捧的AAA级的债券。
夜上海论坛 (5)结构性投资工具。为满足进一步的融资需求,一些银行又借助结构性投资工具(SIV)的形式发行高评级的、资产支持的商业票据(ABCP)来重新获得资金用于CDO的再投资,以赚取0.25%的利差。发行ABCP是一种短期的融资方式,它的期限通常只有1到3个月,并且由发起银行对发行的CDO进行担保。
(6)投资者。在证券市场上MBS、ABS、CDO被不同类型的金融机构和投资者所购买。如投资基金、对冲基金、银行、退休基金会、人寿保险公司,个人投资者及许多外国投资机构等购买。就这样,一个完整的融资、投资链条就此形成了。
过去几年里房地产泡沫不停的被吹大,这个链条一直运行顺畅。美联储实行低利率政策,房地产价格持续上涨。一些贷款机构借机放宽房屋抵押贷款资格审核。一方面,贷款中间纪纪人可以通过发放贷款收取可观的中介费。另一方面,通过房屋作为抵押品,即使贷款者出现还款困难,因为房价上涨,拍卖房屋的收益仍然可以抵消贷款本息。美国的住房抵押贷款有5种:优级、次优级、次级、追加，以及联邦住房管理局和退伍军人管理局给低收入家庭及退伍军人提供的抵押贷款。其中前三种贷款形式是按借款者的信用条件和贷款所占资产的比重来划分的。次级贷款的主要对象是信用等级差、贷款所占比重大、并缺乏资产评估证明、收入证明和贷款记录证明的客户。此种贷款相对风险较大,但在房地产市场一片火红的形势下,即使是这种风险贷款也可以在证券市场上变成受人追捧的具有高信用等级的明星债券。于是为吸引更多的客户,一些贷款机构在放贷操作上也提供很多优惠政策:如借款人开始阶段支付较低利息, 或者开始阶段只支付利息不偿还本金,或用房屋再抵押来取得更多的贷款。这种宽松的借贷条件根本就不顾及借款人的偿付能力。就这样,次级抵押贷款的金额由2001年的2160亿美元猛增加到2006年的6000亿美元。
此时的次级抵押贷款通过不同方式的组合, 已经渗透到资本市场的各个环节,加上世界上很多富余的资金在资本市场上寻找高收益的投资产品,在美国房地产市场一片看好的情况下,许多大型投资基金和外国投资机构纷纷购买由次级抵押贷款所产生的衍生产品 MBS,ABS及CDO。特别是CDO以它的高信用等级,高回报率而倍受投资者的青睐。次级贷款的风险就这样被传递给全球的投资者。到2007年,美国共计发行了5.8万亿美元各种抵押债券, 其中8500亿美元为国外投资者所持有。
3.还贷违约严重
从2004年中期开始,美国联邦储备开始货币紧缩政策而提高基准利率。在接下来的两年的时间内,优级贷款的利率升高了2%,对于次级抵押贷款来说,由于贷款机构在放贷时给予了相应的优惠,在开始两年内采用的优惠利率刚好在这其间结束,利率实际提升了约3%。到2006年6月美国的基准利率已升至到5.25%。由次引起了一系列连锁反应。低收入的借贷者已经没有能力来偿还愈来愈多的贷款本息,在这种情况下只能拍卖他们的房屋。由于房屋市场上此时已是供过于求,房地产价格呈下降趋势。出现了大量资不抵债的情况。银行和各种投资者手头的没有被担保的贷款形式的债权增多。
夜上海论坛 4.银行资金拆借市场上的信任危机
夜上海论坛 从2007年上半年开始,持续的利率抬高和房地产价格的下跌,导致次级抵押贷款本息的偿还拖欠率达到了它的顶峰。由于房地产价格的持续走低,评级公司不得不对已有的贷款抵押债券的价值重新估值。结果是次类债券价值出现了大幅度缩水。一些投资者 开始放弃贷款抵押债券的收购并在证券市场上抛售。
夜上海论坛 2007年6月,美国美林银行(Merill Lynch) 试图在证券市场上抛售由贝尔斯登投资银行(Bear Stearns)下属的两个对冲基金发行的CDO,来降低因两个对冲基金倒闭带来的损失,但是此时的现实情况是:已经没有人购买此类债券,虽然它们拥有AAA或者AA高信用级别。这里要特别提到对冲基金和SIV在金融危机中起到的作用。商业银行和房屋贷款抵押公司将次级抵押贷款以结构性的投资形式在资本市场上进行了再融资。贷款的偿还请求权被作为有债权担保的债券在证券市场上发行。同时一些投资银行或者商业银行利用美国近年来监管金融市场的松懈,致力于冲基金和SIV的发展,因为它们在购买(发行)债券时不受最低储备基金的限制,其业务都不纳入发起银行的资产负债表。SIV通过发行短期ABCP来购买高回报率的结构性债券,并且不断发行新的ABCP来偿还到期的ABCP而进行滚动融资。由于此时房价下滑、次级贷出现问题,发起银行必须承担义务。这些严重亏损和资不抵债的对冲基金和SIV不得不重新列入资产负债表。所以当危机爆发时,银行不可避免地要承担其损失。很多对冲基金也不得不关闭和清算。
对冲基金的关闭和银行的巨额损失导致了私人和机构性的投资者对以房地产做抵押的投资工具缺乏信任度,他们不愿意再继续承担投资风险,并在短的时间内从资本市场抽出大量资金或者不再投资于此类债券。投资者们的小心谨慎使由银行和房地产抵押贷款公司操作的以房地产抵押贷款证券化的融资和通过SIV发行ABCP的融资陷入了停顿。造成的结果是发行次类债券的银行,对于已经到期的短期贷款不能通过新的融资进行偿还,他们只能动用自有的流动资金。造成银行流动资金短缺。而此时银行间也出现信任危机,因为没有人知道谁拥有多少这种房地产抵押债券。银行担心盲目地投入资金会造成更大的损失,所以银行间的资金拆借也没有象以前那样顺畅。这种通过次贷危机引起的大量流动资金的需求, 在资金拆借市场上表现为拆借利率在短期内突然升高。2007年8月9日在世界范围内银行间的拆借利率相比于央行的标准利率大幅度上升,特别是在美国。这一天也被很多经济学家认为是金融危机的开始。
夜上海论坛 二、 金融危机的表现及影响
夜上海论坛 这场被称为自二战以来最严重和最危险的金融危机所造成的损失,和前几次主要发生在发展中国家的金融危机不可同日而语。根据世界货币基金组织统计,世界金融机构截止到2008年9月共计损失约13000亿美元。从以下几个方面我们可以看出金融危机的表现及影响:
美国许多商业银行,投资银行,证券公司纷纷倒闭,银行间的信任度急剧下降。这种负面影响也像传染病波及到欧美其他国家的银行,各国央行不得不大量投入资金、降低基准利率对金融市场进行干预。
2008年9月随着美国第四大投资银行雷曼兄弟银行以及华盛顿相互银行相继破产,金融危机也到达了它的顶峰。对金融系统安全性的不信任感，以及经济增长预测的大幅度降低造成世界股票市场经历了又一次股市狂跌,仅2008年10月份的第二个星期世界上几大股票交易所的主要股票指数跌幅高达20%到25%。
从2008年下半年开始,金融危机对实体经济的影响开始逐渐扩大。金融危机对实体经济的影响特别表现在西方工业国家的支柱产业汽车工业上。从2008年10月份开始,由于汽车销售量的下降,欧洲的主要汽车生产厂家已大幅度降低了生产数量。2008年12月中旬,美国政府宣布给通用和克莱斯勒两大汽车公司提供134亿美元的紧急贷款,以帮助其渡过难关。世界货币基金组织在2008年11月初预测,2009年将是自二战以来的第一个全球性的经济萧条。全球经济增长率约为2.2%(经济增长率如低于3%就被称为萧条),美国和德国的经济甚至会出现负增长。各国政府纷纷推出振兴经济措施,来避免经济下滑。
此次金融危机对我国金融机构机构的直接损失不是特别巨大,据统计,建行,中行,工行共计持有112.56亿美元的抵押债券。相对来说涉及的金额较小。但是由于金融危机已影响到实体经济,所以我国的外贸出口已呈现下降趋势。从目前情况来看,玩具制造业和纺织业已受到冲击。世界银行预测,我国2009年的经济增长率将只有7.5%。经济增长率的降低将会直接影响到劳动就业。这也给我国政府提出了一个新的挑战。2008年11月初我国政府宣布将在2009年投入46000亿人民币以拉动内需,缓解因经济增长缓慢而带来的负面影响。
夜上海论坛 三、 金融危机的经验和教训
各国政府和中央银行的干预并不能从根本上解决问题,重要的是在总结经验,吸取教训,并在将来采取预防措施,避免类似的连锁反应。只有这样国际金融市场才能恢复正常运转,同时为世界经济的蓬勃发展奠定一个新的,良好的基础。以下总结出几点我们应该从这次危机中吸取的经验和教训,也可以给我国的金融市场的发展提供借鉴:
夜上海论坛 1.这次金融危机起源于美国的次贷危机,因此美国应当首先解决好自己的问题
夜上海论坛 这其中涉及到美国人基本观念的改变。其一,美国人崇尚消费,很多人甚至在没有足够的还款能力的情况下借贷消费,造成的结果是私人家庭的负债日益增加,抗风险能力低下。其二,对金融市场管制的极端放松和自由化,以及过分相信市场经济的自我治愈和自我调节能力。当危机出现时再考虑金融市场的规范化。多年来人们一直忽视了这样一个问题,一个正常运转的市场经济也需要一个稳定的监管机制。此外,美国联邦储备长期实行低利率的货币政策,对危机的形成负有不可推卸的责任。
2.加强信息透明度
在次级贷款证券市场上首先要解决的问题是信息透明化和重新赢得投资者的信任。在过去的几年里,抵押贷款证券化变得十分复杂,对抵押物财产的价值很难进行正确的估价,特别是CDO。在目前情况下,这种形式的债券几乎已经没有市场。这就要求此类证券的发行者将证券的结构简单化,并且提供债权及抵押物安全性的详细资料。只有在这种情况下,投资者才会愿意承担投资风险。同样投资者也应要求发行者持续提供关于债权及抵押物安全性的详细资料,以便他们自己对债券的风险性进行评估。而贷款偿付能力的审核和监控属于银行本职业务,这就要求在债权证券化后, 银行继续履行这项职责。
夜上海论坛 3.提高对信用评级机构的有效监督
对抵押资产价值的评估应实行一个国际标准。出于盈利的考虑80%的次级贷款抵押证券被评级机构给予了AAA级的评价。这种错误的评估会直接导致投资者出现决策失误,在这里也要求资产价值评估模型的透明性和对风险较高的债券加以特别注明。
4.风险自我保证
夜上海论坛 比信息透明度更有说服力的是对风险的自我担保。发行贷款抵押证券的银行和房贷公司应该将发行的风险较高的债券纳入资金平衡表,并且发行者必须持有一定比例的发行债券(至少20%),这样一来可以减少发行抵押债券的盲目性, 因为银行的自有资金不能全部被占用。一旦贷款出现问题,风险将会被内部消化,吸收不至于引起连锁反应。
参考文献:
[1]Trevor Evans. Die internationalen finanziellen Turbulenzen. Fachhochschule für Wirtschaft, Berlin. 2007.8
第2篇
夜上海论坛 摘要：金融危机根源的系统分析从四大层次循序渐进的剖析危机的根源。从个人层次企业层次国家层次全球历史发展的层次来总体系统分析。
关键词：金融危机；系统科学；系统分析
由于华尔街的金融风暴引发的全球金融危机，引起了人们对金融危机的深层次的思考。这次全球的金融危机的根源是什么？国内外学者纷纷做出各种解释。本文则从系统科学的层次结构分析法来层层渐进地剖析这次全球金融危机的根源。
1.从个人层次分析
夜上海论坛 这次全球金融危机的根源贪婪是人性的一大弱点，在社会制约机制失控的情况下，贪婪的本性得到无限制的发挥。这次金融危机是贪婪再次刺激华尔街各种金融创新与衍生品的动力，次贷危机也正是在这种动力驱动下产生的。据1996年的一项民意调查显示，大多数的被调查者都认为，华尔街的人们“如果相信他们自己能挣很多钱并能逃脱，他们会主观地愿意违反法律”，调查者还认为，华尔街的这些人只关心“挣钱，对其他的事一律不管”。[1]这次金融危机是那些精明贪婪的华尔街银行家和投机者发动的，他们以次贷的债权作为抵押，通过分割、整合，编织成了一系列证券化产品，在通过又一层的分割、整合，衍生出更多的虚拟金融产品。他们在全世界范围内疯狂的推销和发行这些金融产品，从中大发横财，牟取暴利。
2.从企业层次分析这次全球金融危机的根源
2.1金融创新过度金融创新对这次金融危机爆发起着助推器作用，资产证券化，即以打包后的贷款抵押资产为标的物发行债券向投资者出售，它一方面起着促进了贷款机构将流动性较低的贷款资产以现金流的形式回收，另一方面又使投资者拓宽了投资渠道，但它本身却存在着巨大的缺陷与漏洞。
房地产金融机构为了迅速回笼资金以提供更多的抵押贷款，获得更多的暴利，于是在投资银行的帮助下实施资产证券化，将一部分住房抵押贷款债权从自己的资产负债表中剥离出来，然后以这部分债权作为基础发行住房抵押贷款支持证券，于是次级债产品被打包成金融投资产品销售给投资者时，把与这部分债权相关的收益和风险全部都悄悄地转嫁给了投资者，由于市场参与双方的信息不对称，尤其MBS（以住房抵押贷款为支持发行的债券）发展出CDO(债务抵押证券)、CDO2(在CDO的基础上又衍生出新的债务抵押证券)、CDS(信用违约掉期)等等，产品结构越来越复杂，最终投资者与原始贷款间的时间和空间距离也越来越大，使投资人越来越难以准确理解和评估产品的价值及其所蕴涵的风险，债券投资者无法了解次级贷款申请人的真实支付能力，一旦后者无力偿还贷款，一旦有一个环节出现了亏损，就会引起前面环节一连串的亏损。潜在的危机就产生了。
2.2企业信托责任丧失，失去了自我约束信托责任就是每一个人内心深处，对国家、对民族、对百姓，以及对我们所在公司的股东———也就是中小股民，要存有一份责任感，也就是你的良心。
[2]这次金融危机中美国的贷款机构为了追求利益，盲目向次级信用购房者发放抵押贷款，投资银行又将次贷打包成金融衍生品出售，导致使杠杆率不断叠加，风险不断地日益膨胀。随着各金融中介对消费信贷业务的激烈竞争，一些劣质的贷款机构便滥用资产证券化工具，尽可能地降低融资的成本，采用低息策略与优质的金融机构进行恶性竞争，结果使整个市场的定价机制受到扭曲，信用风险积聚增加。这次金融危机中的一些评级机构就很受非议，因为他们只对个别投资者负责，而不对整个经济运行负责任。
夜上海论坛 2.3金融系统的内在脆弱性金融体系的内在脆弱性，主要由金融机构的内在脆弱性与金融市场的内在脆弱性组成的。
金融机构的运行机制存在着固有的缺陷，如，短借长贷造成的流动性缺陷、信息的不对称造成的资产质量缺陷和过度依赖公众信心造成的经营基础缺陷等，这些都是造成金融体系内在不稳定的重要因素。美国贷款机构盲目地向次级信用购房者发放抵押贷款，投资银行又将次贷打包成金融衍生品出售，致使杠杆率不断叠加，风险日益膨胀。金融系统复杂程度增大，特别由于时间滞后引起系统更加的复杂，不稳定性增大。美国金融危机发生是很多金融机构在资本不足的情况下发行大量金融衍生工具，这样便须承受巨大的风险。
夜上海论坛 3.从国家层次分析本次全球金融危机的根源
3.1美国政府对金融企业监管不到位美国监管机构一直都是追崇“最少的监管就是最好的监管”存在着过于放任自流的弊端，它使金融机构有机会利用金融衍生产品的信息不对称来欺诈和误导客户，最终造成金融风暴。2001年期间美联储连续不断的降息政策使美国房地产业成为美国新一轮增长周期的重要支撑，美国当局过于注重支持经济增长、从而忽视了次贷风险，由于金融监管机构对房地产金融业采取了短期内支持和纵容的态度，导致使房贷泡沫形成。当觉察到进行补救时，已经为时已晚了。此外，政府还把对次级房贷债券这种金融衍生品的评估和监督责任完全抛给私人债券评级机构，给这些机构留下太多操作空间，放纵他们，对这次危机有着不可推卸的责任。
夜上海论坛 3.2美国经济结构的失衡虚拟经济是美国社会发展到今天的一大特点，就是通过高度依赖虚拟资本的循环来创造利润。
其实马克思早就在《资本论》中指出，抽象劳动是价值的唯一源泉，价值是凝结在商品中的人类的无差别劳动，因此虚拟经济本身并不创造价值，其存在必须依附于实体生产性经济中。美国的问题在于，经济过度虚拟化和自由化，美国本土成为贸易、金融等服务业中心。美国的产业结构，在20多年内，将劳动密集型、资源密集型、污染密集型的物质生产向发展中国家大搬家，金融市场钱买钱、钱生钱的货币经济横空出世，从而极大地扭曲了美国的产业结构，形成了严重的产业“空心化”。美国金融危机正是背离了金融产品的真正价值基础。马克思政治经济学的劳动价值论其实已经告诫我们，脱离了实体经济的支撑，又没有相应的管制措施，虚拟经济就会逐渐演变成投机经济，最终形成泡沫经济。[3]
夜上海论坛 3.3美国的政治体制结构使美国难以转变经济结构的失衡问题次贷危机的爆发与美国政治体制结构有一定的关系。
夜上海论坛 次级贷款政策的漏洞以及监管不严格都是政府的有意行为，其目的就是为了讨好选民。为了竞选就要制造经济繁荣的假象，提高人们的生活水平，保持房地产价格的不断上涨，让广大民众投资消费，这使得没有固定收入和偿还能力的人也可以贷款购买房产，最后实在还不上银行的贷款，就抵押房子，这样还能获取一部分额外的利润。金融资本家明知次贷存在高度风险，仍执意放贷，其主要用意就是想继续寻求高额增值。当然，不排除美当局想通过改善中低收入人群住房条件来标榜自由资本主义的“优越”。
夜上海论坛 3.4新经济破产及美联储的政策埋下隐患美国房地产泡沫的形成首先应归因于2000年以来实行的宽松货币政策。
2000年前后美国的网络泡沫破灭，美国经济陷入衰退。从2001年1月至2003年6月，美联储连续13次下调联邦基金利率，该利率从6.5％降至1％的历史最低水平，这一轮降息直接促成了2001年至2005年美国房地产市场的繁荣。美联储实行低利率政策，让联邦基金利率在1％的水平上停留了一年之久，给美国社会提供了大量的廉价资金，推进了房地产泡沫持续的膨胀。
随着美国经济的反弹和通货膨胀压力的增大，从2004年开始，美联储启动了加息周期，在一年半时间内17次加息，一年期国债收益率从1.25％涨到5％。借款人在加息后贷款利息负担大大加重，特别是次级贷款的借款人主要是抗风险能力弱的低收入人群，很多人在此情况下无力还款，房贷违约率上升。正是信贷的骤松骤紧刺破了美国房地产市场的泡沫。[4
3.5新自由主义市场模式造成政府监管不到位美国对于新自由形式的资本主义的过渡自信。
西方一些大国把自己的自由的自由市场经济体制、经济制度视为最优越，欲将自己的制度打造成千年不变的资本帝国将统治世界，自由市场经济制度的优越感逐日提高，导致新自由主义形式的资本主义取代了原来国家管制的资本主义形式。
自由市场经济制度的特征是放松对经济和金融的管制，允许自由市场的存在，反对微观和宏观层次的政府调控，鼓吹市场万能性，断言只要靠市场机制这只“看不见的手”，就能使资源配置达到最优状态，反对和新老凯恩斯主义的国家干预政策。
夜上海论坛 “自由化”是新自由主义“三化”主张（市场化、私有化、自由化）中的一化。主张一切由看不见的手来指挥，反对政府对市场的干预与管制。这种观点人们称之为“市场原教旨主义”。[5]这次金融危机就是新自由主义形式的资本主义对自由市场经济过于自信，认为只要政府放手不管市场就完美了。这就导致了金融机构的过度竞争的产生，而过度竞争使得很多机构降低了风险标准，并且政府也没有及时予以纠正。[6]金融危机的实质就是缺乏社会化的管理程度，国际经济发展的历史证明，纯粹的国家干预主义和纯粹的经济自由主义都无助于国家财富的增长。
3.6美元处于金融霸权的主导地位第二次世界大战之后，美国通过马歇尔计划使欧洲经济复苏，同时，布雷顿体系确立了美元全球储蓄货币地位，美元成为全球贸易和商品市场的主要结算货币，“一币独大”。
夜上海论坛 因此，美国拥有强大的消费特权，美国进口全世界的商品只需要支付美元。对于美国人来说，这种钞票是可以无限制造的。只要美国愿意，美国就可以为所欲为地印刷美元，在国际市场购买任何它需要的资源和产品。
夜上海论坛 长期以来，世界的其他国家尤其是新兴市场国家，其商品出口严重依赖美国这个庞大的消费市场。这些国家拿到美国支付的美元贷款之后，必须进行保值增值的投资，于是又都拿去买了美国的国债、企业债和公司股票等。这意味着，其他国家是在借钱给美国，而美国拿这些钱再购买这些国家出口的商品。
这种格局造成作为国际中心货币的美元越来越多地为外国所拥有。但是，由于以美元计价的投资和贸易最终的清算主要通过美国金融机构，表面看美国对外投资或扩大进口使大量美元外流，但实际上全球的美元头寸仍基本保留在美国金融机构，只是在金融机构内部由本国的企业存款转化为外国银行存款而已。这次的金融危机从另外一个意义说，美国人利用了中心货币的特殊地位把风险转嫁给了世界人民。
3.7美国公民自私的过度消费的意识形态“借债过日子”在美国是普遍的现象。
夜上海论坛 官方统计的资料显示，2005年，美国的储蓄率首次出现负数，2006年达到-1%。根据经合组织的数据，在美国人2007年的可支配收入中，储蓄仅占0.4%。累计个人负债已达到13.8％万亿美元，其中个人信用负债透支高达9000亿美元。这些数据显示，美国人必须借款才能维持生活。[7]在过度消费的经济增长的模式下，美国的消费需求不断增长，美国人大量地发行货币、大量地借债，大量地消费。大量地投资，从而刺激全世界的生产能力不断地扩张，生产能力的扩张又促进对美出口。这种循环最终导致：美国外债的雪球越滚越大，全世界的生产能力也越来越大，当美国人终于无法承受债务的压力时，全世界将出现巨大的生产过剩。
夜上海论坛 4.从全球历史发展的层次来分析本次金融危机的根源
4.1马克思的《资本论》的理论解释在马克思的《资本论》中生息资本的公式是G—G’。
“金融创新”使G—G’成了买空卖空的连锁交易，严重的脱离创造价值的实体运动，脱离价值决定价格的基础，像在沙堆上盖高楼大厦一样。为了缓解有效需求不足的矛盾，美国采取降息借贷消费的生活方式，储蓄率几乎等于零，而且以债务形式表征了巨大负值，次贷危机便源于此。最终像恩格斯所论述的那样“：在危机中，社会性生产和资本主义占有之间的矛盾剧烈地爆发出来。商品流通暂时停顿下来；流通手段即货币成为流通的障碍；商品生产和商品流通的一切规律都颠倒过来了。经济的冲突达到了顶点：生产方式起来反对交换方式，生产力起来反对已经被它超过的生产方式。”[8]
夜上海论坛 4.2资本主义社会的基本矛盾马克思在《资本论》中指出“：一切真正的危机的最根本的原因，总不外乎群众的贫困和他们的有限消费，资本主义生产却不顾这种情况而力图发展生产力，好像只有社会的绝对消费力才是生产力发展的界限。”
危机表现形式虽然不同，但说到底，还是美国普通老百姓收入少、消费不足的结果。这仍然是马克思所揭示的“生产社会化与生产资料私人占有”这一基本矛盾所决定的。近百年来，随着垄断资本主义的形成与高度发展，随着高新技术革命的推广与深化，垄断资本主义逐渐从产业垄断逐渐向金融垄断发展。在空间上，垄断资本主义逐渐从国家垄断向全球垄断扩展。资本主义的基本矛盾依然是生产社会化与生产资料私人占有之间的矛盾，这个基本矛盾在当今不但没有消逝，且在新形势下有了新变化。金融垄断和全球化的不断推进下，不仅促进更大规模的生产全球化和金融全球化，而且使生产资料和金融财富更大规模地向少数人和少数国家集中。这一基本矛盾的存在和发展，使穷国穷人越来越穷，富国富人越来越富，从而加剧资本家与劳动人民大众之间的矛盾。
高度垄断与高度投机相结合把资本主义社会的基本矛盾推进到一个新的尖锐高度。这就是生产社会化与私人占有的矛盾使发达市场经济畸形化结果，在新自由主义理论的包装中加剧无政府状态，以虚拟经济、泡沫经济使少数垄断资本巨头大赚其钱，基本矛盾仍然没有改变。
总之，我们认为此次全球金融危机的根源是多方面、多层次的，任何用单一因素或少数几个因素来解释此次金融危机的企图，都难以令人信服。本文站在系统科学的视角，从四个层次分析了此次金融危机的根源，为解释金融危机爆发的成因提供了新的研究方向。我们进一步的研究是分析引发此次金融危机爆发的四个层次之间的互动，用复杂性理论审视此次金融危机产生的机理。
参考文献
[1][美]波特赖特著.金融伦理学[M].静也译.北京：北京大学出版社,2002:3.
[2]郎咸平.谁也逃不掉的金融危机[M].北京：东方出版社，2002:16.
夜上海论坛 [3]殷雄.由美国金融危机引发的辩证思考[N].深圳特区报，2007-3-14.
[4]于长富.美国金融危机成因分析[J].理论界，2009（4）.
[5]刘国光.关于新自由主义思潮与金融危机的对话[J].红旗文稿，2009（4）.
夜上海论坛 [6]曾诗鸿.论西方金融体系脆弱性理论的逻辑联系[J].西南民族学院学报，2003(2):205-208.
[7（]美）彼得·D·希夫,约翰·唐斯.美元大崩溃[M].陈召强译.北京：中信出版社，2008.5.
第3篇
夜上海论坛 关键词:金融危机;次贷危机;抵押贷款;信用评级
中图分类号:F830.99
文献标志码:A
夜上海论坛 文章编号:1673-291X(2010)16-0058-02
引言
本文对导致当前金融危机的基本原因进行了评估。有关金融分析表明,由于金融理论的假设与实际情况有很大的差距,在没有得到规制的市场上,使用理论模型对信用违约互换的定价往往是错误的。当大量的住宅抵押贷款违约时,信用违约会出现连锁反应,从而导致了金融危机的爆发。
2008年的金融危机损失巨大,即使用天文数字的资金来解决危机问题,都难以应付。救助资金已经由国会批准的就有7000亿美元,美联储计划动用大约1.3万亿美元的资金来拯救金融机构和金融市场,这些资金将投资于各种风险资产,包括对一些破产的机构以及持有抵押支持债务的机构提供贷款(Morris,2008)。
一、金融危机的起因
(一)传统原因
夜上海论坛 1.美联储的长期低利率政策。在新经济泡沫破裂和“9・11”事件后,为避免经济衰退,刺激经济发展,美国政府采取压低银行利率的措施鼓励投资和消费。从2000～2004年,美联储连续降息,联邦基金利率从6.5%一路降到1%,为这一轮杠杆泡沫的形成输送了廉价资金。较低的资金成本压低了美国国内住宅的抵押贷款利率,降低了贷款购房的成本,经济的繁荣使美国居民收入大幅度上升,二者相互作用形成了对住宅的强烈需求。贷款买房又无须担保、无须首付,且房价一路攀升,房地产市场日益活跃。2004年7月,美国经济一反之前走势而进入加息周期,美联储连续加息。与此对应的是,美国房地产市场从2005年开始走低。在加息和房地产市场走低的双重压力下,住房贷款市场上的还款违约行为也频频出现,这一切直接诱发了次贷危机,进而演变为美国金融危机,造成了巨大损失。
2.监管机构的监管低效。在美国,金融系统是多头监管的,美联储负责货币政策和对商业银行业务的监管;而美国的证券监督委员会(SEC)负责证券业务的监管;住房抵押贷款机构房利美和房地美的监管机构是美国联邦住房企业办公室;美国的保险业务是由联邦和州政府专门的机构负责的。形成了多头监管的体系。
夜上海论坛 对于商业银行发放的抵押贷款,由于当时金融市场的借贷利率非常低,住房价格又高,所以住房抵押贷款是贷款机构的一项优良资产。另外,银行将这些贷款出售给两个联邦机构房利美和房地美以及投资银行雷曼和贝尔斯登,对商业银行来说这是资产出售,而不是贷款,因而规避了有关商业银行贷款的规制。两房为这些贷款资产购买了违约保险,即信用违约互换,同时将这些债权债务打包证券化予以出售,资产的质量被认为是合格的,所以美国证券委员会认为这种交易符合规定。
夜上海论坛 然而几年前,金融机构的监管者已经对一些市场上的严重问题提出警告,但是因这些金融机构在国会进行了成功游说,而没有引起足够的重视。如今这些金融机构或破产或由政府基金提供救助(Associated Press,2008)。例如,像陷入经营困难的两个联邦机构Fannie Mae和Freddie Mac(房利美和房地美),在2005年之前Freddie Mac就投入了200万美元来游说国会,成功地使国会免除了对其在高风险抵押资产方面的投资限制(Yost,2008)。同样,这些中介、银行和其他机构也为了证明自己借贷行为的安全,就提供了以前安全的历史数据(Assoeiated Press,2008)。这些行为都影响了监管机构的独立判断。
(二)非传统原因
1.金融机构的行为市场化和不充分的公司治理之间不协调。五大投资银行为推进世界金融体系的市场化作出了巨大的贡献。但是存在一个问题,就是其公司治理没跟上,五大投资银行原来都是合伙制,到了20世纪90年代纷纷上市,上市之后合伙制的基本功能没有改变,但它建立的有限公司及其风险已经改变了,在这样的一个金融机构里,金融和风险严重脱节,因而造成从业人员从自身利益出发,推进冒进式的创新,只管自己经营,完全不计后果。绝顶聪明的华尔街精英们为自己设计了天价薪酬方案,失衡的激励机制使他们对市场和系统风险视而不见,终招灭顶之灾。
2.规模巨大的信用违约互换的错误定价。信用违约互换定价错误是金融危机中出现问题的主要原因。在信用违约互换或者债券保险合同中,提供保险的一方没有初始投资,但可以获得信用风险溢价补偿。当然,这个补偿必须包括违约风险溢价和系统风险溢价。但是,在实际操作中,许多实务者纯粹地利用数学方法来估计信用风险和所要求的信用风险溢价(Glantz andMun,2008)。因为这些数学模型仅仅是对历史数据的拟合,忽视了人类在做出判断时有许多不可量化的信息,因此进行预测时产生了大量的误差,Rajun,Seru,and Vig(2008)对这些大量的预测误差进行了分析。根据分析,这些模型对现代银行业来说是无用的而是更糟糕的(NewScienfist,2008)。对于许多虔诚地使用模型的机构来说,后果往往是灾难性的。
夜上海论坛 3.信用评级机构的评级行为不独立以及评级方法存在问题。评级机构应当是中立性的组织,独立于证券市场的发行者和承销者,具有独立出具评级报告的权力,以保证其客观性与公正性。而事实上,评级机构评级费用是由评级的对象来支付的,因此,评级机构就有可能被评级对象所引导,会不顾事实而做出有利于发行人的评级。为了拿到评级对象的业务,评级机构往往有可能高估评级对象的信用等级。
实际上,信用评级机构所采用的评级模型也存在一定问题。这些评级机构对债券进行信用评级的主要依据是数学模型。这些模型可能忽略了一些非常重要的因素(Woellee andKopeeki,2008)。已经有人指出这些模型需要改进(NewSci-entist,2008),纯统计模型不能把所有的可能因素包括进来。另外,统计模型容易在变量之间产生伪相关问题,而当变量的数目增加时,伪相关问题变得更严重。
夜上海论坛 4.建立模型时没有考虑到系统风险和系统风险溢价。债券的投资者通常要索取系统风险溢价,因为系统风险是无法被分散掉的,在市场处于衰退时,投资者必定受到损失。现代金融理论的假设是不现实的,诸如没有交易成本以及存在连续分布的收益(Merton,1974)等。因此,尽管资产定价数学模型的准确度是完美无瑕的,但是其理论结论往往是失败的。
夜上海论坛 投资者能够利用信用违约互换对他们在债券和贷款方
夜上海论坛 面的投资实行套期保值,并且降低风险的套期保值成本非常低,这样,低价的信用违约互换造成了信用泡沫。由于这些被保险的债券和贷款给人的感觉几乎和美国财政部的债券一样没有风险,所以这些风险资产风险溢价就下降,降到了信用违约互换成本的水平。导致了公司债券和财政部债券之间的利差非常小,特别是垃圾债券的收益率非常低。
二、对中国的启示
1.要在中国大力发展金融创新。美国这次金融危机的原因看起来好像是金融创新造成的,实际上这次金融危机产生的根本原因并不是金融创新。只是由于金融从业人员的贪婪而对金融创新没有节制造成的。金融创新的思想很有合理之处,由于美国低利率政策和房地产的次级抵押贷款,美国的房地产业出现了繁荣景象,带动了美国经挤增长。这样将流动性很低的住房转化成流动性很高的有价证券,同时为市场的融资提供了低利率的资金,降低融资成本,促进经济增长。
对于中国来说,目前中国的金融市场发展层次还是非常低的,不能因为美国的金融危机而不允许在中国进行金融创新,而是应该借鉴美国先进的金融思想和方法,加快中国金融市场的创新。发展金融业对于推动中国的经济将会产生积极的作用。
2.金融监管贴近市场。金融深化发展之后,交易风险、违约风险越来越高,监管方也会重新制定一些规则来规范金融市场主体的行为。美国历次金融危机不仅没有停止金融发展,反而使其继续深化,是因为金融需求持续存在,并随着经济结构和收入的变化,强化了人们对金融证券市场的依赖度。这次美国金融危机产生的一个原因是美国的金融监管实行多头监管,在金融业务各个环节好像都有监管机构在起作用,但是对整个金融系统的风险就没有监管机构起作用。另一方面,美国金融机构过于相信市场的作用,对于信用评级机构以及投资银行的行为监管松弛也是这次金融危机的一个原因。因此,对中国来说,金融监管当局不能限制一切的金融创新,但是应该对金融市场的金融创新予以跟踪,对金融创新中出现的问题及时予以纠正。
3.应该慎重使用数学模型。从前面的分析可以看出,在这次危机过程中,那些对数学模型崇拜有加的公司损失惨重。这是因为模型的假设和现实是有很大差距的,同时模型应用的环境会随时间而发生变化,所以在使用模型时会产生偏差。还有,现实生活中可能存在着一些不能量化的信息,这些信息就不能进入到模型中去,但是这些信息可能是非常重要的。同时,在面对着利益的诱惑时,金融机构、金融中介机构的人员都会有意或无意地将一些信息忽略掉,而这些信息可能对于模型输出的结果也是很重要的。这样数学模型就被有意或无意的操纵了。
参考文献:
[1]Boni L,2006.Strategic Delivery Failures in U.S.Equity Markets.Journal of Financial Markets 9:1-26.
[2]B.Jameson.“The Blunders that Led to Catastrophe.”NewSclentist ,September 27,2008.
[3]G.Morgenson.“Behind Insurer's Crisis: Blind Eye to a Web of Risk.”New York.Times(September 28,2008).
